Goldman Sachs is bullish on Cambricon: Cloud chips are set to explode, with shipments expected to exceed one million units by 2028, and the stock price could rise another 76%!

寒武紀 Q1 業績大超預期，高盛

在 4 月 22 日的最新報告中，高盛表示，寒武紀收入結構發生顯著轉變，雲端芯片業務加速崛起，季節性波動明顯減少。受益於 AI 資本支出的增長，2028 年出貨量有望突破 100 萬片。

同時還有多個指標驗證需求爆發，Q1 庫存規模攀升至 28 億元，合同負債增至 140 萬元。此外，研發效率也大幅提升，2024 年人均創收突破 61 萬元。

高盛預計，寒武紀 2025-2027 年營收將以 111% 的年複合增長率增長，盈利能力有望大幅提升，2025 年將實現盈利，到 2030 年 EBITDA 利潤率將提高到 26%，接近英偉達、AMD 等國際同行水平。

基於這一預期，高盛將其評級從 “中性” 上調至 “買入”，目標價從 607.8 元大幅調升至 1223 元，上調幅度超過 100%，較最新收盤價有 76% 上漲空間。

雲端芯片業務崛起，Q1 收入打破季節性並實現環比增長

寒武紀 Q1 業績遠超分析師預期，展現出公司基本面改善的關鍵信號。

高盛報告指出，該公司 25Q1 收入達 11.11 億元，相比一季度傳統的淡季表現（過去 5 年平均 Q1 環比下滑 90%），本季度收入反而環比增長 12%。值得注意的是，公司業務結構已經發生顯著轉變。

公司業務中心從智能計算集羣系統（主要是政府項目）轉向雲端芯片業務，2024 年收入的 99% 來自雲芯片業務，相比 2022/2023 年的 20%/13% 有了質的飛躍。這一轉變使公司擺脱了過去嚴重依賴政府項目的季節性波動，建立了更加穩健的業務模式。

高盛進一步指出，隨着 2025 年初中國本土大模型（如 DeepSeek）的崛起，生成式 AI 需求的上升，預計寒武紀雲端芯片業務將迎來爆發式增長。

雲端芯片季度出貨量將 2024 年的 2.5 萬片提升至年均 3.1 萬片，2028 年有望突破百萬片。2025-2027 年公司營收年複合增長率（CAGR）達 111%。

2024 年中國市場消耗了 270 萬個 AI 芯片，其中 30% 由本土企業供應，而寒武紀的總出貨量為 3.9 萬，佔本土供應商的 5%，顯示出巨大的增長空間。

庫存和訂單回升，驗證需求爆發

寒武紀庫存變化和合同負債進一步證實了市場需求的強勁。

高盛指出：

公司 25 年 Q1 庫存增至 28 億元，遠高於 2023 年的 9.9 億元和 2024 年的 17.7 億元。特別值得關注的是，原材料（主要是晶圓）同比激增 1400%，而成品庫存卻同比下降 23%，清晰反映出雲芯片的強勁市場需求。

同時，合同負債（反映預訂單情況）也在 25 年 Q1 增至 140 萬元，相比 2023 的 30 萬元有顯著提高，顯示客户預付意願增強，預示着公司未來增長的潛力。

此外，研發團隊規模與效率的改善也顯示出積極信號，2024 年上半年公司研發工程師數量觸底 727 人後，年底回升至 741 人。與此同時，人均創收從 2022 年的 38.1 萬元升至 2024 年的 61.9 萬元，增幅達 62%，反映研發資源向高價值項目的集中。

研發工程師數量在 2024 年上半年觸底至 727 人，2024 年增加至 741 人。人均收入達到 61.9 萬元，高於 2022 年的 38.1 萬元水平。高盛預計 2025-2030 年研發投入將以 52% 的複合年增長率增長。

盈利能力或大幅提升，2025 年有望實現盈利

綜合來看，高盛預計，寒武紀將於 2025 年實現盈利，2026 年淨利潤預測從 8.79 億元調升至 23.69 億元，2025-2030 年營收將以 80%CAGR 增長。EBITDA 利潤率從 2025 年的 16% 提高到 2030 年的 26%，接近全球同行水平（英偉達/AMD 在 2026E 為 66%/27%）。

儘管前景光明，但高盛也提示了主要風險因素，包括晶圓供應限制，雲端芯片開發不及預期，以及行業競爭可能加劇，均對寒武紀的盈利能力構成風險。