This year's financing has exceeded 20 billion USD, the model has become a "red ocean," how much ammunition does the "digital currency treasury company" still have?

數字資產財庫公司今年迎來空前融資潮。在吸納了超過 200 億美元的鉅額融資之後，行業正迅速從 “藍海” 駛向高度內卷的 “紅海”。隨着多數財庫公司股價跌破淨資產價值，流動性壓力浮現，行業整合的序幕或已拉開。

作為今年加密貨幣市場最炙手可熱的賽道，數字資產財庫公司（DAT）迎來空前融資潮：據 the Block 公佈的最新數據顯示，DAT 公司 2025 年迄今已融資超過 200 億美元，刷新歷史紀錄，僅 7 月單月就達到近 100 億美元。

不過，最新的市場動態和信號表明，DAT 的融資熱潮或已見頂，溢價正在壓縮。據 The Block 的數據，不少 DAT 的交易價格已處於其資產淨值水平甚至更低。此外，流動性也成為 DAT 面臨的壓力點。

正如見聞此前文章所指出的那樣：Coinbase 在最新研究報告明確稱，輕鬆賺錢和保證淨資產價值（NAV）溢價的時代已經結束。像 MicroStrategy 這樣的先行者此前享受的顯著溢價正在消失，競爭加劇、執行風險增加和監管限制收緊導致淨資產價值倍數出現壓縮。

而面對挑戰，頭部的 DAT 公司正積極尋求差異化策略以求生存，包括增強流動性等，且資金也在轉向新的賽道。分析人士指出，在 DAT 賽道趨於飽和的同時，資金正在尋找下一個風口，去中心化金融（DeFi）、真實世界資產（RWA）和穩定幣等領域重獲關注。

融資狂潮見頂，溢價時代終結

數字資產財庫模式在 2025 年迎來了爆發式增長。根據數據，DAT 公司今年迄今的融資總額已突破 200 億美元。僅 7 月份一個月，融資額就接近 100 億美元，佔據了總額的半壁江山。

另據見聞此前文章稱，有數據統計，已有 154 家美國上市公司在今年為購買加密貨幣籌集了約 98.4 億美元。然而，資本的蜂擁而至迅速催生了激烈的競爭。Coinbase 研究主管 David Duong 此前就曾指出：

市場已經進入 “玩家對玩家” 的競爭階段，僅僅複製 MicroStrategy 的劇本已不足以保證成功。早期入局者享受的估值溢價，在競爭加劇、執行風險增加和監管限制收緊的多重因素下已被顯著壓縮。

Pantera Capital 的普通合夥人 Cosmo Jiang 表示，“市場很快將退出 DAT 的初始形成階段，進入執行、擴張以及可能的整合階段。”

對於 5 億至 10 億美元以上的鉅額融資輪，只有少數擁有大市值和波動性特徵的公司能夠現實地籌集此類資金。

Framework Ventures 聯合創始人 Michael Anderson 指出，"例如以太坊財庫公司 Bitmine 可能能夠做到這一點，但對大多數公司來説，鉅額融資的步伐可能難以持續。"

淨值折價成普遍現象、流動性陷困境

隨着競爭白熱化，兩個核心問題正成為 DAT 公司面臨的嚴峻考驗：淨資產價值（NAV）折價和流動性。

據 The Block 的數據儀表盤顯示，許多 DAT 目前的交易價格已低於其資產淨值。L1D AG 的聯合創始人 Ray Hindi 稱，折價的出現 “註定會發生”，並預測到 2026 年市場將出現整合。

Digital Asset Capital Management 的執行主席 Richard Galvin 對此表示贊同，認為那些管理良好但股價便宜的 DAT 可能會成為併購目標。

Neoclassic Capital 的聯合創始人 Michael Bucella 指出，如果能在 1.25 倍 NAV 估值下發行股票，同時以 0.7 倍 NAV 的價格進行收購，將能立即產生增值效應，但他警告，這一策略的前提是標的代幣具有高流動性，否則試圖彌合折價的努力可能引發資產的 “死亡螺旋”。

流動性也成為財庫公司面臨的壓力點。交易量偏低限制了它們通過市價發行或股權額度發行股票的能力，造成持續折價，使弱勢企業容易被收購。Solana 生態 DAT 公司 Upexi 的首席戰略官 Brian Rudick 指出：

較低的交易量限制了公司通過 “按市價發行”（at-the-market offerings）等方式籌集資金的能力，否則將對其股價造成衝擊。

他補充説，一家 DAT 在不傷害股價的情況下，只能向市場釋放其日交易量的 1% 至 3% 的代幣。

差異化求生：在 “紅海” 中尋找新策略

面對挑戰，頭部的 DAT 公司正積極尋求差異化策略以求生存。

Brian Rudick 透露，Upexi 的大部分投資組合由帶鎖定期的 Solana 代幣構成，這些代幣以約 15% 的折扣價購得，主要來自 BitGo 等場外交易平台以及部分在 FTX 破產過程中購入資產的投資者。這些資產在 2028 年前每月解鎖，同時仍能產生約 8% 的質押收益。

他解釋道：“隨着時間的推移，15% 的折扣會趨近於零。如果我們將這 15% 的折扣折算成等效收益率，我們大致能將質押收益率翻倍。”

增強流動性是另一大方向。RockawayX 的合夥人 Samantha Bohbot 表示，建立 DAT 股票的流動性需要其標的資產的期權市場不斷發展。

隨着期權市場深化，做市商可以進行 delta 對沖，從而創造一個期權和現貨流動性相互促進的 “良性循環”。

不過，Richard Galvin 等投資者認為，從長遠來看，DAT 的成功更多取決於其底層代幣的長期發展軌跡，而非短期交易量。此外，納斯達克等監管機構據報正在加強對 DAT 的審查，也為該領域增添了新的變數。

資金轉向新賽道，DeFi 和穩定幣受關注

在 DAT 賽道日趨擁擠的同時，風險投資的焦點已經開始轉移。

多位投資者表示，隨着美聯儲降息週期的預期臨近，去中心化金融（DeFi）將重獲動力。GSR 的風險投資主管 Quynh Ho 稱：

“美聯儲降息將使 DeFi 收益率看起來越來越有吸引力，這應該會推動對高收益率 RWA（真實世界資產）產品的需求。”

穩定幣是另一個共同主題。其他投資者還關注生態系統中的消費應用、成熟加密業務的後期融資，以及圍繞具有強勁基本面代幣的選擇性投資。

總體而言，這描繪了一個更加嚴謹的風險投資市場，重點關注具有明確產品市場契合度和大型可尋址市場的用例。