Guotai Junan Securities: The bull market for A-share earnings may begin

智通財經 APP 獲悉，國金證券發佈研報稱，中國盈利基本面回升的牛市行情可能正在孕育。 目前， 降息後正在開啓新的場景轉換，兩類機會可以關注：一方面是流動性壓制解除後， 6-8 月滯漲的港股或有補漲行情；另一方面，成長投資會逐步從科技驅動走向出口出海。 製造業順週期 (有色，機械，化工) 的機會將成為中期主線，準備好換擋後進入真正的牛市。

國金證券主要觀點如下：

“預防式降息” 之後的場景：新的一輪全球實物需求的擴張

在過去的 30 年中，美聯儲於 1995 年、1998 年、2019 年和 2024 年進行過預防式降息，此後美國經濟基本都實現了 “軟着陸”，即 GDP 增速扭轉下行趨勢，且失業率略有下行。本輪，“軟着陸” 或是美聯儲設定的基準場景：美聯儲小幅上調了 2025-2027 年的實際 GDP 增長預測，並下調了 2026-2027 年失業率預測。美聯儲 “預防式降息” 對美股而言，意味着流動性增強且經濟企穩的概率回升，因此美股在過去的幾次 “預防式降息” 後往往表現較好。

對新興市場而言，美聯儲降息的影響主要通過兩條路徑：（1）降息後緩解新興市場的匯率貶值壓力，給內部貨幣政策更大的施政空間，近期，多個重要新興經濟體（包括多個東盟國家及墨西哥、巴西、南非等國）對美匯率走強，為其國內潛在的經濟刺激政策留下空間，若經濟增長企穩，其資本市場或受益於美元的外溢；（2）降息後美國若實現 “軟着陸”，在基本面層面，新興市場也受到一定的美國需求外溢拉動。對中國這樣的淨出口大國而言，預防式降息後的經濟 “軟着陸” 意味着海外資本開支構成的外需與新興市場復甦對於外需的拉動將進一步上升。

站在下一個風口：出口出海

從過去的經驗來看，2019 年和 2024 年降息週期中，A 股出口型上市公司（各行業中海外營收佔比前 30% 的公司）相較滬深 300 有超額收益，從行業分佈來看，並不完全只存在於所謂 “利率敏感型” 的成長性行業，而是取決於當時行業的具體供需情況。該行篩選了共計 18 個細分二級行業或受益於本輪 “預防式降息”，這些行業主要分為三類：（1）投資相關的資本品：光伏、通用設備、半導體、通信設備、商用車等；（2）與製造業景氣復甦相關的中間品：塑料、電子化學品、化學制品等；（3）具備自身產業趨勢的消費和醫藥：遊戲、個護用品、服裝家紡、醫療器械等。

盈利的牛市或許即將開始

與市場投資者認知不同的是，該行認為中國盈利基本面回升的牛市行情可能正在孕育。目前，降息後正在開啓新的場景轉換，兩類機會可以關注：一方面是流動性壓制解除後，6-8 月滯漲的港股或有補漲行情；另一方面，成長投資會逐步從科技驅動走向出口出海。

該行的中期維度推薦保持不變：第一，同時受益於國內反內卷帶來的經營狀況改善、海外降息後製造業活動修復與投資加速的實物資產：上游資源（銅、鋁、油、金）、資本品（工程機械、重卡、鋰電、風電設備）以及原材料（基礎化工品、玻纖、造紙、鋼鐵）；第二，盈利修復之後內需相關領域也將逐漸出現機會：食品飲料、豬、旅遊及景區等；第三，保險的長期資產端將受益於資本回報見底回升，其次是券商。