Senior Strategist: The Burst of the AI Bubble Will Come Before the Popularization of AI

絕對策略研究公司（Absolute Strategy Research）聯合創始人兼首席投資策略師 Ian Harnett 發文警告稱，AI 泡沫正接近終局。

Harnett 認為，當前 AI 股票飆升、行業內交易頻密等現象已顯現出典型泡沫特徵，而近期科技巨頭們急劇膨脹的資本支出（Capex），正是這場泡沫走向頂峯的最後一塊關鍵拼圖。

Harnett 還表示，當前的 AI 熱潮與上世紀 90 年代末的互聯網科技、媒體和電信（TMT）泡沫驚人地相似。歷史表明，這類泡沫的破裂並非因為技術夢想的虛幻，恰恰相反，它是由過度投資催生的。而這場破滅最終將通過 “創造性破壞” 的過程，為 AI 技術的真正普及鋪平道路，但代價是，為這場盛宴買單的後期投資者將面臨慘重損失。

歷史的迴響：資本開支敲響泡沫終局警鐘

Harnett 認為，一段時間以來，AI 股票已具備泡沫的所有要素：股價一飛沖天，導致美股指數過度集中；AI 公司之間通過相互投資和採購產品來推高彼此的估值和增長。最近，最後一個關鍵要素——實體資本的快速擴張——也已就位。全球的 “超大規模玩家”（Hyperscalers）正在以前所未有的規模投入 AI 基礎設施建設，這完美復刻了 TMT 泡沫破滅前夜的資本開支熱潮。

回顧歷史，無論是鐵路、電力還是互聯網，幾乎所有通用技術的普及都伴隨着泡沫。這些泡沫的終結，並非因為人們對新技術的憧憬落空，而是因為監管收緊、競爭加劇，或是產品購買者無力或不願再為之買單。

Harnett 認為，AI 正面臨同樣的脆弱性：歐洲的《人工智能法案》代表着監管的到來；來自全球各國的更低功耗模型正在加劇競爭；更重要的是，科技公司的現金流正開始承壓。

技術主題或許是結構性的，但其終端用户卻是週期性的。一旦 AI 的最終買家遭遇外部現金流衝擊，這場資本的旋轉木馬將迅速停轉。屆時，銷售額的崩潰速度將遠超資本開支的削減速度，導致企業盈利驟降和現金儲備加速消耗。這對於投資者而言是致命的警示。

TMT 泡沫的教訓歷歷在目：在 2000 年後的崩盤中，即便是最終的贏家也未能倖免，微軟（Microsoft）股價下跌 65%，蘋果（Apple）下跌 80%，甲骨文（Oracle）下跌 88%，亞馬遜（Amazon）更是暴跌 94%。這些公司分別花費了 16 年、5 年、14 年和 7 年才重返當初的高點。

創造性破壞：誰在為 AI 的未來 “無私” 買單？

與此同時，Harnett 也認為，泡沫並非全然是破壞性的。

他進一步解釋稱，正如學者威廉·詹韋（William Janeway）在其著作中指出的，泡沫，尤其是其催生的過度資本開支，是新技術得以普及的核心環節。圍繞新技術的狂熱炒作極大地降低了資本成本，從而為基礎設施的快速建設提供了海量資金。

當泡沫破滅時，這些由天價投資建成的過剩產能並不會消失。它們可以被新的參與者以極低的價格收購，這正是經濟學家約瑟夫·熊彼特（Joseph Schumpeter）所描述的 “創造性破壞”——它以一種浪費的方式，讓新技術以遠低於繁榮時期的成本為社會所用，最終將技術深度嵌入經濟體系。

對於投資者而言，這意味着殘酷的現實：那些在泡沫後期為過度資本開支提供資金的股權投資者，極有可能損失大部分投資。若要在一場 70% 至 80% 的崩盤中倖存下來，投資者需要早在 2019-2020 年就早早入場。

Harnett 還提到，好消息是，本輪 AI 資本開支主要由股權而非債務資助，這意味着其破滅對整體經濟的衝擊可能更類似於 TMT 危機，而非 2008 年由債務引發的系統性金融危機。政策應對也應借鑑 1987 年或 1998 年的經驗，而非大金融危機後的零利率和量化寬鬆。

總結而言，激進的 AI 資本開支幾乎保證了 AI 技術未來將無處不在。但壞消息是，這一天的到來，大概率要以一場劇烈的 “創造性破壞” 為前提。

因此，Harnett 警告稱，對於那些正以 30 倍市盈率或 8 倍市銷率等高昂估值買入 AI 股票的投資者而言，或許應該捫心自問：除非你願意扮演一位利他主義者，為資助這場社會長期收益的變革而犧牲個人資本，否則，“務必當心”。

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