Nvidia Just Sounded the Silent Alarm -- but Are Investors Paying Attention?

在過去三年中，沒有什麼比人工智能（AI）的崛起更能影響市場，而在人工智能的發展中，沒有哪隻股票比 Nvidia（NVDA -3.38%）受益更多。擁有能夠進行瞬時決策的人工智能軟件和系統的前景，可能會在全球大多數行業中引發變革。

Nvidia 已找到其作為企業數據中心圖形處理單元（GPU）主要供應商的市場定位。GPU 是推動瞬時決策以及大型語言模型訓練的 “大腦”。

沒有哪份財報能像 Nvidia 那樣引起更多關注。儘管超越華爾街的共識收入和利潤預測已成為常態，但 Nvidia 最新的財報發出了一個無聲的警報，應該提醒股東，並對人工智能的炒作有所抑制。

圖片來源：Nvidia。

在財政第二季度，Nvidia 的業務一如既往

如果説 Nvidia 有什麼優勢，那就是一致性。其 467 億美元的淨銷售額（比去年同期增長 56%）和每股收益（EPS）1.05 美元，均輕鬆超越華爾街分析師設定的標準。這是 Nvidia 的每股收益連續第 11 個季度超出預期。

展現亮點的依然是其數據中心部門，該部門佔報告銷售額的 88% 以上。根據首席執行官黃仁勳的説法，Blackwell 的銷售異常強勁，加上對下一代芯片 Blackwell Ultra 的 “非凡” 需求，推動了這一增長。

或許 Nvidia 財政第二季度報告中最令人印象深刻的運營指標是其公認會計原則（GAAP）毛利率，達到了 72.4%。儘管這比去年同期下降了 270 個基點，但這代表着毛利率在一年多以來首次實現連續季度改善。

黃仁勳並不掩飾他希望保持 Nvidia 計算優勢的願望，並計劃每年推出一款新的先進 AI 芯片。Blackwell Ultra 的推出之後，預計 Vera Rubin 和 Vera Rubin Ultra 將在 2026 年和 2027 年下半年相繼亮相。我們看到的 GAAP 毛利率的上升表明，Nvidia 至少在目前仍在保持其 AI 硬件的強勁定價。

此外，Nvidia 毛利率的逆轉可能表明 AI-GPU 的持續短缺。企業需求超過供應一直是 Nvidia 至今的核心催化劑之一。

Nvidia 發出了無聲的警告——但投資者會聽嗎？

然而，這份財報並不是外界所認為的那樣簡單，兩個無聲的警告提醒着華爾街這家最有價值公司和最受追捧的創新可能面臨的麻煩。

第一個問題與 Nvidia 的收入集中度有關，這可以在其向證券交易委員會提交的季度 10-Q 報告中找到。根據公司數據，“在 2026 財年第二季度，來自一位直接客户 A 的銷售額佔總收入的 23%；來自另一位直接客户 B 的銷售額佔總收入的 16%，這兩者均歸因於計算與網絡部門。”

換句話説，在最新季度中，Nvidia 的 467 億美元總銷售額中大約 182 億美元來自僅僅兩家公司。在其數據中心部門（“計算與網絡”）中，這對組合佔銷售額的 44% 以上。在過去一年中，Nvidia 對少數幾家公司在淨銷售和利潤增長方面的依賴程度不斷加深。

一方面，樂觀者可以認為 Nvidia 與這些主導企業緊密相連是一件好事。儘管 Nvidia 並未透露其主要客户的名稱，但客户 A 和 B（無特定順序）可能是 Meta Platforms（META -1.69%）和 Microsoft（MSFT -0.65%），這兩家 “七大巨頭” 成員正在積極投資於 AI 數據中心基礎設施。

另一方面，Meta 和 Microsoft 都在內部開發用於其數據中心的 AI-GPU。儘管這些芯片對 Nvidia 沒有外部威脅，但它們的成本顯著更低且更易獲得（沒有積壓），並且可能在未來幾個季度輕易奪走 Nvidia 寶貴的數據中心市場份額。

此外，黃仁勳強調每年推出一款新的先進 AI 芯片的計劃，可能會迅速貶值之前一代的 GPU。這可能會迅速降低 Meta 和 Microsoft 等公司已經購買的 GPU 的價值，這反過來可能會延遲升級週期，和/或在未來對 Nvidia 的毛利率造成壓力，如果買家選擇更便宜的硬件。

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但等等——還有更多

投資者在 Nvidia 最新的財報中會發現的另一個無聲而微妙的警告是對長期股東的 “獎勵”。在之前的股票回購授權下，Nvidia 剩餘 147 億美元，董事會批准了額外 600 億美元的回購計劃。

股票回購和分紅是上市公司為長期投資創造激勵的兩種最直接方式。對於淨收入穩定或增長的企業（Nvidia 顯然符合這一條件），股票回購能夠通過減少流通股數量來提高每股收益。簡而言之，股票回購可以使公司的股票在基本面上對投資者更具吸引力。

那麼，為什麼 600 億美元的股票回購額度對 Nvidia 來説是壞事？

首先，對於一家剛剛實現 56% 年同比銷售增長的公司的投資者來説，最後想看到的就是它將資本用於回購股票。自 2023 年開始以來，英偉達的股價已經上漲超過 1100%，並且其市銷率（P/S）處於歷史高位。除了其股票並不特別便宜之外，600 億美元的股票回購授權表明管理層在尋找其他高增長投資項目方面遇到了困難。

看到英偉達的董事會推動如此大規模的回購計劃也非常奇怪，因為自 2020 年 12 月初以來，沒有任何內部人士購買過該公司的股票。在過去五年中，英偉達的高管和董事會成員已經出售了超過 47 億美元的股票。

考慮到英偉達的收入集中風險和令人困惑的回購額度，公司的情況可能並不像表面上看起來那麼完美，也可能對人工智能革命並不那麼樂觀。