CICC: Weak loans, declining social financing, favorable for bonds

2025 年 9 月 12 日，央行公佈 2025 年 8 月金融數據。2025 年 8 月人民幣貸款增加 5900 億元，同比少增 3100 億元；8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%；8 月 M1 同比增速為 6.0%，M2 同比增速為 8.8%。

8 月金融數據表現偏弱，尤其是對實體信貸同比明顯少增，政府債券融資對社融支撐減弱，社融餘額同比增速轉為下行。信貸方面，8 月新增人民幣貸款 5900 億元，同比少增 3100 億元，居民和企業貸款均保持弱勢，尤其是票據融資同比少增 4920 億元。

社融方面，8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%，8 月實體信貸投放同比繼續減少，加上政府債券融資同比也轉為少增，社會融資同比明顯少增，社融餘額同比增速也轉為下行。

貨幣方面，8 月人民幣存款增加 20600 億元，同比少增 1600 億元，人民幣存款餘額同比從 8.7% 降至 8.6%，8 月居民存款同比少增，不過非銀存款保持較快增長，人民幣存款總體受到支撐；8 月 M1 同比從 7 月的 5.6% 升至 6.0%，低基數繼續推動 M1 同比回升，8 月 M2 同比持平於 7 月的 8.8%，非銀存款仍是重要支撐力量。

去年四季度以來財政政策持續發力，政府債券融資保持較快增長，政府債券餘額同比從去年 10 月的 15.2% 持續升至今年 7 月的 21.1%，在私人部門融資持續偏弱背景下，這有效支撐了社會融資的改善，社融餘額同比從去年 10 月的 7.8% 升至今年 7 月的 9.0%。

不過今年預算安排的新增債務總規模同比增長是有限的，前期財政政策發力透支了預算安排，8 月政府債券融資同比開始轉向少增，並拖累社融餘額同比增速轉向下降，9 月以後高基數因素或更多顯現，社融餘額同比增速仍面臨下行壓力。

在信貸和融資增速放緩的同時，存款和廣義貨幣增速保持平穩，社融餘額同比與 M2 同比之差可能繼續下行，這有利於債券收益率下行。8 月股票市場保持強勢，債券市場繼續受到擾動，不過考慮經濟基本面偏弱，加上 9 月我國央行可能也會跟隨美聯儲降息而加快貨幣放鬆，我們認為債券收益率下行格局並未改變，股市擾動帶來的調整反而是較好的介入機會。我們繼續看好國內債券市場，建議投資者關注近期調整帶來的交易機會。

8 月人民幣貸款增速進一步回落至 6.8%（上月 6.9%），當月新增 5900 億元，同比少增 3100 億元，同比拖累主要來自於票據融資，同比少增 4920 億元，不過企業短貸貢獻了 2600 億元的同比多增，二者合計對人民幣貸款同比拖累為少增 2320 億元。

其他分項表現也較為一般，8 月居民貸款增加 303 億元，同比少增 1597 億元，其中短貸、中長期貸款分別增加 105 億元和 200 億元，同比少增 611 億元和 1000 億元，反映居民部門消費、按揭等貸款需求不足；企業貸款增加 5900 億元，同比少增 2500 億元，除前述提及的票據融資和短貸外，中長期貸款增加 4700 億元，同比少增 200 億元，同比少增幅度有所收窄，可關注企業中長期貸款投放後續是否會進一步企穩。

整體來看，8 月信貸延續弱增長之勢，居民和企業部門槓桿意願修復仍相對不足，我們認為不排除後續政策層面會進一步出台相關舉措，包括在收入和就業端對實體信心和預期的提振等，以刺激實體有效融資需求的回暖，貨幣政策層面也尚有一定的放鬆空間，尤其是考慮到市場對美聯儲 9 月降息預期明顯強化，若美聯儲本月降息力度較大，我國貨幣政策轉向寬鬆的外部掣肘也將相應減弱。

8 月社會融資增量 25693 億元，同比少增 4630 億元，社融餘額同比從 7 月的 9.0% 降至 8.8%，8 月實體信貸投放同比繼續減少，加上政府債券融資同比也轉為少增，社會融資同比明顯少增，社融餘額同比也轉為下行。

具體來看，8 月政府債券淨融資 13658 億元，同比少增 2519 億元，政府債券發行絕對規模仍較大，不過同比來看從增加轉為減少，政府債券融資對社融支撐減弱；8 月對境內實體信貸增加 6233 億元，同比少增 4178 億元，信貸對社融拖累加大；結合其他分項同比變動有限，8 月社融數據反映實體融資需求不足。

後續來看，私人部門融資尚無明顯改善跡象，前期財政透支使得政府債券發行增長受限，加上去年 9 月以後政府債券融資基數較高，政府債券融資對社融支撐或繼續減弱，我們預計 9 月以後社融餘額同比仍面臨下行壓力。

8 月人民幣存款增加 20600 億元，同比少增 1600 億元，人民幣存款餘額同比從 8.7% 降至 8.6%，8 月居民存款同比少增，不過非銀存款保持較快增長，人民幣存款總體受到支撐。

具體來看，8 月居民存款增加 1100 億元，同比少增 6000 億元，居民存款增長相對偏弱；8 月非銀存款增加 11800 億元，同比多增 5500 億元，8 月股市表現依然強勁，加上存款利率處於低位，居民繼續減少存款而增加其他投資；8 月企業存款增加 2997 億元，同比少增 503 億元，實體活力不足疊加貨幣派生放緩，企業存款增長偏慢；8 月財政存款增加 1900 億元，同比少增 3687 億元，私人部門需求偏弱背景下，財政投放節奏加快。

8 月 M1 同比從 7 月的 5.6% 升至 6.0%，低基數繼續推動 M1 同比回升，8 月 M2 同比持平於 7 月的 8.8%，非銀存款仍是重要支撐力量。短期來看，股市偏強有利於非銀存款增長，我們預計廣義貨幣增速有望保持平穩運行。