CICC: A new round of interest rate cuts is expected to start, and the Davis double hit in the gold sector is likely to continue

智通財經 APP 獲悉，中金髮布研報稱，7 月美國非農不及預期，美國經濟現弱化信號，截至 8 月 3 日，CME9 月降息概率升至 80.3%。新一輪降息交易有望開啓，實際利率水平或回落。國內方面，近期《黃金產業高質量發展實施方案》(2025-2027) 發佈，明確國內黃金資源開發重點方向，包括重點資源勘探、開發區域及重點開發礦山，推進國內資源增儲上產。標的上，建議關注具備資源整合、增儲上產和併購預期的黃金上市公司。

中金主要觀點如下：

行業近況：8 月初披露的 7 月美國非農就業新增 7.3 萬人，不及市場預期 10.4 萬人，5、6 月累計下修 25.8 萬人，創 2020 年 6 月以來紀錄。6 月，工業和信息化部等九部門印發《黃金產業高質量發展實施方案 (2025-2027 年)》。

新一輪降息交易有望啓動

一是，7 月美國非農不及預期，美國經濟現弱化信號；二是，4 月對等關税以來通脹整體可控，6 月美國 CPI 年率 2.7% 符合預期，核心 CPI 年率 2.9% 略低於預期。截至 8 月 3 日，CME9 月降息概率升至 80.3%。新一輪降息交易有望開啓，實際利率水平或回落。

降息交易有望與去美元化實現共振，驅動金價啓動新一輪上行趨勢

1H25 全球黃金需求 2384.6 噸，同比 +13%，環比-5%。從需求結構來看，1H25 黃金需求呈現兩個特徵，一是全球央行購金趨勢雖略有弱化，但仍延續。1H25 全球央行淨購金 415 噸，同比-21%，環比-26%。2024 年 11 月中國央行重啓購金，已連續 8 個月增持。二是全球黃金 ETF 淨流入達到 397 噸，創下自 2020 年以來的最高上半年紀錄，同環比大幅上升。

據中金測算，2022-2024 年，北美、歐洲黃金 ETF 淨流入量與美國實際利率的負相關係數分別是-0.21 和-0.35，但 1H25 歐美黃金 ETF 淨流入大幅升至 286 噸，和美國實際利率持續維持高位相矛盾。隨着逆全球化趨勢不斷深化，歐美黃金 ETF 也已開始體現出和央行購金類似的 “去美元化” 傾向，與美國實際利率相關性顯著下降，2025 年初至今 SPDR 日度增/減持黃金量與十年期 TIPS 負相關係數僅-0.019。

黃金板塊風鵬正舉，戴維斯雙擊有望延續

全球黃金礦企單盎司利潤有望持續走闊。全球金企平均單盎司税前利潤經歷過 3Q20-4Q23 的下降之後，自 1Q24 至 1Q25 已持續回升。假定 2025 年全球黃金平均 AISC 上行 5%，按照 1H25 倫敦金均價 3075 美元/盎司測算，單盎司税前利潤為 1546 美元，較 2024 年的 952 美元上漲 63%。測算 1Q25 國內主要黃金上市公司合計歸母淨利同比 +63%，1H25 已預告的 A 股金企歸母淨利潤合計同比 +57%。

《黃金產業高質量發展實施方案》(2025-2027) 發佈，黃金公司成長性有望進一步強化。《方案》指出黃金作為戰略性礦產資源，對維護國家產業和金融安全意義重大，明確國內黃金資源開發重點方向，包括重點資源勘探、開發區域及重點開發礦山，推進國內資源增儲上產。

風險因素

美國通脹超預期，美聯儲降息不及預期，黃金上市公司業績不及預期。