特斯拉：基本面与宏大叙事的鸿沟正在拉大

当 AI 叙事与汽车业务现实发生碰撞时，特斯拉正站在十字路口。

据追风交易台消息，巴克莱最新发布的研究报告显示，特斯拉由 AI 和自动驾驶驱动的宏大叙事，与公司面临的短期商业现实之间的鸿沟正在不断扩大。过去一年中，公司股价越来越脱离基本面表现。

尽管公司二季度财报毛利率表现尚可，汽车业务不含监管积分的毛利率达到 15.0%，超过市场预期的 13.6% 和巴克莱预期的 13.0%，但分析师警告称公司基本面在未来几个季度可能继续恶化。

受税收抵免取消和关税影响，特斯拉正在面临严峻短期挑战，在昨日的财报电话会上，特斯拉首席执行官埃隆·马斯克（Elon Musk）预警称，公司可能面临 “几个艰难的季度”。

巴克莱分析师 Dan Levy 团队维持特斯拉 “持平” 评级和 275 美元目标价不变，认为虽然特斯拉 AI 叙事保持完整，但近期核心汽车业务基本面的 “欠缺” 现象可能提醒投资者：在叙事与现实的博弈中，基本面究竟何时才会真正起作用。

过去两年，特别是过去一年，特斯拉最明显的变化就是市场叙事与基本面之间的差距持续扩大，股票表现与基本面脱节。第二季度业绩进一步强化了这一分化，不禁让人质疑基本面是否对股价还有影响。

然而，对于长期看好特斯拉的投资者而言，这些基本面的短期波动或许无足轻重。马斯克在财报电话会议上重申，特斯拉的未来远不止于汽车制造，其在自动驾驶出租车 Robotaxi 和 Optimus 人形机器人等领域的努力，旨在将特斯拉打造为全球最具价值的公司。这种强大的 AI 叙事，依然是支撑其高估值的核心支柱。

短期逆风加剧，盈利前景蒙尘

特斯拉关键的逆风来自多个方面。巴克莱指出，美国电动汽车税收抵免政策即将在第三季度末到期，预计将导致需求在第四季度出现 “断崖式” 下滑。同时，持续增加的关税成本和因排放标准调整而减少的监管积分收入，正进一步侵蚀公司的盈利能力。这些因素共同指向一个疲软的近期前景，考验着市场对特斯拉的信心。具体来看：

• 税收抵免到期冲击：美国 7500 美元的电动车税收抵免将在三季度末到期，预计将对四季度美国销量造成急剧下滑。据巴克莱估计，约 20% 的特斯拉全球销量（约占美国销量的三分之二）目前受益于美国电动车税收抵免。特斯拉美国能源业务也将因住宅储能补贴年底到期而受到需求和盈利能力的双重打击。
• 关税影响持续扩大：特斯拉二季度面临约 3 亿美元的关税冲击，其中汽车业务 2 亿美元，能源业务 1 亿美元。管理层预计完整的关税影响将在后续季度体现，意味着短期内成本将持续增加。
• 监管积分收入下降：美国新法案取消了 NHTSA CAFE 排放标准（美国三大排放标准之一）的罚款，预计将对监管积分销售产生负面影响。巴克莱将特斯拉 2025 年监管积分销售预期从 30 亿美元下调至 21 亿美元。

此外，特斯拉备受期待的低成本新车型虽然计划在第四季度推出，但报告怀疑其可能只是现有 Model Y 的 “减配版”。

Robotaxi 扩张计划推进但细节有限

尽管基本面承压，但特斯拉的 AI 叙事，尤其是 Robotaxi 计划，依然是支撑投资者信心的关键。马斯克正致力于制定一份新的 “总体规划”，以阐明世界从 “前自动驾驶” 向 “后自动驾驶” 的过渡，而 Robotaxi 正是这一愿景的核心。

然而，在最近的财报电话会议上，公司并未就 Robotaxi 的规模化扩张计划（如成本、基础设施等）提供更多具体细节，这让部分期望获得更清晰路线图的投资者感到失望。尽管如此，其扩张蓝图依然宏大：公司计划在奥斯汀的服务范围扩大十倍以上，并致力于在内华达州、亚利桑那州、佛罗里达州等地获得运营许可，目标是在年底前让自动驾驶网约车服务覆盖美国一半的人口。

巴克莱报告强调，监管批准将是实现这一目标的主要制约因素。此外，报告还提到了 Robotaxi 的运营成本目标：专用车型 Cybercab 的目标是低于每英里 0.30 美元，而当前基于 Model Y 的车队成本约为每英里 0.50 美元。至于允许消费者私家车加入 Robotaxi 网络，这被视为一个充满挑战的长期目标，预计在 2026 年才可能实现。

11 月股东大会成焦点，薪酬与 xAI 投资待解

展望未来，定于 11 月 6 日举行的年度股东大会（AGM）将成为关键的催化剂。届时，几个重大事项将被提上议程，可能对公司的未来走向产生深远影响。

首先是马斯克的新薪酬方案。马斯克曾表示希望将其在特斯拉的持股比例提升至 25%（目前约为 13%），以确保对公司 AI 发展的控制力。据路透社等媒体报道，董事会已成立一个特别委员会来审议此事，预计新的薪酬方案将在股东大会上进行投票。

其次，股东们预计将对特斯拉是否应投资马斯克的另一家公司 xAI 进行投票。尽管马斯克本人已表示不支持二者合并，但潜在的投资关联将进一步捆绑特斯拉与前沿 AI 的叙事。

此外，马斯克还暗示可能在股东大会上深入介绍 AI、Optimus 和自研芯片的进展。对于 Optimus 机器人，他重申了五年内年产 100 万台的目标。不过，巴克莱对此类长期项目持谨慎的 “用事实说话”（show-me）的观点，认为在早期阶段存在显著不确定性。这些即将到来的事件，将共同塑造市场对特斯拉宏大叙事与基本面之间平衡的看法。

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