CICC Quick Review on Public Fund Performance Benchmark "New Regulations": Style Drift Shifts Towards Alpha Creation, Returning to the Essence of Investment Research

《指引》及《操作細則》重點圍繞四大方向展開：突出基準對產品的表徵作用，強化基準對投資的約束作用，發揮基準對考核的指導作用，強化基準的外部監督。我們將其進行簡單匯總。

  ·  突出基準對產品的表徵作用。《指引》及《操作細則》明確業績比較基準應充分體現產品定位和投資風格，符合基金合同關於投資目標、投資範圍、投資策略、投資比例限制等約定；同時，要求管理人根據產品定位、投資風格和業績比較基準任命具備相關投資研究經驗的基金經理，基準一經選定不得隨意變化，不得僅因基金經理變化、市場短期變動、業績考核或者排名而變更基準。

  ·  強化基準對投資的約束作用。《指引》及《操作細則》明確要求：1）建立健全覆蓋業績比較基準選取、披露、監測、評估、糾偏及問責的全流程管控機制，為業績比較基準發揮功能作用提供保障；2）提高基準選取的決策層級，由公司管理層對基準選取進行決策，並對選取基準的代表性、約束性和持續性承擔主要責任；3）強化內部監督力度，由獨立部門負責監測基金投資相對基準的偏離情況，由投資決策委員會對偏離的合理性、科學性進行判斷，從而對基金經理投資形成監督約束；合規負責人定期對內控機制進行檢查，重點關注糾偏機制的有效性。

  ·  發揮基準對考核的指導作用。《指引》及《操作細則》落實《推動公募基金高質量發展行動方案》（簡稱《行動方案》）有關精神要求：1）明確管理人應建立以基金投資收益為核心的考核體系，體現產品業績和投資者盈虧情況，健全與基金投資收益相掛鈎的薪酬管理機制；在衡量主動權益基金業績時，管理人應當加強與業績比較基準對比，基金長期投資業績明顯低於業績比較基準的，相關基金經理的績效薪酬應當明顯下降。2）規範基金評價評獎機制，改變全市場排名導向，要求基金評價機構應當將業績比較基準作為評價基金投資管理情況的重要依據，以更加科學客觀地衡量基金投資業績、風險控制能力和風格穩定性；同時，要求基金管理人、銷售機構、評價機構在進行權益類基金投資業績排序或者排名時，應當結合業績比較基準進行合理分類。

  ·  強化基準的外部監督。為推動各方歸位盡責，構建相互約束、良性循環的行業生態，《指引》及《操作細則》提出相關要求：1）託管監督方面，切實發揮託管人的監督複核職責，明確基金託管人應當履行基金合同審核、基金投資風格庫複核、權益類基金投資風格穩定性監督、信息披露覆核等責任；2）銷售展示方面，要求管理人、銷售機構展示基金業績的同時，應當展示業績比較基準的表現，方便投資者做出比較；3）信息披露方面，規範基金合同、定期報告等信息披露文件對業績比較基準的披露內容，提高基金投資運作透明度。

我們認為，《指引》及《操作細則》的推出與落地，標誌着我國公募基金行業向着更加規範、透明、專業的方向發展，具體而言：

1）完善公募基金的基礎設施建設，填補監管制度空白，推動公募基金業績比較基準的規範化、專業化與系統化；2）提高主動投資的紀律性與約束性，促進公募基金形成更加穩定清晰的投資風格，更好發揮公募基金的投資工具屬性；3）引導行業機構迴歸 “受信義務” 與 “價值創造” 本源，夯實各類投資風格基礎，專注為投資者提供長期穩健回報，進而推動公募基金行業高質量發展。聚焦主動權益基金市場，其或深刻重塑業內生態，具體體現在：

  ·  風格漂移轉向 Alpha 創造，迴歸投研本質。以往公募業內 “明星效應”“相對考核” 及 “規模導向” 環境盛行，部分權益基金視業績基準如無物，通過風格漂移博取短期收益，以吸引資金流入、實現規模擴張，而 “新規” 落地與實施將使其無所遁形。強制約束與監管背景將使得權益基金的業績評價更為純粹與嚴酷，也將迫使基金經理迴歸投研初心，基於明確的產品定位和投資策略框架，依靠深度的產業研究、嚴謹的選股邏輯和審慎的風險控制來創造真實的超額收益，推動投研文化朝向更深度、更務實、更長期、更前瞻的方向演進。

  ·  產品佈局追求精細與差異，行業分化加劇。過往產品發行與佈局或泛泛採用同質寬基、忽略產品投資風格特色，或傾向市場熱點追逐、忽略內部投研實力根基。依照 “新規” 強調突出業績比較基準的表徵作用，未來產品佈局與競爭格局或將呈現如下趨勢：

