Wall Street warms up to the "Mar-a-Lago Agreement": a variant of "Plaza Accord 2.0," devaluation, defaulting, and playing tricks?

一場國際金融秩序重構的線索，正悄然體現在最近日元的迅猛升值中。

本週，日元兑美元一度升至 148.5 左右，創下去年 10 月以來最強水平。自年初以來，美元/日元累計下跌 4.88%。

這背後自然有日本央行加息預期的推動，而花旗認為，日元走勢之下還隱含了市場對特朗普政府可能發起的 “海湖莊園協議”（Mar-a-Lago Accord）的定價。

花旗 Osamu Takashima 等分析師表示，雖然無法確認是否真的存在 “海湖莊園協議”，但對於日元來説，特朗普目前比日本央行行長植田和男更具影響力，在美國財政部長貝森特對日元疲軟以及日本央行緩慢的貨幣政策正常化進程感到不滿的情況下，不排除美國會通過政治壓力來推動匯率調整。

華爾街熱議"海湖莊園協議"

"海湖莊園協議"的概念可追溯自曼哈頓研究所的經濟學研究員、對沖基金 Hudson Bay Capital Management LP 的高級策略師 Stephen Miran 去年 11 月發佈的報告《重組全球貿易體系的用户指南》。

這份報告詳細闡述了特朗普政府可能採取的重組全球貿易體系的方案，包括關税戰略、貨幣政策及其對金融市場的潛在影響。

Miran 曾在特朗普第一任期內擔任美國財政部高級經濟政策顧問。就在上述報告發布的一個月後，他被特朗普提名白宮經濟顧問委員會主席。

"海湖莊園協議"的假想最初只在小圈子中流傳，但現已引起華爾街廣泛關注。

畢竟，從佈雷頓森林體系的建立到廣場協議的簽署，歷史上每一次貨幣體系變革都伴隨着市場動盪和大國博弈。“海湖莊園協議” 如果成真，必將成為國際金融體系的又一重大轉折點。

著名研究機構 Bianco Research 創始人 Jim Bianco 最近專門召集客户舉行網絡研討會討論這一話題。在約一小時的會議中，Bianco 強調："'海湖莊園協議'實際上不是一個具體事物，而是一個概念。這是一個重組部分金融系統的計劃。"

相比廣場協議，Bianco 認為 “海湖莊園協議” 的內核更為廣泛，不僅涉及美元貶值，還可能涉及債務重組、主權財富基金的建立、國防支出的重新分配等更措施。

雖然 Bianco 本人並不認為該協議會在近期甚至將來實現，但他明確表示特朗普團隊很有可能在未來四年徹底重構全球金融秩序，華爾街需要做好準備。

“廣場協議 2.0”？內核完全不同

如果真的有 “海湖莊園協議”，那它與廣場協議的最大相同之處大概就體現在命名上。

這一名稱借鑑了 1985 年的廣場協議（Plaza Accord）和 1944 年的佈雷頓森林協定（Bretton Woods Agreement），這兩個協議都是現代全球經濟體系的重要里程碑，均以談判地點的度假勝地命名。

除此之外，與"廣場協議"相比，"海湖莊園協議"有着本質上的區別。正如花旗指出：

"1985 年的廣場協議在美國財政部長詹姆斯·貝克的領導下，採用多邊方式迫使高估的美元貶值。回顧歷史，里根經濟學是新自由主義的起點。現在，在人們尋求改變新自由主義方向之際，特朗普總統出現了。他在貨幣政策上採取的方式不僅僅是多邊主義 (有點像廣場協議 2.0 版)，而是更傾向於單邊主義。"

換言之，如果傳統的"廣場協議"是基於多國合作推動美元貶值，"海湖莊園協議"則可能是美國單方面採取激進措施，強制改變全球金融秩序。

此外，廣場協議聚焦匯率，而根據 Bianco 的闡述，"海湖莊園協議"的核心內容更為廣泛，可能包括：

美元貶值：美元指數在過去 40 年中下跌了 5%，然而包含 26 種貨幣的美元的貿易加權指數在過去 40 年中上漲了 218%，這使得美國製造業在全球市場中處於不利地位。為了提升美國製造業的競爭力，需要降低美元的貿易加權價值。這可以通過重新協商國際金融協議來實現。

債務重組：美國目前有 36 萬億美元的債務，其中大部分來源於冷戰時期的軍事和安全支出。這些債務的積累使得美國在全球金融體系中處於不利地位。美國債務結構的大幅重組是特朗普團隊的議程的一部分，旨在通過關税改革全球貿易、削弱美元並最終降低借貸成本，其目標是使美國工業與世界其他國家處於更平等的地位。

