The "Goldilocks" of the US stock market faces three major risks! Goldman Sachs warns of stagflation, long bond turmoil, and a significant decline of the dollar

智通財經 APP 獲悉，經歷特朗普關税政策最初衝擊後，美國股市基準股指——標普 500 指數迎來了史上最快步伐之一的指數復甦進程，與此同時在史無前例 AI 熱潮推動的英偉達、微軟以及谷歌等高權重科技巨頭強勁上漲帶動下，堪稱 “全球科技股風向標” 的納斯達克 100 指數同樣創下新高且漲勢比標普 500 指數更加猛烈。但是，高盛一份最新報告指出，所謂 “金髮姑娘”(Goldilocks，經濟不冷不熱、剛剛好，維持適度增長和穩定低通脹) 式的樂觀上漲環境面臨三大關鍵風險因素。

截至週三美股收盤時，標普 500 指數收漲至 6263 點，較 4 月低點上漲了 29%，在歷史最高點位徘徊——距離歷史最高點位 6284 點僅一步之遙。全球股市基準指數——MSCI 全球股指同樣在近日創下歷史新高，主要因 AI 熱潮席捲全球帶動科技股大漲，以及地緣政治緊張局勢緩和與市場對美聯儲年內降息的預期增強。

“金髮姑娘” 市場指經濟與政策 “剛剛好” 的平衡狀態，當增長適中、通脹温和且流動性充裕時，為多資產上漲提供温牀。但這種環境脆弱易變，華爾街金融巨頭高盛所列出的美國經濟滯脹或增長下墜、長債收益率上行衝擊、美元失序三大風險若其一兑現，都可能打破這份 “恰到好處” 的寧靜市場環境。

為防禦上述三大風險，高盛建議投資者們積極佈局黃金與部分新興市場：對沖美元下跌和滯脹風險;以及推薦佈局短久期債券：減輕長端收益率跳升帶來的市值損失;高盛最後還推薦低波防禦類股票與金融股：在波動放大或長債收益率上行導致曲線變陡時相對抗跌。

高盛投資組合策略師克里斯蒂安·穆勒 - 格里斯曼領導的策略團隊將滯脹或負面增長意外、收益率曲線長端的債市動盪，以及美元斷崖式無序下跌列為破壞當前投資者所押注 “金髮姑娘” 宏觀經濟情景的三大主要風險。

自 4 月中旬至上半年末，股票等風險資產出現 V 形反彈，市場情緒經歷了大幅往返。高盛的專有風險偏好指標顯示，這一重新加倉過程迅速而劇烈。

一些避險資產的持倉顯示 “風險厭惡”(即 risk-off)，但流向股票和債券資產的資金仍然非常 “偏好風險”(即 risk-on，也被稱作追逐風險)。雖然標普 500 指數已經創下歷史新高，但是在 “金髮姑娘” 式的樂觀宏觀環境下，美股市場的risk-on(追逐風險) 動能可謂只增不減。

如今風險偏好和市場倉位均高於長期均值，這削弱了部分上漲尾風，並表明市場存在一定程度的自滿情緒。因此格里斯曼領導的高盛策略師團隊警告，短期內股票市場呈現負面不對稱，較大幅度回調的概率高於續漲。全球地緣政治風險仍存，估值也不再具備支撐屬性。

高盛經濟學家團隊指出，領先指標和商業週期評分都提示美國經濟面臨增長放緩甚至 “滯脹” 風險，應對股票市場持更為謹慎的態度。對固定收益投資者而言，期限溢價風險上升一直是 2025 年債券市場的典型特徵，高盛擔憂特朗普政府 “大而美” 法案通過之後的財政政策大舉擴張以及不斷增長的債券供應。與此前市場定價相比，在期限溢價驅動之下長久期債券出現收益率衝擊的可能性更高，但是美債收益率曲線或將趨陡，因為美聯儲面臨寬鬆政策壓力，帶動短期美債收益率曲線下行。

所謂期限溢價，指的投資者持有長期債券風險所要求的額外國債收益率補償。在一些經濟學家看來，特朗普 2.0 時代國債與預算赤字將比官方預測高得多，主要因特朗普領導的新一屆政府以 “對內減税 + 對外加徵關税” 為核心的促經濟增長與保護主義框架，疊加愈發龐大的預算赤字與美債利息以及軍工國防支出，美國財政部發債規模可能被迫在 “特朗普 2.0 時代” 比花錢如流水的拜登政府愈發擴張，加之 “逆全球化” 之下中國與日本可能大幅減持美債，“期限溢價” 勢必較以往數據愈發高企。

高盛還強調美元走弱對美國風險資產構成的威脅。美元疲軟削弱了長期以來驅動美國資產漲勢的 “美國例外論”，在關税背景下進一步加劇滯脹風險，並使債券投資者們更加關注美聯儲獨立性和財政政策風險。資本流出美國以及外匯對沖需求帶來的逆風也可能令美元跌勢延續。國際投資者在美股和美元上的重倉疊加匯率波動，已顯著增加投資組合風險。

雖然高盛對股票、信貸資產和債券持戰術中性立場，但建議進行多元化以對沖上述三大風險。高盛團隊推薦黃金、優選新興市場、短久期債券、低波動防禦型股票以及金融股，作為抵禦 “金髮姑娘” 環境劇烈變動風險的手段。