The Federal Reserve's interest rate cut expectations have changed! The market is betting real money that there will only be one rate cut this year and is even starting to accept "no rate cuts for the entire year."

智通財經 APP 獲悉，越來越多華爾街交易員轉向押注美聯儲今年僅僅降息一次而不是今年長期存在在兩次降息這一預期，主要邏輯在於美國經濟增長韌性和通脹頑固的跡象不斷出現。週三將公佈 5 月美國消費者物價數據 (即 5 月 CPI)，市場預測該數據將出現小幅回升，這可能強化美聯儲在評估關税影響之際繼續觀望且暫不進一步寬鬆的立場。市場普遍預計美聯儲下週將按兵不動，而追蹤政策路徑的期貨和期權定價顯示，交易員們正削減未來幾個月累積的降息溢價。

掉期交易員們目前普遍預計到年底美聯儲將僅僅降息約 0.45 個百分點，甚至有一部分交易員押注 2025 年 “全年不降息”，這是自重返白宮的唐納德·特朗普領導的美國政府自 4 月初推出高額對等關税以來，所計入的最小降幅預期。當時宣佈的關税政策一度令全球金融市場劇烈動盪，並在隨後幾周推動交易員押注年底前最多降息 1 個百分點。

強於預期的 5 月非農就業數據促使更多交易員退出激進的美聯儲寬鬆降息押注。但利率前景早已朝這一方向轉變，部分原因在於全球貿易緊張局勢降温的跡象——本週中國與美國在倫敦舉行會談後這一趨勢進一步明顯。

在中美經貿高層宣佈在尋求更廣泛貿易協議的過程中，雙方同意在 90 天內暫時下調面向多種商品的關税政策後，美聯儲按兵不動的貨幣政策決定顯得愈發明智，華爾街對於美聯儲降息的押注也隨之顯著降温。

高盛經濟學家團隊認為美聯儲仍有望在關税相關的負面效應消退以及暫時性的通脹衝擊顯著緩和後實施貨幣政策正常化降息。高盛預計關税的峯值通脹效應將在 5 月至 8 月的通脹報告中顯現，並初步預測首次降息將在 12 月進行。

來自另一華爾街大行巴克萊銀行的經濟學家們則預測美聯儲將在 2025 年僅實施一次降息，預計將在 12 月，隨後在明年再進行三次分別 25 個基點的降息幅度 (預計將分別在 2026 年 3 月、6 月和 9 月)。在中美達成積極貿易共識且大幅降低彼此關税前，巴克萊的經濟學家們預計今年將有兩次 25 個基點的降息，分別將在 7 月和 9 月。

截至年底所計入的美聯儲降息幅度——掉期市場從 4 月的逾 100 個基點降息預期降至不足 50 個基點

市場定價趨勢方面，在與隔夜擔保融資利率 (SOFR) 掛鈎的期權市場，針對美聯儲在今年僅僅降息一次甚至不降息的對沖交易活動有所增加。

在週一的交易數據中，大量新建多種結構的鷹派保護頭寸的強烈需求，目標指向今年底至 2026 年初。週二的未平倉數據顯示，這些都是新增倉位。這類押注會隨着期貨內嵌的美聯儲降息定價消退而升值。

以下為美債現貨與利率市場最新倉位指標概覽：

摩根大通國債客户調查

在現貨定價市場，摩根大通週二公佈的美國國債客户調查數據顯示，截至 6 月 9 日當週，投資者淨多頭倉位升至 5 月 5 日以來最高。該周投資者空頭減少 2 個百分點，中性頭寸增加同樣幅度。

以上的國債現金市場定價數據顯示出，在 5 月 CPI 即將公佈以及美聯儲 FOMC 貨幣政策決議臨近之際，摩根大通的美債交易客户們願意先鎖定收益、降低風險敞口：他們不再激進做空美債，但也未顯著增持多頭，反映出對 “美聯儲年內僅一次降息” 預期的認可與觀望，尤其是機構投資者們對高利率維持更久已有共識。換言之，空倉削減而非增倉多頭——與掉期市場對 2025 年只降息約 45 基點的定價基本一致。

