GF SECURITIES: The Federal Reserve maintains interest rates unchanged, with rate cut expectations postponed to July

智通財經 APP 獲悉，廣發證券發佈研報稱，美聯儲 2025 年 5 月議息會議決定維持聯邦基金利率目標區間在 4.25%-4.5%，為 2024 年 9 月啓動降息週期後第三次暫停，符合市場預期。儘管一季度 GDP 環比折年率轉負，但美聯儲認為經濟韌性較強，私人需求穩健，就業市場保持強勁;短期通脹受關税擾動回升，但長期預期穩定。美聯儲強調政策立場 “被動應對”，降息需等待 “硬數據” 明確信號，市場對 6 月降息預期降温至 19.8%，7 月概率升至 59.1%。

廣發證券主要觀點如下：

第一，在美聯儲 2025 年 5 月議息會議中，FOMC 官員一致投票保持聯邦基金利率目標區間在 4.25-4.5%，這是自 2024 年 9 月啓動降息後第三次暫停。同時，美聯儲表示將繼續資產負債表縮減。本次議息會議不降息在市場預期之內，相對更為重要的是美聯儲對於經濟和通脹等問題的認識。

第二，新聞發佈會中，鮑威爾的開場演説主要觀點是經濟韌性較強 (in a solid position)、通脹持續回落，貨幣政策現階段處於合理位置 (in a good place)。(1) 一季度 GDP 環比折年率轉負主要由於企業搶進口導致，但私人最終國內需求保持穩健增長。(2) 就業情況亦保持穩健 (solid)，新增非農前 3 個月月均 15.5 萬人，失業率低位、新增增速有序放緩。(3) 通脹較 2022 年年中顯著回落，短期通脹預期有所回升，關税預期為主要背景;長期通脹預期仍然保持穩定。

第三，鮑威爾亦對可能遇到的風險給出情景分析。若關税導致的價格水平回升是一次性的 (one-time shift)，為避免一次性價格反彈變成持續性高通脹，美聯儲將在實現最大就業和物價穩定的雙重目標之間尋求平衡。若通脹被證明具備可持續性，且就業市場偏弱，則美聯儲會評估經濟距離各項目標的距離，以及預計各自缺口將在多長時間內彌合。

第四，該行理解，鮑威爾並不認為目前的美國經濟狀況已經指向需要立刻降息，關税的傳遞路徑主要落在增長還是通脹也缺少足夠證據。“硬數據” 的變化可能是一個最終標準：雖然近期經濟軟數據保持弱勢，但硬數據仍相對正常，本輪週期已多次證明軟數據走弱並不意味着衰退;鮑威爾在發佈會中亦提到，軟數據和硬數據之間並沒有很強的相關性。美聯儲 4 月報告亦認為，消費者説的 (調查數據) 和實際做的 (硬數據) 是不一致的 。

在此基礎上，鮑威爾表態中性，對降息維持 “邊走邊看” 態度 (wait and see)：(1) 被問及雖然現在美聯儲不急於降息，但什麼可能導致政策在 6 月會議中出現變化，鮑威爾認為美聯儲可以保持耐心和靈活性，但現階段不能給出明確降息時間線。(2) 當被問及鮑威爾如何看待美國經濟軟着陸以及市場持續調降美國經濟預期？鮑威爾認為關税導致通脹可能更高、增長可能更低，但在數據出來之前，美聯儲無法做出確切判斷。

第五，FOMC 聲明變化不大，一是在聲明開頭增加了 “受淨出口數據影響”，但仍將經濟活動描述為穩健 (solid pace)，二是新增 “委員會認為失業率上升和通脹率上升的風險已在加劇” 的表述，闡述了關税對經濟可能帶來影響的事實，但並沒有傳遞美聯儲對其鷹派/鴿派的態度。三是在展望段落中，增加表述不確定性 “進一步” 增加。

第六，值得注意的是，在 4 月 25 日國際貨幣與金融委員會 (IMFC) 會議上 ，鮑威爾演講時強調，央行必須遠離政治干預，以確保它們能專注於維持通脹穩定和就業率穩定。這在一定意義上可以反映出鮑威爾不同於特朗普政府關注重點的審慎姿態。本次議息會議中鮑威爾共計使用超過 20 次 “等待”(wait)。該行理解他對 “等待” 的執着亦反映了 FOMC 委員會的一致傾向，即美聯儲現階段的政策框架是被動應對 (reactive) 而不是預防性 (preemptive)，在硬數據 (特別是就業數據) 走弱之前不會有大變動。該行將 FED 下一次降息時點預期從 6 月延後至 7 月。

第七，議息會議後，市場進一步降低對 6 月的降息預期。CME Fed Watch 顯示市場預期美聯儲 6 月和 7 月降息概率分別為 19.8% 和 59.1%，前值為 30.5% 和 56.6%。同日，標準普爾 500 指數、納斯達克指數和道瓊斯指數分別上漲 0.4%、0.3%、0.7%。10 年期美債收益率小幅回落 3bp 至 4.26%，美元指數回升至 99.61。