From the cooperation between Alibaba and SAP, looking at the "certainty" logic of AI in the capital market

2025 年 5 月 27 日，一則重磅消息連接了亞洲與歐洲的兩位科技巨頭，主角一方是中國的阿里巴巴，另一方則是德國的 SAP。

SAP 這家歐洲軟件巨頭，在過去一年裏因 AI 業務的強勁增長，市值大幅攀升，成為歐洲市值最高的公司。並以第一大權重股的身份，拉動着德國 DAX 指數在自身經濟基本面持續趨弱的背景下，不斷刷新歷史新高。

根據合作協議，SAP 將探索接入通義千問大模型，並支持企業在阿里雲上部署 SAP ERP 雲及 SAP ERP 私有云版本。雙方將共同擴展企業級市場客户，初期聚焦於中國市場，並逐步擴展至東南亞、中東和非洲。

SAP 股價不斷新高，證明 AI 依然是當下資本市場最為核心的 “敍事主題”，牽動着投資者的情緒與資本的流向。

SAP 的 AI 狂飆：引領 DAX 逆勢登頂，德意志經濟寒流中的 “異數”？

過去一年，SAP 在歐洲資本市場表現搶眼。儘管其 AI 進展不像阿里年初那樣引發市場熱議和股價暴漲，但 SAP 憑藉其 AI 戰略，已悄然成為歐洲最受矚目的明星股。

截至 2025 年，其股價年初至今已上漲 25%，過去 12 個月的漲幅更是高達 60% ，公司市值超過 3000 億歐元，成為歐洲最大市值公司。

作為德國 DAX 指數中市值最高的成分股，SAP 的強勁走勢對整個指數的拉動作用不言而喻，是 DAX 指數不斷創下歷史新高的關鍵推手 。DAX 指數表現強勁，2024 年上漲 18.85%，進入 2025 年截至 5 月初，已實現 15.96% 的漲幅。

然而，這份資本市場的火熱與德國整體經濟的 “温差” 形成了鮮明對比。德國經濟在 2024 年實際萎縮了 0.2%，歐盟委員會預測 2025 年將陷入停滯。出口前景承壓，失業率也面臨小幅上升的風險 。

這種反差不禁引人深思：SAP 乃至 DAX 指數在科技股帶領下的亮眼表現，究竟是 AI 驅動下優質資產與宏觀經濟基本面 “脱鈎” 的體現，還是僅僅是特定背景下的一個 “異數”？資本市場對 AI 的信仰，似乎正在創造新的價值評估邏輯。

1）SAP 的 AI 引擎：從 Joule 到 Business Data Cloud

SAP 之所以能在 AI 浪潮中脱穎而出，離不開其清晰的 AI 戰略和一系列創新產品的支撐。

Joule – 無處不在的 AI 助手：Joule 是 SAP 的旗艦級生成式 AI 工具，其目標是幫助用户提升 30% 的生產力。Joule 的獨特之處在於其不僅嵌入 SAP 自身的應用生態，更能跨越平台，在 ServiceNow、Gmail、LinkedIn 等非 SAP 應用中提供支持，致力於成為一個 “無處不在、主動響應的 AI 助手” 。

此外，Joule 還在企業向 SAP Business Suite 遷移的過程中扮演了加速器的角色，據稱可將遷移時間縮短 35% 。美銀分析師指出，Joule 的跨平台能力是 SAP 向 “套件即服務”（Suite as a Service）提供商轉型願景的關鍵組成部分 ，而摩根士丹利則強調了 Joule 提升用户 30% 生產力的目標 。

Business Data Cloud (BDC) – AI 的數據基石：如果説 Joule 是 AI 的應用層，那麼 Business Data Cloud (BDC) 則是 SAP AI 戰略的數據底座。BDC 的核心價值在於幫助企業整合和管理來自 SAP 系統內外的海量數據，特別是通過與 Databricks 等夥伴的合作，有效處理非結構化數據 。SAP 預計，BDC 所處的市場規模到 2028 年將達到 3000 億美元，年複合增長率高達 24%，其初期市場反饋熱烈，訂單儲備創下新品發佈以來的記錄 。

摩根士丹利認為，BDC 是 SAP 的一項 “關鍵戰略舉措”，彌補了其以往在整合異構數據方面的不足 。美銀證券則將 BDC 譽為 “遊戲規則改變者”，認為其市場需求 “超出預期” 。

SAP 更廣闊的 AI 版圖與生態構建：SAP 的 AI 雄心並不僅限於 Joule 和 BDC。公司提出了 “AI 無處不在”（AI Everywhere）的戰略，致力於成為 “套件即服務” 的領導者 。目前，已有 34000 家客户採用 SAP 的商業 AI 解決方案，交付的生成式 AI 場景超過 230 個，並計劃在年底前達到 400 個 。SAP 還推出了 AI Foundation 平台，旨在將其打造成一個 AI 開發和運營的操作系統 。

同時，通過與 Perplexity、Palantir 等公司的合作，SAP 正在不斷拓展其 AI 能力邊界，構建一個開放且強大的 AI 生態系統 。

2）AI 對 SAP 的財務敍事重塑

AI 的投入最終需要轉化為實實在在的商業價值和財務回報，SAP 對此有着清晰的規劃。其 AI 商業化模式正在從最初的 AI 單元額度付費，向包含按用户按月付費（高端 AI 服務月費在 7 歐元至 70 歐元之間）的混合模式演進 。

