Breakfast | U.S. economic data beats expectations, U.S. stocks rebound; Milan expects continued interest rate cuts and warns that tariff decisions may weigh on the economy

市場概述

美經濟數據優於預期，部分科技股力撐美股反彈，三大美股指本週首度齊收漲。股東大會前特斯拉漲 4%，谷歌漲超 2%、收創新高；芯片指數反彈 3%，AMD 漲 2.5%，博通漲 2%，美光漲近 9%，但英偉達跌近 2%。高通業績優異，盤後仍一度跌超 4%。

美 ADP 就業後，美債價格回落、收益率轉升，ISM 數據公佈後升幅擴大、創一個月新高。美 ISM 數據後，美元指數創五個月新高，但此後轉跌；離岸人民幣盤中逼近 7.14 至三週新低，後一度反彈近百點。

連日重挫的加密貨幣反彈：比特幣盤中重上 10.4 萬美元、較週二低位反彈超 5%，以太坊一度較週二低位反彈超 10%。

現貨黃金反彈超 1%，期金擺脱近一個月低位。倫銅止住四連跌、暫別近兩週低位。美國上週 EIA 原油庫存意外大增，原油盤中轉跌，收創兩週新低，美油跌破 60 美元、一度跌近 2%。

亞洲時段，中國股市上演大逆轉，創業板指收漲逾 1%，電網設備掀漲停潮，半導體疲軟，港股跌幅明顯收窄。

要聞

中央金融辦副主任王江：加快建設金融強國，為中國式現代化提供有力支撐。

決定特朗普關税命運時刻來了，美最高院公開庭辯，法官質疑關税合法性。

美政府已停擺 36 天創史上最長紀錄，特朗普：政府關門已衝擊股市，但仍預計將創新高，為求儘快重啓政府呼籲終結 “冗長辯論” 規則。

市場的 “美國中選風向標”：特朗普任內第一場大選，民主黨 “壓倒式勝利”。

就業企穩信號：美國 “小非農”10 月 ADP 新增就業 4.2 萬人超預期，薪資增長持續停滯；美國 10 月 ISM 服務業 PMI超預期反彈、創八個月新高，價格支付指數三年新高。

歐元區 10 月綜合 PMI升至29 個月新高，德國強勁復甦成增長引擎，法國深陷收縮泥潭。

美財政部季度再融資規模不變，但暗示未來或上調發債規模。

美聯儲理事米蘭：ADP 就業令人欣慰意外，預計繼續降息，警告關税裁決或拖累經濟。

跌破 10 萬美元只是開始？比特幣 “巨鯨”一個月狂拋 450 億美元，拋售潮或會持續到明年春季。

SK 海力士在與英偉達談判中佔上風，HBM4 漲價逾 50%，提前鎖定明年創紀錄業績。

Wegovy 銷售不及預期，諾和諾德Q3 營收增長 5%，第四次下調全年業績指引。

高通上季營收超預期增長10%，本季指引高於預期，盤後仍一度跌超 4%。

市場收報

歐美股市：標普 500 漲 0.37%，報 6796.29 點。道指漲 0.48%，報 47311.00 點。納指漲 0.65%，報 23499.797 點。歐洲 STOXX 600 指數漲 0.23%，報 571.90 點。

A 股：滬指漲 0.23%，報 3969.25 點；深證成指漲 0.37%，報 13223.56 點；創業板指漲 1.03%，報 3166.23 點。

債市：到債市尾盤，美國十年期基準國債收益率約為 4.16%，日內升約 7 個基點；兩年期美債收益率約為 3.63%，日內升約 5 個基點。

商品：WTI 12 月原油期貨收跌 1.59%，報 59.60 美元/桶；布倫特 1 月原油期貨收跌 1.43%，報 63.52 美元/桶。COMEX 12 月黃金期貨收漲 0.82%，報 3993.9 美元/盎司。LME 期銅收漲約 0.3%，報 10698 美元/噸。LME 期鋅收跌約 1.5%，報 3043 美元/噸。

要聞詳情

全球重磅

中央金融辦副主任王江：加快建設金融強國，為中國式現代化提供有力支撐。為加快高水平科技自立自強，必須加快構建科技金融體制，為科技創新提供全生命週期、全鏈條的金融服務。紮實推進全體人民共同富裕，必須在優化區域經濟佈局、促進區域協調發展、鞏固拓展脱貧攻堅成果、推進鄉村全面振興等方面出台更多紮實有效的金融支持措施等。

