U.S. chip stocks may need to drop another 15%? JP Morgan: Under the impact of tariffs, a new round of "earnings downgrade cycle" has begun

過去兩個月芯片板塊已累約 25%，投資者原本期待着在業績公佈季能喘一口氣，但摩根大通認為可能還沒到底。

4 月 17 日，摩根大通發佈研報指出，雖然芯片股整體 Q1 業績還行，但關税來了，估值要下修，今年後半年會更難。

摩根大通分析師 Harlan Sur 及其團隊指出，大多數芯片公司今年第一季度業績將符合預期，甚至略好。但從第二季度開始，管理層在發佈財報指引時可能會變得更加保守，甚至悲觀，因為特朗普的關税和全球貿易緊張，已經讓芯片公司的客户開始削減訂單，或者推遲採購。

更重要的是，如果在未來兩到三個財報季度中，企業開始下調未來的盈利預測，行業整體全年前瞻性 EPS 預期或面臨 15%-25% 的下調，這會觸發新一輪 “盈利預期負向修正週期”，整個芯片板塊未來幾個月可能還要跌 10% 至 15%。

Q1 還算穩，Q2 之後難撐

Sur 指出，這一次的節奏，其實和 2018 年貿易摩擦時期很像。當時，芯片行業未來一年的 EPS 預期在 2 至 3 個季度內被削減了約 20-25%，芯片指數在短短 3 到 5 個月內從高點跌去三分之一，市場底部才逐漸顯現。目前市場雖已部分計價悲觀預期，但估值和預期的下調仍未見底。

芯片產業對經濟的敏感程度如同金絲雀之於礦井。摩根大通指出，最容易受傷的是消費端芯片。因為歷史經驗表明，關税和貿易糾紛往往會顯著破壞消費端產品的需求，比如智能手機、PC、汽車和工業領域。這些領域對價格特別敏感，一旦消費者信心下降，購買慾望就會驟降，芯片廠商訂單被砍，庫存積壓，利潤自然就縮水了。

比如智能手機，雖然摩根大通預計該市場一季度業績將符合預期或略好，但主要是關税出台前的 ‘提前拉貨’，下半年將開始面臨需求下滑，6 月季度指引可能會符合預期或更低。

另外，汽車和工業芯片市場的復甦節奏現在節奏也被關税攪亂了。摩根指出，美國對汽車徵收 25% 關税的可能性，已經讓整車廠和一級供應商放緩了生產計劃。他國也在壓縮工業製造活動，預計今年下半年乃至 2026 年，這兩個市場的需求都將持續走軟。

新一輪的關税政策讓那些在美國本土有工廠的芯片公司將面臨最直接的衝擊，如英特爾、德州儀器、Qorvo、Skyworks 等，這些公司雖然在全球都有供應鏈網絡，但本土製造成本一旦上升，利潤壓力會立刻顯現，尤其是在出口時被加税、在採購時被反制的雙重夾擊下，盈利能力很難完全對沖。

摩根大通把 2025 年全球半導體行業的營收增速預期，從此前的同比增長 10%-12%，下調至 “同比持平到中個位數增長”。其中芯片設備市場寒意更甚，摩根大通把 2025 年半導體設備（WFE）行業的增長預期，從原來的 +5% 調整為 0% 或小幅負增長。在芯片廠不願擴產、不敢投新建廠的背景下，設備訂單率先受到衝擊。

雖然整個行業承壓，但芯片設計軟件公司（EDA）表現卻更為穩定。比如 Synopsys（SNPS）、Cadence 這些公司，因為它們綁定的是芯片廠的研發預算，而研發支出通常不會因為市場不好就大幅砍單。摩根舉例説，2018 年貿易戰時，EDA 公司股價平均只跌了約 20%，而整個半導體板塊跌了 30%-35%。

AI 依然是亮點

儘管整個行業估值在下修，但摩根大通強調AI 和數據中心相關公司仍是目前最具投資價值的細分賽道。這些公司或在定製芯片、AI 基礎設施、高速網絡設備領域有深度佈局，或位於價值鏈中游，抗壓能力強。這些公司不那麼依賴消費端，比起 PC、手機、家電這些價格敏感的終端，AI 和數據中心類客户更有支付能力、更抗壓。

摩根預計，2025 年雲計算數據中心的資本支出將同比增長 40%，尤其是 AI 服務器、800G/1.6T 網絡設備、光通信模塊都將持續拉高。英偉達、博通、Marvell 等公司得益於其在 AI 和高速網絡領域的領先佈局，預計能在行業普遍低迷的環境中展現較好的韌性。

即便如此，AI 領域也不是完全安全的避風港，像英偉達、AMD 這樣的 GPU 大廠，還面臨着出口限制、關税干擾等潛在風險。AI 雖強，也要看站在哪條鏈上。

不過，摩根大通在報告中指出，儘管半導體行業面臨關税和週期性的挑戰，但從長期來看，半導體股票（包括設備和 EDA 工具公司）在 3 年、5 年、10 年、15 年乃至 20 年內的年化收益率都顯著跑贏標普 500 和納指。這是因為半導體在科技價值鏈中的關鍵作用，以及各類應用中不斷增長的芯片內容帶來的紅利和結構性的盈利能力提升。

此外，在當前這種宏觀和地緣政治不確定性較高的背景下，摩根大通建議投資者採取更為謹慎的策略，重點關注那些與 AI/加速計算強相關的公司（如博通、MRVL、ADI），以及那些從領先芯片進展中受益的價值鏈參與者，比如 EDA 軟件公司（SNPS）和半導體設備廠商（KLAC）。