Chen Guo: Short-term emotional overheating has led to adjustments, but the market has not ended; "Artificial Intelligence +" has shifted to the prosperity verification stage

2 月最後一個交易日，指數全面回調，後續市場走勢如何判斷？

3 月 2 日，中信建投策略陳果團隊在其最新研報中，分享了對當前市場行情的判斷。


投資作業本課代表整理了要點如下：

1、近期市場調整真正的過程是前期主線板塊短期交易過熱 + 出現外部利空催化，引發的調整。

2、借鑑 “關税 1.0” 經驗，當前政策落地將帶來出口下滑和 GDP 增速下降，但實際影響可能遠小於理論測算。

3、根據歷史覆盤來看，科技板塊的交易過熱大多需要半個月-1 個月左右才會明顯緩解。

4、對於量價齊升的大級別 TMT 行情，成交額高位震盪過程中短期情緒過熱或導致指數調整，但行情並非結束。    

5、 隨着兩會將要召開，3 月中旬起業績預告期到來，政策和業績信號將成為投資者下一階段的錨點。

6、本輪中長期中國資產信心重估牛的邏輯不變，指數中樞仍將不斷上移，長期資金保持耐心即可。

A 股開始全面轉向 “AI+” 主線，“人工智能 +” 行情已經從估值炒作轉向景氣驗證階段，具有形成長期主線的產業基礎。

展望後市，陳果認為，短期內市場將保持震盪整固。隨着兩會召開以及三月末業績披露期的到來，政策和企業財報的關注將上升。

中期來看，需求回穩與供給收縮帶來的盈利改善與資金流入等中期環境更沒有改變，資本市場的改革紅利也仍將持續，產業趨勢共識下，科技成長板塊仍為主線，從全球比較與選擇的角度來看，中國資產信心重估的中期趨勢預計也將延續。

以下是投資作業本課代表（微信 ID：touzizuoyeben）摘取的陳果團隊的研報內容，分享給大家：

繼特朗普 2 月重啓貿易戰後，近期又相繼發佈了美國優先投資政策並加大對華關税税率。

早在今年 2 月初，特朗普就指責中國對芬太尼管制不力，聲稱這種合成阿片類藥物的原料從中國經美墨邊境大量流入美國。以此為由，美國宣佈自 2025 年 2 月 4 日起對所有中國產品徵收額外 10% 的從價關税，目前該政策已經生效。

近日，特朗普再度表示，在 3 月 4 日正式對加拿大和墨西哥加徵 25% 的關税的同時，將會對中國額外再徵收 10% 的關税。若該政策後續落實，那麼美國對華的加徵關税累計將達到 20%。

事實上，就在此次發言的前一週，特朗普新簽署了一項名為《美國優先投資政策》的備忘錄，進一步加劇了兩國之間的經濟對抗。該備忘錄主要包括如下內容：一是採用各種法律和行政手段，限制美國對中國的投資，尤其是在涉及人工智能、半導體、量子計算等領域，加強審查機制。二是限制中國資本流入美國關鍵行業領域，包括重新評估《中美税收協定》並有可能暫停這一協定，以及嚴格審查中國企業是否符合《外國公司問責法》的審計標準等。

借鑑 “關税 1.0” 經驗，當前政策落地將帶來出口下滑和 GDP 增速下降，但實際影響可能遠小於理論測算。

回顧 2018 - 2019 年 “關税 1.0” 時期，我們發現對美出口商品關税彈性平均約-1.3，且關税的長期影響會導致對美出口市場份額趨勢性下滑。基於過往情況線性外推，靜態測算現實 10%+10% 的關税將導致出口下滑 3.23%，拖累 GDP 增速 0.61 個百分點。

不過，國內政策對沖、企業轉口貿易規避、企業出海加速、實際税收彈性邊際遞減程度更大，以及上市公司較強的關税轉嫁能力、出海意願和能力等因素，都將減輕 “關税 2.0” 對出口鏈的衝擊，所以最終實際影響將可能會遠遠小於測算情況。