1）促使基金公司開展深度市場研究和策略開發，依據市場需求推出更多聚焦於特定行業、特定主題、特定風格或特定策略等具備獨特且稀缺收益風險特質的產品，進而豐富主動權益基金的產品譜系，為投資者提供更多元、更精準的資產配置工具；2）促使基金公司基於自身核心投研能力開展產品佈局與結構搭建，投研團隊龐大、體系完善且能力突出的頭部機構將有能力在多賽道佈局風格清晰、基準明確的產品譜系，進而鞏固加強原有優勢；而核心投研能力相對匱乏的中小機構，或將聚焦個別優勢領域，以極致純粹的風格特質及持續穩定的超額收益來穩固品牌地位，長期形成 “大而全” 與 “小而美” 共存、行業分化加劇的競爭格局。

  ·  優化投資體驗，培育健康長期投資理念。規範、透明且合理的業績比較基準，為投資者評估基金業績表現提供標杆與準繩，有效遏制過往 “掛羊頭賣狗肉” 等風格漂移亂象、規避極端暴露風險。投資者可依據自身市場判斷選擇與其適配的基準與策略，清晰評估基金經理所提供的管理能力（即超額收益）及其是否穩定持續。“新規” 實施將引導投資者由短期淨值波動轉向關注基金的長期運作與策略執行，規避短期熱點追逐、頻繁申贖，通過長期持有以實現投資信任改善與投資體驗提升，培育健康、理性的長期投資文化與理念。

  ·  主動被動協同發展，共同推動財富管理轉型。誠然，“新規” 發展與落地為指數投資展開聲勢浩大的投資科普教育，其憑藉基準清晰、風格穩定、費率低廉及交易優勢等特徵，迎來快速發展與擴容。然而我們認為，被動與主動管理並非此消彼長、相互對立，前者提供充裕的市場 Beta 及短線操作與長線配置工具，後者則以錨定 Beta 為基礎、提供稀缺價值創造功能。結合 “新規” 來看，也並非如同市場悲觀預期 “引導主動投資逐步被動化轉型”，無論是基準選取（基準要素供選擇而非強制，保留差異化選擇空間）亦或偏離監控（依據產品類型、投資策略等分設監測指標閾值）細則，足以彰顯監管層面 “重視主動管理靈活操作與主觀觀點” 的呵護態度。我們認為長期來看，兩者有望相互協同、協調發展。同時，伴隨財富管理行業由 “銷售服務” 向 “買方投顧” 轉型趨勢，“新規” 落地將使得清晰、可靠的業績基準成為基金篩選、組合構建與動態平衡的核心依據，為其提供強大的基礎設施及有利的業務抓手，進而推動財富管理實現業務轉型。

《指引》及《操作細則》徵求意見稿發佈，引發市場諸多關注與討論，我們進行簡單梳理，以供投資者參考並在未來共同持續關注：

  ·  針對基準要素庫：據悉，基準庫採取分層設置方式，一類庫主要納入市場表徵性強且認可度高的指數，鼓勵選取和使用；二類庫基於現有產品基準使用情況，納入當前使用頻次較高、市場容量較大的指數，對一類庫形成有效的補充。結合 “新規” 來看，存量產品導向或更側重基準調整與更換（設定一年過渡期），以使基準更加符合基金合同約定和基金實際風格，避免對市場穩定造成影響。鑑於大量基金集中調整業績比較基準或帶來不必要的操作成本與市場擾動，基準要素庫暫未隨徵求意見稿發佈，有待持續關注。

  ·  針對利益綁定舉措：按照《行動方案》安排，未來將修訂出台薪酬考核規則，細化基金經理薪酬考核具體指標要求；完善基金管理人分類評價監管體系，將業績比較基準相關考核指標納入有關指標體系；常態化註冊與業績比較基準掛鈎的浮動管理費基金產品；以期通過多種方式，全面強化基金管理人、高管和基金經理與投資者利益的綁定機制，切實提升投資者獲得感。但目前來看，《指引》及《操作細則》僅涉及業績比較基準的設定、更換、監測及披露等內容，暫未涉及如何關聯績效考核、權重幾何，亦有待未來密切跟蹤配套細則落地。

  ·  針對分類評價體系：“新規” 過渡期內，部分產品（例如穩定保持高倉位運作的靈活配置型基金，實則以較為寬鬆的業績衡量標準來獲取超額空間；又如具備明顯風格或賽道特徵偏好，卻以寬基指數為業績基準的權益產品）無疑將面臨基準調整訴求。然而基準調整過後，對於基金評價機構與研究人員，甚至基金管理人與銷售機構，分類評價與同類展示的顆粒度究竟應該如何把控？如若較細，部分小眾基準指數疊加基準權重劃分類別，或出現極少樣例情形，喪失比較意義；如若較粗，參照當前以投資類型區分，亦無法切實區分不同基金的投資風格與策略特徵。故而我們初步判斷，基準要素庫或涵蓋不同級別，例如以主流寬基、常見風格與行業板塊作為一級分類，依此作為類別評價基準；至於基準要素權重，或參照當前業內慣用評價標準，採取區間劃分形式圈定可比類別。

本文作者：孫丁茜、胡驥聰、劉均偉，來源：中金量化及 ESG，原文標題：《盲盒” 時代終結，行業生態重塑——公募基金業績比較基準 “新規” 快評》