主權財富基金：美國擁有大量未充分利用的資產，如黃金儲備（8010 噸）和比特幣（207000 個），這些資產可以被重新估值並納入主權財富基金。通過重新估值和利用這些資產，可以改善美國的財務狀況，減少債務負擔。例如，將黃金儲備從賬面價值 42.22 美元/盎司重新估值為市場價值 2090 美元/盎司，可以增加約 9000 億美元的資產。

盟友分攤安全開支：特朗普要求北約成員國增加國防支出，從 2% 的 GDP 增加到 5%，這將有助於減少美國的軍事負擔。這一要求已經得到了一些北約成員國的響應。

美債重組，賴賬，耍流氓？

美國鉅額的政府債務被認為是懸在美國經濟上方的一把達摩克利斯之劍，可能引發重大危機。

本月，DoubleLine 首席執行官兼首席信息官兼創始人、“新債王” Jeffrey Gundlach 就在一檔播客節目中警告稱，當前美國赤字佔到 GDP 的 7%，這是歷史上嚴重的經濟衰退時期才會達到的借貸水平。一旦這一數字繼續升至 13%，將會帶來災難級的債務危機。

Gundlach 認為，美國將不得不認真考慮如何重組這筆債務。

那麼如何重組？

Bianco 和 Miran 的論文都提到了瑞信明星分析師 Zoltan Pozsar 的研究。Pozsar 多年來一直呼籲 “佈雷頓森林體系 III”，他認為，未來幾十年美元在全球金融中發揮的主導作用將大大減弱。

Pozsar 一個關鍵觀點是，其他國家應該為美國提供的安全和穩定付出更多代價。一種方法是將部分美國國債轉換為 100 年期、不可交易的零息債券。如果這些國家需要快速獲得現金，美聯儲可以通過貸款工具暫時向他們提供現金。

Miran 在論文裏提到，現代全球金融體系面臨的核心問題是美元作為世界儲備貨幣帶來的"特里芬困境"：美元高估損害美國製造業競爭力，導致持續貿易逆差；同時，美國為提供儲備資產和全球安全保障承擔着越來越重的負擔。

根據 Pozsar 的理論框架，Miran 提出"海湖莊園協議"可能基於三個關鍵原則：

1）安全區是公共物品，內部國家必須通過購買國債為其提供資金；

2) 安全區是一種資本品；最好的融資方式是世紀債券，而不是短期票據；

3) 安全區設有鐵絲網：除非你將賬單換成債券，否則關税會將你拒之門外。”

在實際操作層面，"海湖莊園協議"將要求外國央行進行兩項關鍵調整：一方面出售部分美元儲備資產，推高本國貨幣；另一方面將剩餘儲備轉為超長期美國國債。這一機制設計既能促使美元適度貶值，提高美國出口競爭力，又能確保美債市場穩定，避免債務危機。

為降低參與國的風險顧慮，協議可能包含與美聯儲建立的互換額度，為持有長期美債的國家提供必要的流動性支持。這種安排使參與國即使在市場波動時期也能獲得美元流動性，無需擔心長期債券的按市值計價損失。

看似遙遠，卻正在發生？

儘管構想宏大，Miran 在報告中也承認，"海湖莊園協議"要想實際落地則挑戰重重。首先，當今美元儲備主要集中在亞洲和中東國家手中，而非《廣場協議》時期的歐洲盟友。

其次，私人部門持有的美債不受協議約束，投資者可能的拋售行為會抵消官方行動效果。此外，協議的成功還需要美聯儲的配合，確保在貨幣價值變化過程中維持金融穩定。

而如果成功實施，美元和長期收益率可能同時下跌，減輕美國財政部的融資壓力，提高債務可持續性，並鞏固美國提供的國防保護與儲備資產的相互關聯性。

Bianco 則認為，Pozsar 所提議的債務轉換實際上可能不會發生，如果美國真的要推進，將需要重大的國際合作，並可能影響全球金融穩定。至少到目前為止，債市沒有反映這樣的擔憂。

但 Bianco 強調，無論是債務轉換還是"海湖莊園協議"中其它更為激進的提議，都值得被認真對待。儘管這可能不是一個具體的路線圖，不一定會按部就班地發生，但其背後的理念和目標已經部分體現在特朗普政府的政策中：

"你必須開始進行大膽而宏觀的思考，去理解發生的事情。"

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