Bank of America dissects the semiconductor giants: NVIDIA's 19 times PE becomes a valuation pit, AMD awaits a turnaround

智通財經 APP 獲悉，在近期的研報中，美國銀行全球研究部對美國半導體行業進行了深度剖析，特別是對英偉達 (NVDA.US) 和 AMD(AMD.US) 這兩家行業巨頭的現狀及未來前景進行了詳細分析。

英偉達：多重因素致業績下滑，但長期價值仍被看好

自 2025 年 4 月 15 日 H20 系列產品對華正式實施禁運後，英偉達股價重挫 14%，而同期費城半導體指數 (SOX.US) 和標普 500 指數 (SPX.US) 分別下跌 8% 和 4%。目前來看，有四大因素正壓制英偉達股價：一是中國市場銷售受限 (佔總銷售額的 13% - 14%，但目前僅佔數據中心業務的 3% - 6%)，不過美銀認為中國市場的相關風險已被市場較充分計價;二是即將於 5 月 15 日生效的人工智能擴散規則，可能使主權國家銷售額的 10% 面臨風險;三是毛利率預計將在 2025 財年第二季度回到 70% 中段，但在此期間需經歷多次銷售削減和成本壓力;四是雲服務資本支出在 2026 財年的能見度較低。

美銀對英偉達 2026 和 2027 財年的基礎情景預測每股收益 (EPS) 分別為 3.97 美元和 5.74 美元，已充分考慮了上述風險因素。儘管面臨諸多挑戰，但美銀仍重申對英偉達的 “買入” 評級。其認為當前股價波動為更好的買入機會，儘管將目標價從 160 美元下調至 150 美元，以反映基於 26 倍 2026 財年預期市盈率的更低每股收益預期。

從估值角度來看，英偉達當前基於市盈率 (P/E) 的估值僅為 16.6 倍，若按照最壞情況下 (即 10% 的人工智能擴散規則限制) 進行測算，其 2026 財年市盈率也僅為 19 倍，遠低於其歷史中位數 30 倍和週期低谷典型值 23 倍。這表明，即便在較為悲觀的預期下，英偉達的估值依然具有吸引力。

AMD：業績同樣受挫，市場持中性態度

美銀基於與英偉達類似的邏輯，對 AMD 的銷售和每股收益預期進行了下調，以反映 MI308 系列產品對華禁運的影響。AMD 預計將在 2025 年第二季度承擔 8 億美元的庫存和儲備費用。假設其 2025 財年的毛利率為 - 40%，那麼剩餘的 MI308 系列產品在 2025 年剩餘時間裏的出貨量可能達到 13.3 億美元，約佔其 75 億 - 80 億美元數據中心 GPU 出貨量的 18%，以及公司總銷售額的 4%。

對於 2026 和 2027 財年，美銀預計 AMD 面臨的阻力將逐漸減小，假設 MI308 系列產品是在中國可以銷售的最先進 GPU 產品，並將逐漸面臨更多的本地競爭。此外，從 2025 年第三季度開始，美銀小幅上調 AMD 的毛利率 50 個基點，以反映 MI308 系列產品對毛利率的稀釋貢獻減少，同時部分抵消因潛在關税和供應鏈回流而產生的成本增加。

美銀對 AMD 的評級為 “中性”，目標價從 110 美元下調至 105 美元。這一目標價對應的市盈率為 20 倍，與 0.9 倍的市盈增長比率 (PEG) 相匹配，基於其 2026 財年每股收益 5.29 美元的預期，與高增長計算類半導體的歷史 1 - 2 倍 PEG 範圍基本一致。

風險雷達：從遊戲疲軟到製造依賴

近期，遊戲市場需求持續疲軟，這對英偉達的傳統優勢業務構成了直接威脅。據美銀分析，消費者對遊戲設備的支出意願正在下降，導致英偉達在遊戲市場的收入佔比逐漸縮減。歷史數據顯示，遊戲業務曾為英偉達貢獻了約 40% 的營收。