摩根大通全客户國債倉位調查——摩根大通客户淨多頭為 5 月 5 日以來最大

最活躍 SOFR 期權

在 Jun25、Sep25 和 Dec25 SOFR 期權合約中，Dec25 95.375 執行點位看跌期權成為新增的風險集中點，因大量買入 SFRZ5 95.625/95.375 看跌價差，押注美聯儲今年甚至有可能不降息。同樣，由買入 SFRZ5 95.8125/95.6875/95.5625 看跌蝶式構成的鷹派對沖令 95.8125 執行價交投活躍。過去一週還在 96.75 行權點位出現新倉，例如買入 SFRZ5 96.25/96.75 1×2 看漲價差。

近期大量買入 95.375–95.625 區間看跌結構，目標點位對應 “僅降一次息或乾脆不降”，顯示出對沖投資機構專業資金也在對沖降息溢價進一步蒸發的風險。

95.8125 三叉蝶式，即買入 95.8125/95.6875/95.5625 put fly，意味着若 SOFR 跌破 95.8125，但不低於 95.5625，頭寸價值最大;凸顯出市場參與者押注利率在今年高位持久，同時限定極端押注損失。買入 SFRZ5 95.625/95.375 put spread，意味着目標 SOFR 價格 ≤ 95.375(隱含 4.625% 利率)，對應今年不降息的鷹派情景預期。

SOFR 期權最新的大宗 Put 價差與蝶式集中在 95.375-95.8125 區間，明確押注 “2025 美聯儲至多降一次，甚至不降息”;同時少量 1×2 Call 留下 “極端鴿派” 尾部對沖。結合掉期與現券倉位，市場當前的核心劇本是：短端高位徘徊、收益率曲線緩慢陡峭，除非通脹顯著降温才能重燃市場的降息溢價。

最活躍 SOFR 期權執行價——SOFR 期權執行價周度淨變化排名前五與後五

SOFR 期權熱力圖

95.625 執行將為在 Jun25、Sep25 和 Dec25 合約中仍為最集中的倉位，主要來自近期成交的 SFRM5 95.75/95.625 看跌價差。自上週五超預期的非農數據公佈以來，SOFR 期權再現鷹派對沖，主要因未來 18 個月期貨中的降息溢價繼續蒸發，做空結構主要針對 Dec25 與 Mar26 合約認沽。

SOFR 期權未平倉——Jun25、Sep25、Dec25 最受歡迎的 20 個期權執行點位

據瞭解，來自摩根士丹利的宏觀經濟分析師們預計，與 4 月以來特朗普主導的關税政策相關的通脹壓力將阻止美聯儲在 2025 年降息，即大摩預計美聯儲今年將選擇 “不降息”。大摩表示，關於美聯儲不降息的這一鷹派政策立場預期，可能將被市場定價，因此有可能使得美債收益率曲線，尤其是長期限美債收益率，在最近兩年形成的區間內停留的時間大幅長於投資者預期。

國債期權偏度

華爾街交易員們繼續支付更高溢價，對沖長期限美債合約因預算赤字持續擴張導致的拋售風險，無論從絕對水平還是相對於曲線前端與中腹部段均然如此。不過，隨着 30 年期收益率在 5% 附近受阻，長債偏度過去一週已趨向中性指標;10 年期美債偏度亦接近平衡，凸顯出市場對於美聯儲僅降息一次的預期趨於強化，甚至一些市場參與者已經接受 “全年不降息” 這一預期，CTA 賬户則有可能正於 TY 合約建立新的多頭倉位。

CFTC 期貨持倉

CFTC 統計數據顯示，截至 6 月 3 日當週，華爾街資產管理機構積極增持美國國債期貨淨久期多頭，合計增倉約 452,000 份 10 年期美國國債合約等值倉位，創下去年 4 月以來最大周度增幅。其中，絕大部分新增淨多頭集中在超 10 年期合約，相當於約 11.3m/久期損益 (DV01) 的淨多頭風險。