在海外政策衝擊下，全球資金回流美國並引發避險情緒，最終導致 2 月 28 日人民幣大幅貶值，AH 股市全面調整。

2 月 28 日，上證指數下跌 67.16 點，跌幅為 1.98%；創業板指下跌 86.12 點，跌幅為 3.82%。A 股行情在持續上行後迎來首次回調。

節後在 DeepSeek 和人形機器人的邏輯催化下，資金全面湧入泛科技板塊，也引發了 A 股交易結構的惡化，TMT 板塊交易額佔比一度超過 50% 達到歷史最高位水平，在主線板塊交易明顯過熱的背景下，市場本身就存在階段性調整需求，在外部衝擊的催化下，這個風險集中釋放才導致的下跌。

從下跌的行業上看，而上週調整也集中在這兩個最過熱的板塊。

因此近期市場調整真正的過程是前期主線板塊短期交易過熱 + 出現外部利空催化，引發的調整。

 隨着兩會將要召開，3 月中旬起業績預告期到來，政策和業績信號將成為投資者下一階段的錨點。

目前，市場對海外衝擊的擔憂較大，後續需要重點關注兩會期間的經濟目標及政策落實情況，靜待政策的進一步發力。

此外，業績披露高峰期的到來將會成為短期投資焦點。截止 2 月 28 日，A 股市場有 24 家公司已經披露了 2024 年財務報告。從 3 月末開始，披露財報的公司數量顯著增加，至四月中下旬將迎來 A 股公司業績披露的高峰期，預計將有超過 4000 家公司集中披露財報。屆時，業績超預期的龍頭企業有望成為市場焦點，吸引投資者的廣泛關注。

我們通過覆盤過往典型的高成交額佔比下的 TMT 行情，從中找到啓示。 對於量價齊升的大級別 TMT 行情，成交額高位震盪過程中短期情緒過熱或導致指數調整，但行情並非結束。    

以 2011-2014 年 TMT 行情為例，2014 年，支付寶與微信快速普及，並且 4G 牌照發布繼續提升市場對互聯網板塊的發展預期，多重因素共振催生了大級別 TMT 行情。

在行情初期，指數與成交額一同上攻，成交額迅速攀升至近期高位。後續在成交額高位震盪過程中，TMT 指數層面曾多次大幅調整後繼續上攻。

當成交額與指數共同攀升時，其市場給予的高度關注意味着其具有一定的產業邏輯，行情也具有一定的持續性。短期交易過熱或情緒週期的反覆可能會帶來指數短期內的快速調整，但在高成交額佔比、市場高度關注的背景下，並非意味着行情的結束。

2018-2019 年 TMT 行情中，TMT 板塊在 2019 年下半年迎來量價齊升。與 13、14 年相同，成交額佔比處於高位過程中，市場也曾出現交易過熱或導致科技板塊短期大幅調整的情況，但其整體方向不變。

過往高成交額佔比下的 TMT 行情中，中證 TMT 指數最大調整幅度為 17.6%，最長的調整天數為 63 天，大部分行情中回調天數相對較短。

因此根據歷史覆盤來看，科技板塊的交易過熱大多需要半個月-1 個月左右才會明顯緩解。

今年以來，資本市場政策仍然延續去年以來的基調，因此本輪中長期中國資產信心重估牛的邏輯不變，指數中樞仍將不斷上移，長期資金保持耐心即可。

隨着 DeepSeek-V3 和 DeepSeek-R1 的出現，投資者認識到中國能夠用較少的算力投入開發出全球領先的大模型，這意味着中國將在人工智能領域再度與美國展開激烈競爭，A 股也開始全面轉向 “AI+” 主線。

我們認為，“人工智能 +” 行情已經從估值炒作轉向景氣驗證階段，具有形成長期主線的產業基礎。

此外，在當前的市場環境下，儘管科技板塊已經展現出強勁的增長潛力和長期投資價值，但市場波動和不確定性因素仍然存在。

因此，後續如果出現短期調整或市場情緒波動導致科技板塊股價出現階段性回調，投資者仍可積極把握配置機會。

來源：投資作業本 Pro 作者課代表

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