然而，目前該領域的銷售額同比下滑幅度已接近 20%，拖累了公司的整體業績表現，暴露出英偉達在業務多元化進程中的潛在脆弱性。

此外，AMD 所處的競爭環境愈發嚴酷，正遭受來自英偉達、英特爾 (INTC.US) 以及一眾初創企業的激烈競爭。英偉達在 GPU(圖形處理器) 領域持續推出高性能產品，鞏固其市場領導地位;英特爾則在 CPU(中央處理器) 市場上不斷髮力，試圖通過技術創新和產品迭代奪回失地。

與此同時，眾多 AI(人工智能) 初創企業憑藉靈活的市場策略和創新技術，也在特定細分領域對 AMD 形成擠壓態勢。美銀指出，AMD 在市場份額爭奪中面臨着嚴峻挑戰，需要在技術創新和市場策略上做出更大努力才能突破重圍。

同時，AMD 在製造環節過度依賴台積電 (TSMC.US) 這一單一供應商，這已成為其業務發展的重大隱患。據行業分析，台積電承擔了 AMD 幾乎全部的芯片製造任務。一旦台積電的生產環節出現問題，如產能不足、技術瓶頸或供應中斷，AMD 的產品交付將受到嚴重影響。

美銀警告稱，這種過度集中的供應鏈佈局限制了 AMD 在面對突發狀況時的應對能力，增加了其運營風險，可能在供應鏈波動時導致收入損失和市場份額下滑。

最後，中美兩國在科技領域的競爭不斷加劇，給半導體行業帶來了極大的不確定性。美國政府近期出台了一系列出口管制政策，限制關鍵技術、產品及相關服務出口到中國，涉及範圍廣泛，包括高端芯片製造設備、先進半導體材料等。

據報道，美國已將部分中國企業和機構列入出口管制名單，導致中美科技交流與合作受阻。這種緊張局勢可能進一步升級，催生更多出口管制措施，增加英偉達、AMD 等企業的運營成本和市場風險，影響其全球業務佈局和長期發展戰略，給整個半導體行業的穩定發展蒙上陰影。

投資啓示：在不確定性中尋找確定性

隨着英偉達和 AMD 在中國市場面臨銷售限制，本土半導體企業迎來了發展的窗口期。英偉達預計其 2026 財年來自中國市場的銷售額將下降約 4%，而 AMD 也將承受類似的壓力。這表明，中國本土半導體企業有機會填補這一市場空白。

這些本土企業在 GPU(圖形處理器) 和 CPU(中央處理器) 等關鍵技術領域的突破進展值得投資者密切關注。特別是在高端芯片製造和 AI(人工智能) 應用方面，任何技術瓶頸的突破都可能帶來巨大的市場份額增長和投資回報。

美國政府推出的 “AI 擴散規則” 對全球半導體行業產生了深遠影響。英偉達的全球客户足跡中，有 24% 的銷售額來自非中國二、三級國家，其中包括 18% 的新加坡銷售額。在最壞的情況下，英偉達多達 10% 的這些銷售可能受到 AI 擴散規則的限制，導致其 EPS(每股收益) 在 2026 和 2027 財年分別額外下降 14% 和 11%。這一形勢凸顯了佈局符合出口管制框架的芯片設計商的重要性。

儘管面臨諸多挑戰，英偉達的估值仍然具有吸引力。在其業績承壓期間，英偉達的遠期市盈率 (P/E) 僅為 17.4 倍，顯著低於其歷史 5 年中位數 30 倍，甚至低於週期低谷的典型值 23 倍。這意味着市場恐慌可能過度放大了短期風險，為投資者提供了以合理估值買入龍頭企業的機會。

英偉達和 AMD 的業務模式和財務表現凸顯了全產業鏈佈局的重要性。英偉達在 2026 財年將因 H20 系列產品的禁運而使總銷售額降低 6%。而 AMD 預計其 2025 財年的毛利率將受到顯著影響，同時其數據中心 GPU 出貨量可能減少。這表明，具備從芯片設計、製造到軟件平台開發等全產業鏈佈局能力的企業，能夠更好地應對市場波動和政策變化。