High debt meets high inflation, and the UK is in trouble

通脹壓力在主要發達經濟體中最為嚴峻，政府債務佔 GDP 比例的增幅大幅攀升，英國經濟將面臨大麻煩：央行進一步降息空間收窄，且大規模加税幾乎不可避免。

9 月 4 日，據追風交易台消息，野村證券在最新研報中稱，英國 7 月份通脹率達到 3.8%，遠超其他發達國家，而服務業通脹更是高達 5.0%，受到英鎊貶值、生產率增長疲軟與工資增長失衡等多重因素影響。

該行分析師警告，這一通脹頑疾不僅可能迫使英國央行暫停降息步伐，更將進一步加劇財政壓力。

研報指出，高通脹與高債務水平的組合正在加劇英國的財政壓力。自 2007 年全球金融危機以來，英國政府債務佔 GDP 比例的增幅超過所有其他主要發達經濟體，包括美國。

野村證券表示，當前 10 年期英國國債收益率已升至 4.80%，創 1 月份峯值以來新高，債務利息支出的增加將迫使財政大臣在即將到來的秋季預算中提高税收。

通脹粘性創發達經濟體之最

英國統計局數據顯示，7 月 CPI 同比上漲 3.8%，較市場預期高出 0.1 個百分點，而服務業通脹率更是達到 5.0%，較預期高出 0.2 個百分點。

這已經是連續第四個月通脹數據超出預期，也是連續第八個月市場未能準確預測英國通脹走勢。野村分析師 George Buckley 指出：

英國通脹的所有構成要素——食品、能源、核心商品和服務價格——目前均高於歐元區和美國。儘管一些特殊因素推高了通脹，包括水費和污水處理費大幅上漲、機票價格波動以及 4 月份車輛消費税上調，但即使剔除這些因素，英國通脹率仍將是 G7 國家中最高的。

從歷史維度看，英國的高通脹並非新現象。數據顯示，不僅是今年 7 月，包括疫情以來的年均通脹率，以及 2010-2019 年的十年平均通脹率，英國都在 G7 中排名第一。

野村證券還表示，儘管英國在 1997 年央行獨立至 2019 年疫情前的平均通脹率恰好為 2.0% 的目標水平，但當前的通脹粘性和政策困境表明，英國經濟正面臨近年來最嚴峻的挑戰之一。

多重因素推高通脹壓力

分析師認為，英國通脹粘性的成因複雜多樣。

生產率增長疲軟與工資上漲失衡是關鍵問題。

2000 年代英國生產率年均增長僅 1.0%，2010 年代降至 0.7%，本世紀 20 年代以來更是僅有 0.5%。

更關鍵的是，相對於疲弱的生產率增長，英國工資增長過於強勁。

自 2020 年以來，英國單位勞動成本年均增長 5.1%，遠高於歐元區的 3.7%。英國央行外部貨幣政策委員會成員 Catherine Mann 在近期文章中也提到了通脹預期上升以及工資增長"無法解釋的強勁"問題。

英鎊貶值也是推高通脹的重要因素。

自 2007 年底峯值以來，英鎊兑美元匯率下跌超過三分之一，跌幅超過同期歐元兑美元的跌幅，而英國對國際貿易的敞口（佔 GDP 比例）更大。

脱歐的影響同樣不容忽視。

英國貿易流量佔 GDP 比例在脱歐後明顯下降，這可能導致供應鏈成本上升和產業回流，從而推高國內價格和工資水平。英國預算責任辦公室（OBR）估計，與歐盟的貿易協議相比於歐盟成員國身份，將使英國長期損失約 4% 的生產率。

貨幣政策面臨兩難境地

通脹粘性正在重塑英國央行的政策考量。野村證券維持兩次 25 個基點降息的預期 (11 月和明年 2 月)，但強調這一預測"高度依賴於經濟數據的特定演變路徑"。

野村表示，鑑於官方利率已接近央行認為的中性區間，任何通脹數據的進一步上行都可能導致央行暫停或完全停止降息。央行還可能維持每年 1000 億英鎊的量化緊縮計劃。

外部貨幣政策委員會成員曼恩在最近的講話中強調，"如果政策制定者對通脹持續性程度存在不確定性，對通脹採取積極回應是合適的。"

值得關注的是，9 月 17 日和 10 月 22 日還有兩次 CPI 數據發佈，這將成為 11 月央行會議前的關鍵觀測窗口。任何通脹數據的進一步上行都可能徹底打消市場對央行寬鬆政策的預期。

債務高企加劇財政挑戰

高通脹與高債務的組合正在顯著加劇英國的財政壓力。自 2007 年全球金融危機以來，英國政府債務佔 GDP 比例的增幅超過包括美國在內的所有其他主要發達經濟體，這可能支持所謂的"價格水平財政理論"。

野村認為，債務利息負擔激增是主要威脅。10 年期英國國債收益率目前為 4.80%，創 1 月份以來新高，30 年期收益率更是升至 1990 年代末以來最高水平。高通脹和高收益率的雙重打擊下，債務利息支出大幅攀升。

其他財政壓力還包括：

OBR 對經濟增長過於樂觀 (2026 年增長預期 1.9%，而彭博一致預期僅 1.2%)；福利法案未能通過導致每年 50 億英鎊的支出削減泡湯；政府需要比此前宣佈的 99 億英鎊更大的財政緩衝。

野村證券認為，高通脹對財政政策的衝擊更為直接和嚴重。即將到來的秋季預算中，財政大臣雷切爾·裏夫斯面臨多重加税壓力。