China Merchants Securities: The tax reduction bill will still have a positive boost on the US stock market in the next two years

智通財經 APP 獲悉，招商證券發佈研報稱，明後年美國赤字率在 7% 附近，明顯高於過去兩年，目前美股表現已經計價了財政的積極因素。此外，AI 資本開支仍在擴張，穩定幣的邏輯又將給美股提供流動性支持，即便美債利率中樞不再下移，美股估值也依舊存在上行空間，因此，在明年中期選舉前招商證券仍然看多美股。回到當下，不排除因庫存週期轉弱、關税摩擦升温、通脹上行導致出現短期調整，但調整就是增配的好時機。

招商證券主要觀點如下：

當地時間 7 月 3 日，美國國會眾議院以 218 票贊成、214 票反對投票通過 “大漂亮法案 (OBBBA)，且並未在參議院版本上有任何修改。7 月 4 日美國總統特朗普正式簽署法案。

OBBBA 主要內容和變動有哪些？

1) 10 年增加 3.4 萬億美元基礎赤字和 0.7 萬億美元利息支出。OBBBA 規定未來 10 年淨增加基礎赤字 3.4 萬億美元，其中減税 4.5 萬億美元、減支 1.4 萬億美元、增支 0.3 萬億美元，加上 0.7 萬億美元的利息支出，總赤字達 4.1 萬億美元，債限增加 5 萬億美元。整體比眾議院版本 (3 萬億總赤字和 4 萬億債限) 提高 1 萬億美元。

2) 未來 3 年財政赤字率可能在 7% 左右。儘管參議院版本相比眾議院版本明顯增加了 2030 年以後的淨赤字，但主要財政支出還是發生在 26-28 年，根據 CBO 測算，26-28 年 OBBBA 帶來淨增赤 1.6 萬億美元，約佔 10 年協調法案的 50%，對應 26-28 年財政赤字率在 7% 左右 (明顯高於 24-25 年)，原因是主要增支 (軍事、移民支出) 發生在 26-28 年、但主要減支 (醫療補貼、食品券補貼) 體現在 29 年以後。

3) 減税部分，一是重要條款永久化，個税方面，2017 年 TCJA 個人所得税永久化，遺產税抵免、兒童税收抵免永久化;企税方面，企業所得税並未在 21% 的基礎上進一步調降，但研發費用、淨利息、額外折舊、合格營業收入 (QBI) 四大抵免項均永久化，針對貧困社區的税收優惠即合格機會區 (Q0Z) 計劃永久化。二是特殊條款僅針對特朗普這一任期 (2025-2028 年)，個税方面，取消小税、加班税、汽車貸款利息税，州和地方税 (SALT) 的抵免上限從 2025 年開始從 1 萬美元提高至 4 萬美元，到 2029 年每年增加 1%，到 2030 年恢復至 1 萬美元;企税方面，對符合條件的不動產結構 (廠房、倉庫等) 提供 100% 費用化税收優惠，但開工時間必須在 2025 年 1 月 19 日-2029 年 1 月 19 日並在 2030 年 12 月 31 日之前投入使用。三是廢除部分税收優惠，包括終結拜登時期 “綠色新政” 相關支出、取消部分社會福利項目相關支出、廢除個人和受撫養人免税。

4) 減支部分，主要體現在醫療補貼、清潔能源補貼和食品券計劃上，未來 10 年分別減支 10740、5430、1140 億美元，而軍事、國土安全、司法、國土安全委員會獲得未來 10 年增赤 2880 億美元的額度，主要用於完善軍事基地和武器導彈、加強邊境防禦系統建設、移民等支出。

OBBBA 如何影響美國經濟和美股？

OBBBA 提振明後年美國經濟，但影響或弱於 2017 年減税法案。大部分機構預測，OBBBA 會在短期內推動經濟增長，對 2026 年美國經濟增速的提振在 0%-0.6% 之間，並在 2028 年後逐漸遞減，長期可能會使經濟增速下降。與 2017 年減税相比，無論是長短期影響可能都會更弱一些。

當地時間 7 月 3 日，美國國會眾議院以 218 票贊成、214 票反對投票通過 “大漂亮法案 (OBBBA)，且並未在參議院版本上有任何修改。7 月 4 日美國總統特朗普正式簽署法案。

OBBBA 主要內容和變動有哪些？

1) 10 年增加 3.4 萬億美元基礎赤字和 0.7 萬億美元利息支出。OBBBA 規定未來 10 年淨增加基礎赤字 3.4 萬億美元，其中減税 4.5 萬億美元、減支 1.4 萬億美元、增支 0.3 萬億美元，加上 0.7 萬億美元的利息支出，總赤字達 4.1 萬億美元，債限增加 5 萬億美元。整體比眾議院版本 (3 萬億總赤字和 4 萬億債限) 提高 1 萬億美元。