美高官被爆阻撓與中國討論英偉達芯片。據環球時報，特朗普政府在美國高層顧問近乎一致的反對下，決定不在中美元首會晤中討論英偉達向中國銷售新一代 AI 芯片的請求。此舉標誌着美方在先進芯片出口問題上維持強硬立場，儘管特朗普同時公開強調與中國合作的重要性。中方呼籲美方不要觸碰四個敏感問題，以確保上週美中元首會晤的友好氛圍可以持續下去。

決定特朗普關税命運時刻來了，美最高院公開庭辯，法官質疑關税合法性。至少多數法官對政府依靠宣佈緊急狀態實施無限制的全球性關税持保留意見。首席大法官 Roberts 強調徵税工具是國會的 “核心權力”，駁斥政府的關税不是税收説辭。特朗普任命的大法官 Barrett 問被告特朗普政府的律師，政府援引的緊急權力法 IEEPA 中何處或何時將 “規範進口” 用於賦權徵關税，並質疑為何普遍徵對等關税。另一特朗普任命的法官 Gorsuch 質疑國會能否授權總統徵關税。原告律師稱關税就是税收，IEEPA 不允許破壞全球關税架構。

美政府已停擺 36 天創史上最長紀錄，特朗普：政府關門已衝擊股市，但仍預計將創新高，為求儘快重啓政府呼籲終結 “冗長辯論” 規則。特朗普表示，政府 “停擺” 正在對股市、航空業和 “補充營養援助計劃”（SNAP）食品補助造成負面影響，但仍預計美股將創新高。

• 終結美政府關門的關鍵催化劑：SNAP 中斷的政治後果很嚴重，兩黨或被迫達成妥協！美國政府關門時長已創紀錄，補充營養援助計劃（SNAP）支付因此中斷，該計劃牽動約 12% 美國民眾，直接影響到龐大的選民羣體。美銀警告，由此產生的巨大政治成本，可能會促使兩黨加速談判，以避免事態惡化。醫療補貼與感恩節出行也成有力催化劑，關門僵局即將迎來突破。

市場的 “美國中選風向標”：特朗普任內第一場大選，民主黨 “壓倒式勝利”。美國地方選舉中，民主黨取得重大勝利，Spanberger 成為弗吉尼亞州首位女州長並從共和黨手中奪權，民主黨 Mikie Sherrill 還拿下新澤西州長職位。34 歲的 Mamdani 當選紐約市首位穆斯林市長，其左翼政策引發華爾街擔憂。美國政府停擺第六週背景下，經濟壓力和民生成本成為選民最關心的議題。選舉結果反映民眾對政府停擺的態度及責任歸屬判斷，並可能預示選民在明年中期選舉前的傾向，而中期選舉將決定哪個黨派控制國會。

• 加州通過關鍵提案，民主黨或奪回五個國會席位，中選勝算大增！據美媒報道，加州選民以 65% 支持率通過 50 號提案，允許州議員重劃國會選區地圖，可能為民主黨翻轉多達五個共和黨席位。此舉直接回應得州共和黨重劃選區行動，成功抵消其影響，使民主黨 2026 年中期選舉奪回眾議院控制權的可能性顯著提升。

就業企穩信號：美國 “小非農”10 月 ADP 新增就業 4.2 萬人超預期，薪資增長持續停滯。美國就業市場在經歷兩個月連續下滑後出現企穩跡象，美國 10 月 ADP 就業人數增加 4.2 萬人，大幅超過預期的 3 萬人，也扭轉了上月修正後減少 3.2 萬人（本次修正為 2.9 萬人）的局面。

美國 10 月ISM 服務業 PMI超預期反彈、創八個月新高，價格支付指數三年新高。美國 10 月 ISM 服務業 PMI 指數 52.4，預期 50.8，前值 50。新訂單指數跳漲，創一年新高。需求反彈的同時，通脹壓力也更為明顯。投入價格指數升至 70，創三年來最高水平。就業狀況正在趨於穩定，儘管相關指數仍在收縮。

歐元區 10 月綜合 PMI 升至 29 個月新高，德國強勁復甦成增長引擎，法國深陷收縮泥潭。歐元區 10 月綜合 PMI 升至 52.5，創 2023 年 5 月來新高。德國服務業強勁復甦，新訂單和就業增長顯著，成為區域增長引擎。法國經濟連續 14 個月收縮，政治不確定性持續拖累經濟。投入成本通脹放緩至三個月低點，但產出價格漲幅創七個月新高。分析師認為，温和增長和可控通脹為歐洲央行提供政策靈活性。