更重要的是，AI 已深度融入 SAP 的財務目標和增長預期：SAP 預計，其高達 110 億歐元的存量支持服務收入，未來有望轉化為超過 5 倍的雲服務收入（此前預期為 2-3 倍），而 AI 增強的雲產品是實現這一目標的關鍵 。

AI 對 “40 法則”（Rule of 40，即營收增長率與利潤率之和大於等於 40%）的貢獻亦不可或缺。SAP 的目標是在 2026/2027 年達到 35% 左右的水平，其中 AI 將同時助力營收增長和利潤率擴張 。大摩指出，SAP 在提升利潤率方面的努力 “遠未結束” 。

AI 在企業內部的應用也帶來了顯著的效率提升，例如 SAP 自身實現了 30% 的效率增益，研發效率提升高達 30% ，這些都直接促進了利潤率的改善。

摩根士丹利和美銀證券均認為 AI 是 SAP 增長和估值重塑的核心驅動因素 。摩根士丹利預測 SAP 在 2026/2027 財年的每股收益（EPS）增長將達到 17-18%，甚至有潛力超過 20% 。

3）市場反饋與分析師共識：AI 故事的吸引力

在剛剛結束的 Sapphire 年度大會上，市場的積極反饋顯而易見。“久違的熱度回來了”，客户參會踴躍，合作伙伴對 SAP 的技術方向和需求回暖普遍持積極看法。

美銀證券在會後表示：“SAP 宏偉的產品管線和來自合作伙伴的積極反饋，進一步增強了我們的信心” 。摩根士丹利也指出：“Sapphire 大會後，我們對 SAP 的短期需求及其持續加速營收和利潤擴張的能力更有信心”，並將 SAP 列為歐洲軟件行業的 “首選股” 。

強大的 AI 敍事，正支撐着 SAP 的較高估值。摩根士丹利認為，SAP 目前約 37 倍的 2026 年預期市盈率，與其增長前景相符 。美銀證券也表示，儘管經歷了一輪估值修復，SAP 的估值與全球同行相比依然合理，並預計約 25% 的盈利增長將繼續推動股價上行 。

所謂的 “德國經濟異數” 現象，與其説是 SAP 完全擺脱了德國本土經濟的引力，不如説更多地反映了 SAP 作為一家全球化運營的企業，其 AI 增強型解決方案所具有的超越國界的普遍吸引力。

SAP 的營收和增長動力來源是全球性的，其企業軟件，尤其是在 AI 的加持下，解決了全球企業在效率、創新和數據管理方面的共同痛點。這些需求對於世界各地的公司而言都至關重要，並不完全受制於某一特定國家的經濟週期。

DAX 指數雖然是德國的基準股指，但也包含了眾多像 SAP 這樣的跨國公司，它們的命運與全球趨勢緊密相連。德國經濟的相對平淡，反而凸顯了 AI 主題的強大能量。

更深一層看，像 SAP 這樣的老牌軟件巨頭對 AI 的極致投入，既是進攻性的增長戰略，也是防禦性的護城河構建。新興的、雲原生的、AI 優先的企業對傳統巨頭構成了潛在的顛覆性威脅。通過將 AI（如 Joule 和 BDC）深度整合到其核心套件和雲產品中，SAP 旨在鎖定其龐大的企業客户羣，增加他們轉向細分領域 AI 初創企業的難度。

摩根士丹利在報告中提及的 “套件的反擊”（the suite strikes back）也印證了這一點——SAP 正在重新強調其集成套件在 AI 時代的優勢，認為在統一套件內部署 AI 遠比在分散的系統中更為便捷高效。

因此，SAP 的 AI 戰略不僅是為了開拓新的收入來源，更是為了保護和鞏固其既有的、價值數十億美元的業務根基，使其在 AI 原生挑戰者面前能夠立於不敗之地。財務上的提升，正是這種成功的價值創造與有效防禦的共同結果。

阿里與 SAP 攜手的未來

阿里與 SAP 的合作，短期內將聚焦於技術與市場的深度融合。

除了產品間的相互合作，雙方還將攜手進行市場拓展。

阿里巴巴集團 CEO 吳泳銘此前曾表示，阿里雲正以戰略級投入推動全球化，加速 AI 產品的國際化和模型的出海，這與此次同 SAP 合作拓展區域市場的目標高度一致。

從長遠來看，阿里與 SAP 的合作，其意義遠不止於眼前的業務協同。它可能催生一個更加多元化的全球 AI 格局，並在其中構建起強大的區域性 AI 生態系統。
雙方的合作旨在為中國乃至東南亞、中東和非洲市場提供 “根據本地業務需求量身定製的、可擴展的、更安全和智能的解決方案” 。

更進一步看，這種巨頭間的合作可能會加速新興市場傳統產業的 “AI 化” 進程。通過將 SAP 的行業專用軟件與阿里巴巴的 AI 技術和雲基礎設施相結合，雙方能夠為這些地區的廣大企業提供更易於獲取、更貼合需求的 AI 解決方案。

AI：資本市場的 “確定性”？

AI 已不再是資本市場中一個普通的週期性熱點，而是一場深刻的、結構性的變革，它正在重新定義投資邏輯和企業的未來命運，即使對於 SAP 這種傳統互聯網業務巨頭來説，+AI 後的潛力和護城河都在快速增長。

阿里巴巴與 SAP 的合作並非孤例，它代表了一種正在形成的 “新共識”。在 AI 技術研發和部署日益複雜的今天，合作正變得對創新風險分擔至關重要。

同時，SAP 和阿里表明，在宏觀經濟面臨挑戰的背景下依然實現了市值的逆勢增長，這便是 AI 確定性力量的最好例證。