2) 未來 3 年財政赤字率可能在 7% 左右。儘管參議院版本相比眾議院版本明顯增加了 2030 年以後的淨赤字，但主要財政支出還是發生在 26-28 年，根據 CBO 測算，26-28 年 OBBBA 帶來淨增赤 1.6 萬億美元，約佔 10 年協調法案的 50%，對應 26-28 年財政赤字率在 7% 左右 (明顯高於 24-25 年)，原因是主要增支 (軍事、移民支出) 發生在 26-28 年、但主要減支 (醫療補貼、食品券補貼) 體現在 29 年以後。

3) 減税部分，一是重要條款永久化，個税方面，2017 年 TCJA 個人所得税永久化，遺產税抵免、兒童税收抵免永久化;企税方面，企業所得税並未在 21% 的基礎上進一步調降，但研發費用、淨利息、額外折舊、合格營業收入 (QBI) 四大抵免項均永久化，針對貧困社區的税收優惠即合格機會區 (Q0Z) 計劃永久化。二是特殊條款僅針對特朗普這一任期 (2025-2028 年)，個税方面，取消小税、加班税、汽車貸款利息税，州和地方税 (SALT) 的抵免上限從 2025 年開始從 1 萬美元提高至 4 萬美元，到 2029 年每年增加 1%，到 2030 年恢復至 1 萬美元;企税方面，對符合條件的不動產結構 (廠房、倉庫等) 提供 100% 費用化税收優惠，但開工時間必須在 2025 年 1 月 19 日-2029 年 1 月 19 日並在 2030 年 12 月 31 日之前投入使用。三是廢除部分税收優惠，包括終結拜登時期 “綠色新政” 相關支出、取消部分社會福利項目相關支出、廢除個人和受撫養人免税。

4) 減支部分，主要體現在醫療補貼、清潔能源補貼和食品券計劃上，未來 10 年分別減支 10740、5430、1140 億美元，而軍事、國土安全、司法、國土安全委員會獲得未來 10 年增赤 2880 億美元的額度，主要用於完善軍事基地和武器導彈、加強邊境防禦系統建設、移民等支出。

OBBBA 如何影響美國經濟和美股？

OBBBA 提振明後年美國經濟，但影響或弱於 2017 年減税法案。大部分機構預測，OBBBA 會在短期內推動經濟增長，對 2026 年美國經濟增速的提振在 0%-0.6% 之間，並在 2028 年後逐漸遞減，長期可能會使經濟增速下降。與 2017 年減税相比，無論是長短期影響可能都會更弱一些。

減税短期利好中產，但長期仍利好高收入羣體。由於部分特殊條款僅針對特朗普這一任期 (2025-2028 年)，因此短期對居民收入增速明顯高於長期。與 2025 年相比，2026 年不同羣體收入增速均有提升，整體提升 5.4%，其中中產收入增速提升高於低收入和高收入羣體，得益於加班費、小費等税收抵免。但到 2034 年高收入羣體收入增速提升超過中產，目低收入羣體收入增速反而下滑 0.4%，一方面是加班費、小費等税收抵免到期，另一方面是 SALT 扣除上限提高對高税州高收入者更加利好，且並未設定資本利得税或富人税等税種。

減税法案仍對今明兩年美股形成積極提振。明後年美國赤字率在 7% 附近，明顯高於過去兩年，目前美股表現已經計價了財政的積極因素。此外，AI 資本開支仍在擴張，穩定幣的邏輯又將給美股提供流動性支持，即便美債利率中樞不再下移，美股估值也依舊存在上行空間，因此，在明年中期選舉前我們仍然看多美股。回到當下，不排除因庫存週期轉弱、關税摩擦升温、通脹上行導致出現短期調整，但調整就是增配的好時機。

長債供給壓力大嗎？若後續財政部給出長債增發預期，則美債利率有上行壓力，但相對可控。23 年 6-10 月短期利率上行 30+BP，長債上行 130+BP，期限溢價上行 150+BP，因此長債利率上行主要來自期限溢價，期限溢價補償則來自於債務風險敍事強化，對應 23 年 Q2 和 Q3 財政部再融資會議給出未來增髮長債的前瞻指引。根據今年 4 月 30 日財政部 Q2 再融資會議的聲明，財政部預計至少在未來幾個季度保持長債發行節奏不變，後續關注 Q3 是否會延續這一表態，若延續則長債供給問題不大，若給出增發預期則長債利率有一定上行壓力，但相對可控。24 年開始的財政部回購是在利率低位時回購前期發行的高息國債，緩解整體付息壓力，但今年 6 月開始的兩次單次 100 億回購創 2000 年以來新高，思路可能和此前有所不同，主要目的是美債救市，兩次回購時 10Y 美債利率點位分別是 4.51%、4.47%，推測 4.5% 可能是貝森特心目中的關鍵點位。