Tesla Q2 Earnings Preview: Automotive Business May Face Largest Decline in a Decade, Can Robotaxi Support High Valuation?

特斯拉正準備迎接一份可能創下十多年來最大季度收入降幅的財報，其核心的汽車製造業務面臨着前所未有的壓力。

市場的普遍預測顯示，特斯拉或將在 Q2 錄得 2012 年以來最急劇的季度銷售額下滑，收入將同比下降約 11% 至 226 億美元，調整後每股收益或將下滑 18%。

在特斯拉主營汽車業務承壓之際，馬斯克能否憑藉其對機器人出租車（RoboTaxi）和人工智能的宏大願景，再次支撐起公司高企的估值，正成為投資者關注的焦點。德銀認為，機器人出租車業務正從概念變為現實，未來 6 到 9 個月內，車隊規模有望擴大至 1000 輛以上，運營範圍還將進入舊金山、鳳凰城甚至邁阿密等其他城市。

巴克萊則表示，特斯拉即將發佈的 Q2 財報顯示了一個矛盾的局面：一方面，自動駕駛和機器人出租車的宏大敍事正以前所未有的勢頭俘獲市場想象力，支撐着高企的股價；另一方面，公司的核心汽車業務基本面卻在持續走弱，2025 年交付量預計下降 10%。特斯拉股價已從去年 12 月的高點下跌了 31%。然而，在馬斯克持續推動下，對機器人出租車業務的憧憬讓股價自 4 月份的低點反彈了 50%。

“特斯拉比任何其他大盤股都更依賴投資者對其未來長期願景的信心。” DataTrek Research 的聯合創始人 Nicholas Colas 指出。他估算，特斯拉當前股價的大約 95% 都與公司未來的潛在業務有關，而非當前的財務表現。這一比例遠高於微軟或英偉達等其他科技巨頭。

汽車主業面臨嚴峻挑戰，毛利率或將改善

作為特斯拉的支柱，汽車業務在 2024 年貢獻了公司 90% 的收入和 94% 的毛利，但如今正陷入困境。

數據顯示，特斯拉已公佈的二季度交付 38.4 萬輛車輛，同比下降 13%，這已是連續第二個季度出現下降。其中，Model 3 和 Model Y 貢獻了 37.4 萬輛。

在財務方面，德銀預測特斯拉二季度營收將達到 222 億美元，這主要得益於新款 Model Y Juniper 車型的更高組合佔比，推動汽車平均售價（ASP）環比上漲 4% 至 4.16 萬美元。

利潤率方面，德銀預計，受益於交付量提升，不含碳積分的汽車業務毛利率將從一季度的 12.5% 回升至約14%，帶動公司整體 GAAP 毛利率達到 16.9%，同樣優於市場預期的 16.4%。而巴克萊預計，第二季度不含碳積分的汽車業務毛利率為13.0%。雖然這比第一季度的 12.5% 有 50 個基點的改善，但仍顯著低於往年水平。

德銀同時關注了來自小米 SU7 的競爭。儘管小米 SU7 訂單已接近 30 萬輛，但其目前交付週期超過 50 周。德銀觀察到，自 SU7 發佈以來，特斯拉 Model 3 在中國的銷量並未受到明顯衝擊。

2025 年展望：交付目標謹慎，Model Y L 成關鍵變量

展望 2025 年全年，德銀對特斯拉的交付量持謹慎態度。報告預測全年交付量為 158 萬輛，低於市場普遍預期的 162 萬輛，主要原因是原定於 2025 年上半年推出的低價車型 Model Q 的量產進程被推遲，德銀目前僅預計其在第四季度貢獻 2.5 萬輛。

在全年利潤率方面，德銀上調了汽車（不含碳積分）和能源業務的毛利率預測，這使得 2025 年整體 GAAP 毛利率預測值達到 16.1%，但仍較去年同期下降 170 個基點。

巴克萊則預測，2025 年全年交付量可能約為 162 萬輛，相較於 2024 年的 179 萬輛，將出現 10% 的顯著同比下滑。業績的疲軟直接導致盈利預測的斷崖式下跌。2025 年全年每股收益（EPS）的共識預期已從 2024 年底的超過 3.20 美元，降至目前的 1.84 美元。2026 年的 EPS 預測也經歷了類似幅度的下調。

儘管如此，特斯拉股價的估值仍然很高，是預期利潤的 142 倍，而納斯達克 27 指數為 100 倍

值得注意的是，特斯拉計劃在今年秋季推出 Model Y 的長軸距版（Model Y L），軸距加長 6 英寸，可提供真正的三排六座佈局，德銀模型預計該車型將在第四季度貢獻約 5 萬台銷量。此外，特斯拉還將在 9 月推出一款採用 NCM/NCA 電池的 Model 3+ 新配置，續航里程有望達到 800 公里。

Robotaxi 業務：從概念到現實，擴張路線圖浮現

在核心業務面臨壓力的背景下，馬斯克將機器人出租車定位為公司增長的新引擎。上個月，特斯拉在得克薩斯州奧斯汀市啓動了一項小規模的自動駕駛出租車試運營，動用了約十幾輛 Model Y。

巴克萊認為，與競爭對手 Waymo 高達 15 至 20 萬美元的車輛成本相比，特斯拉的優勢在於其能夠以低成本（約 3 萬美元）車輛和不依賴高精地圖的技術路徑，實現更快速的規模擴張。

德銀預計，特斯拉的 Robotaxi 擴張路徑將與 Waymo 類似，首先聚焦於擴大車隊規模和運營範圍。未來 6 到 9 個月內，車隊規模有望擴大至 1000 輛以上，運營範圍除了在奧斯汀持續擴大外，還將進入舊金山、鳳凰城甚至邁阿密等其他城市。

馬斯克曾表示，該服務 “可能在一兩個月內” 登陸舊金山灣區，但這取決於監管部門的批准。然而，加州監管機構本月向媒體透露，特斯拉尚未申請測試或部署無人駕駛車輛所需的必要許可。投資者迫切希望在財報會議上了解該業務的擴張路線圖和具體進展。

政策逆風：喜憂參半的政策影響

特斯拉的股價表現，在很大程度上與市場對馬斯克本人的信心緊密相連。正如 Integrity Asset Management 的投資組合經理 Joe Gilbert 所言：

“特斯拉的故事就是關於馬斯克的故事。如果他能讓市場相信他已重新專注於機器人出租車和公司品牌，股價就能走得通。”

此外，政策環境的變化也為特斯拉的未來增添了不確定性。

巴克萊表示，最大利空，是 EV 税收抵免終結。對美國消費者而言，高達 7500 美元的聯邦電動汽車税收抵免將於 2025 年 9 月 30 日後取消。這將導致第三季度美國市場出現大規模的提前購買，但緊隨其後的第四季度及以後，銷量將面臨巨大壓力。報告估計，特斯拉全球約 20% 的銷量受益於此項補貼。

其次是關税政策的影響。汽車業務或將利好，而能源業務承壓。巴克萊表示，由於特斯拉美國生產的汽車擁有高達 85% 的美墨加協定合規內容，因此受汽車零部件關税的影響微乎其微。然而，其能源存儲業務（如 Powerwall、Megapack）因全部使用進口 LFP 電池，將受到 55% 高額關税的顯著衝擊。

德銀最終重申對特斯拉的 “買入” 評級，並將目標價維持在 345 美元。巴克萊維持其 “持股觀望” 評級和 275 美元的目標價，認為在強勁的敍事與疲軟的基本面之間，短期內股價充滿了不確定性。