敏感時刻，美股警報連連！著名估值指標 “史上第二次” 突破紅線，上一次是 1999 年

一項由傳奇投資者本傑明·格雷厄姆（Benjamin Graham）首創、並由諾貝爾經濟學獎得主羅伯特·席勒（Robert Shiller）推廣的經典估值方法，正在向市場發出一個清晰信號：未來數年，請降低迴報預期。

據《華爾街日報》最新報道，這項被稱為 “週期性調整市盈率”（CAPE 或 Shiller P/E）的指標近期已突破 40 大關。這是該指標有記錄以來第二次達到如此高位，此前唯一一次是在 1999 年，即科技股泡沫的頂峯時期。這一動態為當前高歌猛進的美國股市敲響了警鐘。

從歷史上看，Shiller P/E 的峯值往往是市場未來表現不佳的預兆。數據顯示，1929 年、1966 年和 2000 年的估值頂點之後，美國股市在接下來的十年裏都錄得了負的真實（經通脹調整後）回報。這一歷史規律讓投資者對當前估值的可持續性產生了深刻的疑慮。

儘管美股的市銷率（price-to-sales）也已攀升至歷史最高點，但這一警告信號的分量顯得尤為沉重。市場的樂觀情緒與歷史估值模型發出的審慎信號之間，正在形成日益緊張的對立。

估值警報：歷史罕見的 “40” 關口

Shiller P/E 通過回顧過去十年經通脹調整後的平均盈利來衡量股價，旨在平滑商業週期的影響，從而提供一個更穩健的估值視角。其長期歷史平均值約為 17 倍。

即便考慮到現代經濟結構的變化，將統計起點移至計算機和財經媒體普及的 1990 年，其平均值也僅為 27 倍。

據分析，當前超過 40 的水平，無論如何衡量都處於極端高位區域，這意味着當前股價已處於 99% 的歷史時間都未曾見過的高位。

“這次不同”？高估值引發激辯

市場上不乏為高估值辯護的聲音。一種觀點認為，如今指數成分股的公司 “質量更高”，例如微軟這類輕資產、高利潤率的公司佔比遠超以往。然而，當面對 Shiller P/E 這一 “黃金標準” 時，這種解釋顯得有些乏力。

另一種樂觀預期則寄望於人工智能（AI）帶來的生產力革命。

但分析指出，AI 的影響必須是 “真正變革性且持久的”，才足以讓估值迴歸到歷史平均水平。此外，認為企業利潤將持續增長的觀點也受到挑戰，因為當前美國企業税率和勞動力成本均處於低位，這些趨勢在龐大的政府赤字和人口老齡化背景下，不僅難以持續，甚至可能逆轉。

“科技七巨頭” 未來十年真實回報預計為負

需要明確的是，Shiller P/E 並非一個精準的市場擇時工具，高估值狀態可能持續很長時間。但它對於提示長期風險具有重要參考價值。分析認為，當前高企的估值最終需要修正，而價格（P）的下降比盈利（E）的超預期增長，可能性更大。

不過，警報之下也並非全無機會。指數開發機構 Research Affiliates 基於 Shiller P/E 建立的預測模型顯示，不同資產類別未來的回報預期出現顯著分化。據其測算，未來十年：

• 包括 “科技七巨頭” 在內的美國大型成長股的年化真實回報預計為-1.1%。

• 美國大型價值股則有望實現 1.6% 的正回報。

• 前景更為光明的是美國小盤股、歐洲股票和新興市場股票，其預期的年化真實回報分別為 4.8%、5.0% 和 5.4%。