Why has Wall Street quietly begun to allocate to safe-haven assets? Bank of America Hartnett: "Nixon Replayed" under pressure on U.S. Treasuries

週一，美銀首席投資策略師 Michael Hartnett 在最新報告中預警，華爾街機構開始悄然配置黃金和加密貨幣等避險資產，押注央行將被迫實施收益率曲線控制 (YCC) 政策來穩定債市。

Hartnett 將當前市場環境類比為 1970-1974 年尼克松時期，預計美聯儲將面臨巨大政治壓力實施寬鬆政策以創造選前繁榮。他建議投資者做多黃金、債券和小盤股，為即將到來的 YCC 政策做準備。

美銀報告顯示，債券收益率的下一大趨勢是下降而非上升，54% 的投資者預期央行將採取收益率曲線控制等價格維護操作 (PKO) 來應對債務成本失序上升。這一政策轉向可能引發風險資產新一輪狂熱，特別是黃金和加密貨幣市場。

當下，全球債券市場正面臨 1998 年以來最嚴重的拋售潮，英國長期國債收益率飆升至 5.6% 創 1998 年新高，美國 30 年期國債收益率逼近 5% 關口。風險資產尚未出現傳導效應，高收益債券信用利差維持在 320 個基點，遠低於 400 個基點的警戒線，日本、法國和英國銀行股保持穩定，顯示市場正在消化央行干預預期。

全球主要經濟體長期國債收益率創多年新高，反映債券投資者對政府財政狀況的深度擔憂。英國長期國債收益率升至 5.6%，為 1998 年以來最高水平；法國達到 4.4%，創 2009 年新高；日本攀升至 3.2%，觸及 1999 年來峯值。

債券拋售背後是投資者對各國政府執政能力的質疑。英國首相斯塔默支持率暴跌至 11%，創特拉斯以來最低；法國總統馬克龍支持率跌至 19%，為 2016 年來最差表現；日本自民黨支持率僅 24%，同樣創 2012 年新低。

過去 18 個月內，全球 43 場選舉中有 32 場出現現任政府敗選，債券投資者正在提前消化民粹主義政策可能帶來的財政風險。Hartnett 指出，債券市場正在精準打擊最脆弱、最不受歡迎的政府。

歷史數據顯示，當債券收益率上升、信用利差擴大且銀行股下跌時，通常會引發股市超過 10% 的調整。但目前情況有所不同——高收益債券信用利差保持在 320 個基點，日本、法國和英國銀行股表現穩定，顯示市場預期央行將出手干預。

Hartnett 認為，下一輪債券收益率將大幅下行而非上升。政策制定者面對政府債務成本失序上升時，通常會採取價格維護操作，包括扭轉操作、量化寬鬆、收益率曲線控制等措施。美銀全球基金經理調查顯示，54% 的投資者預期將出現 YCC 政策。

美聯儲正面臨巨大政治壓力要求降息，同時美國經濟數據疲軟為降息提供了合理依據。7 月建築支出同比下降 2.8%，房價連續四個月下跌，JOLTS 就業數據支持美聯儲降息，AI 技術開始衝擊就業市場。

Hartnett 將當前形勢與 1970-1974 年尼克松時期進行類比，認為這是理解政策波動性、央行容忍通脹上升和美元貶值的最佳參照。1970 年代遭遇了保護主義、貨幣不穩定、鉅額預算赤字等多重挑戰，最終贏家是小盤股、價值股、大宗商品和房地產。

1969-1973 年尼克松第一任期的政策特徵包括：

地緣政治重新調整、貿易戰、親週期的財政貨幣政策、美元貶值和美聯儲政治化。為創造選前繁榮，政府在 1970-1972 年大幅放鬆金融條件，聯邦基金利率從 9% 降至 3%，美國國債收益率從 8% 降至 5%，美元貶值 10%。

股市在此期間上漲超過 60%，由"漂亮 50"概念股、成長股、能源和消費板塊領漲。但這輪繁榮在 1973-1974 年迎來大破裂，通脹從 3% 飆升至 12%，價格管制失效，美聯儲被迫激進加息，股市暴跌 45%。

美銀表示，除非出現第二波通脹和/或負的非農就業數據，導致美國赤字從 7% 躍升至 GDP 的 10% 以上/債務違約擔憂，否則美國債券收益率將趨向 4% 而非 6%，這將支持股市通過結構性不受青睞的長久期板塊（如小盤股、房地產投資信託基金、生物科技）實現廣度擴展；此外，繼續看多黃金、加密貨幣，沽空美元，直到美國承諾實施 YCC。

雖然特朗普尚未明確宣佈 2025 年的價格管制措施，但美國政府為政治目的干預經濟和市場的趨勢明顯上升。特朗普深知第二波通脹在中期選舉前將不受歡迎，因此採取微妙手段控制價格、增加供應。

能源領域推行"拼命鑽探"去監管化和烏克蘭和平努力，能源股自選舉以來下跌 3%；醫療保健方面簽署行政令將美國藥品價格降至"最惠國"水平，醫療股下跌 8%；住房領域宣佈"全國住房緊急狀態"通過增加供應改善住房可負擔性，房屋建築商下跌 2%。

市場繼續通過做空"推高通脹"板塊來配合特朗普政治議程。公用事業成為下一個脆弱目標，特朗普承諾在 12 個月內將電價減半，能源部長最擔心 AI 驅動的電價飆升。

美銀認為，只要特朗普支持率保持在 45% 以上，這種趨勢可能持續，但若支持率跌至 40% 以下，可能以不利結局收場。

亞洲投資者觀點：YCC 預期與尾部風險緩解

Hartnett 近期在東京和新加坡的調研顯示，日本本土投資者對日本國債的看空程度低於外國投資者。日本週期性赤字得到控制，央行緩慢加息，財務省樂於利用債務擔憂來抵制減少消費税的政治壓力。

日本投資者更擔心"滯後加息的央行"和"滯後降息的美聯儲"組合可能導致日元失序上升。許多東京投資者預期美國最終將訴諸 YCC 政策。關於貿易關税的問題很少，日本投資者願意"花錢買入場券"進入美國市場。

新加坡投資者認為特朗普政策轉向降低關税、税收和利率，全球尾部風險大幅減少。他們對美元的看空程度低於歐洲投資者，謹慎做多美國/中國科技和日本/歐洲銀行的全球股票組合，認為只有經濟衰退才能打破風險資產走勢。