This is not a mean-reversion market! Goldman Sachs' top traders' ten observations on the market

這不是一個均值迴歸的市場！高盛頂級交易員對市場的十大觀察

在當前美股技術引領的行情中，市場風格鮮明分化。高盛 TMT 資深交易員 Peter Callahan 近日提出：

“這不是一個均值迴歸的市場”。

隨着 AI 和大型科技公司的業績持續超預期，相關板塊呈現出持續突破和吸金效應，而此前的 “落後者” 則缺乏補漲動力，行業間冷熱對比鮮明。市場對最新一輪業績的反應再次彰顯了領漲者的溢價能力和結構性趨勢的延續。

以下是 Peter Callahan 基於最新市場表現與動態，梳理的十大核心觀察：

1. META：表現驚豔，戰術性倉位調整奏效

Meta Platforms 的財報表現令人驚歎。儘管市場對 “費用” 問題存在擔憂，但戰術性倉位調整在財報發佈前已完成。Meta 廣告收入同比增長加速 2 個百分點至 22%（按固定匯率計算），核心業務（Instagram 視頻觀看時長全球同比增長 20%）勢頭強勁。此外，高盛科技大會和 Meta Connect 等催化劑即將到來，以及 2026 年資本支出/運營支出風險的 “解除”（高盛研究預計 2026 年資本支出約為 1000 億美元，GAAP 支出同比增長 25%），都為 Meta 提供了支撐。Meta 在過去連續八個季度中，每個季度都超出市場普遍預期 EPS 約 10-20%。

2. 微軟：卓越表現，AI 滲透至全棧

微軟的財報是近期表現最出色的報告之一。即便在資本支出大幅增加以及 AI 雲工作負載/收入增長的情況下，其毛利率和運營利潤率依然保持穩定。高盛研究認為，本季度財報驗證了 AI 向上滲透至技術棧的觀點，微軟在 GPU 計算領域的領先地位所產生的連鎖效應，推動了對其更廣泛、更高利潤產品的需求，這些產品獨特地覆蓋了技術棧的所有層級。高盛研究預計微軟 2027 財年 EPS 約為 19.32 美元，目前股價約為該預期的 29-30 倍。在資本支出方面（包括融資租賃），高盛研究將 2026 財年上調至約 1160 億美元，2027 財年上調至約 1380 億美元。

3. AI：Meta 明確指出 AI 投資回報

Meta 明確表示，本季度強勁的廣告表現主要歸功於 AI 提高了廣告系統的效率和收益。AI 驅動的新推薦模型已擴展到新的展示界面，並通過使用更多信號和更長的上下文來提高性能，這使得 Instagram 的廣告轉化率增加了約 5%，Facebook 增加了 3%。此外，AI 顯著提升了 Meta 向用户展示有趣和有用內容的能力，推薦系統的改進使 Facebook 和 Instagram 在本季度的時間投入分別增加了 5% 和 6%。

4. 資本支出增加：新一輪增長浪潮

繼谷歌上週提高 2026 年資本支出約 180 億美元至 1020 億美元后，Meta 和微軟本季度也大幅增加了資本支出。高盛研究將 Meta 2026 年資本支出上調約 250 億美元至 1000 億美元；微軟 2026 財年資本支出（包括租賃）上調約 100 億美元至 1160 億美元，2027 財年增加約 250 億美元。

5. 軟件行業：喜憂參半，仍是 “選股市場”

儘管微軟和 ServiceNow 表現強勁，但軟件行業的整體表現參差不齊。Check Point 財報不及預期，股價下跌約 15%。Confluent 股價下跌 25%，原因是訂閲收入前景疲軟，公司提及優化逆風導致淨收入留存率（NRR）不穩定並降至歷史最低的 114%。目前很難得出明確的結論，只能説市場環境依然動盪，尚不支持 “下半年一切好轉” 的説法，軟件行業可能仍是一個 “選股市場”。

6. 公共雲：持續增長，供應短缺

公共雲仍是市場最大的子主題。微軟的 Azure 雲服務營收同比增長加速 4 個百分點至 39%（按固定匯率計算），並指出持續的容量/供應短缺。這繼上週谷歌雲加速增長之後。市場密切關注亞馬遜 AWS 今晚的財報表現，以及除 Confluent 之外的雲基礎設施供應商的表現。數據顯示，微軟 Fabric 同比增長 55%（“微軟歷史上增長最快的數據庫產品”），目前擁有超過 2.5 萬用户（新增 400 萬用户創紀錄）；Azure Databricks 和 Snowflake 在 Azure 上的使用均加速；OpenAI 大規模使用 Cosmos DB。Confluent 則指出，“其大型客户繼續進行優化，並以更謹慎的速度採用新的用例”，以及 “一個 AI 原生客户正在向內部數據平台的自我管理進行廣泛遷移，從而減少了對 Confluent Cloud 的使用。”

7. Adobe：被低估的高質量軟件公司

高盛研究近期與 Adobe 管理層會面。在高盛研究看來，儘管投資者情緒和倉位相對平淡，但 Adobe 仍然是一家被低估、高質量的軟件公司，AI 有望為其增長向量提供支撐。雖然 Adobe 在幾項戰略舉措和擴大企業版圖方面仍處於早期階段，但管理層表示，新解決方案將在未來幾個季度擴大規模，併為關鍵的 DM 增長指標（新 Logo 客户增加、留存率和追加銷售機會）提供更多支持，高盛研究相信這可能有助於 2026 財年 NNARR（淨新增年度經常性收入）的拐點。

8. AI 與互聯網：AI 助手敍事推動增長

除了雲服務提供商之外，互聯網領域對 AI 的情緒大多 “温和”，即 AI 大多既非朋友也非敵人。在此背景下，一些公司正在利用 AI 來推動 “AI 助手” 敍事，這令人印象深刻。本週互聯網公司財報電話會議的一些引述強調了生成式 AI 為這些大規模互聯網服務提供商帶來的機遇。除了 Meta，Booking Holdings 也提到了通過 AI 實現個性化的 “互聯旅行”，創造出與人類旅行社對話般的體驗。

9. 這不是一個均值迴歸市場：強者恆強

一個越來越清晰的動態是，我們並未處於一個均值迴歸的市場（除了近期動量股回調的動態）。那些 “受寵的”、AI 相關的、超大型股票在財報發佈後繼續突破並吸引資金流入（如 META、MSFT 等），而那些即使在倉位清理、預期降低或估值較低的情況下，表現落後的公司在財報發佈後依然表現不佳，後續乏力。

10. 今日事件：關鍵經濟數據與財報季高潮

今天將發佈就業成本指數（ECI）和 PCE 指數。高盛將舉辦 RepVue 以及歐盟 AI 與半導體研討會。AEVA 投資者日將於美國東部時間下午 1 點舉行。同時，TMT 行業的財報將繼續發佈，包括亞馬遜、蘋果等。