美財政部季度再融資規模不變，但暗示未來或上調發債規模，10 年期美債收益率跳升。美財政部公佈 11 月到 1 月一個季度的再融資規模，將發債規模定為 1250 億美元，與 7 月公佈的上季度規模持平，符合華爾街債券交易商的預期。財政部聲明稱，至少未來數個季度將維持中長期美債標售規模不變，但首次加入 “已初步考慮未來上調固定利率及浮動利率美債發行規模” 的措辭，被市場視為提前為加碼鋪路。

美聯儲理事米蘭：ADP 就業令人欣慰意外，預計繼續降息，警告關税裁決或拖累經濟。特朗普新任命的美聯儲理事米蘭表示，他認為美聯儲繼續降息仍是 “合理的行動”，包括在今年最後一次會議 12 月時繼續降息。米蘭的降息立場使得他與其他多位美聯儲官員相比，顯得異類。米蘭稱最新的 ADP 數據 “令人欣慰的意外”，但指出結合整體就業情況來看，他認為美國政府關門前的趨勢仍在延續。他警告稱，如果美國最高法院裁定特朗普政府依據經濟緊急權力實施的關税非法，這可能會增加不確定性並拖累經濟。

跌破 10 萬美元只是開始？比特幣 “巨鯨” 一個月狂拋 450 億美元，拋售潮或會持續到明年春季。比特幣跌破 10 萬美元，但本輪下跌的核心並非槓桿爆倉。數據顯示，過去一個月長期持有者拋售約 40 萬枚比特幣，價值 450 億美元，清算額僅 20 億美元。分析師指出，持幣 “巨鯨” 已停止買入，機構需求消退。這種拋售潮可能持續至明年春季，比特幣或進一步跌至 8.5 萬美元。

SK 海力士在與英偉達談判中佔上風，HBM4 漲價逾 50%，提前鎖定明年創紀錄業績！分析師預計，基於 HBM4 的高利潤率和通用型 DRAM 價格飆升，SK 海力士明年營業利潤可能突破 70 萬億韓元。其中，HBM 業務整體表現預計較今年（銷售額約 30 萬億韓元，營業利潤 17 萬億韓元）增長 40% 至 50%。

Wegovy 銷售不及預期，諾和諾德 Q3 營收增長 5%，第四次下調全年業績指引。過去一年中，隨着市場競爭加劇，該公司的銷售增速已大幅放緩，與此前依靠 Wegovy 實現的快速增長形成鮮明對比。面對增長壓力，諾和諾德調整了全年業績指引。該公司下調了全年盈利預期，同時將全年銷售預期區間的上限下調：按照固定匯率計算，全年銷售增長預期收窄至 8% 至 11%，此前預期為 8% 至 14%；營業利潤增長預期收窄至 4% 至 7%，此前預期為 4% 至 10%。

高通第四財季業績優於預期，當季營收同比增長 10%，第一財季營收指引高於預期，財報公佈後，高通股價盤後仍轉跌，盤後曾跌超 4%。

洪灝：黃金現在不是買入時候，泡沫還沒消化完，比特幣要等到明年三季度末。黃金漲勢太猛好比開快車，容易出事故。

國內宏觀

中國 10 月 RatingDog 服務業 PMI 微降至 52.6，新訂單總量保持擴張。中國服務業在今年最後一個季度初繼續保持擴張。RatingDog 創始人姚煜評論稱，儘管複雜的貿易條件抑制了出口業務，但國內需求的堅實改善繼續推動新訂單擴張。

報道：工商銀行將在香港機場開設金庫，助力香港打造全球黃金交易中心。報道稱，中國工商銀行計劃在香港機場設立貴金屬金庫，並擴充黃金交易團隊，助力香港打造全球黃金交易與清算中心。此舉與香港提升黃金儲存至 2000 噸、建立中央清算系統的戰略相呼應，將進一步強化上海黃金交易所在的影響力。

國內公司

AI 服務器出貨放量推動，鴻海 10 月銷售創公司成立以來單月最高紀錄。鴻海最新公告顯示，10 月營收達到 8957 億，超越 9 月的 8370 億，也遠高於去年同期的 8048 億。AI 服務器業務成為核心增長引擎，雲端網絡產品因 AI 機櫃拉貨需求強勁領漲所有類別。傳統 PC 和 iPhone 組裝業務表現平淡。預計第四季預計第四季 “營運仍會逐季成長”，受益於 AI 機櫃出貨放量及 ICT 產品旺季。

中國版特斯拉！2026 年，小鵬汽車要和高德合作推出 Robotaxi，量產人型機器人。小鵬汽車攜手高德地圖，宣佈 2026 年三款自研 Robotaxi 車型正式試運營，整合高德叫車平台並開放生態佈局，進軍海外市場。小鵬同時發佈人形機器人 IRON，並宣佈 2026 年底目標實現規模量產高階人形機器人。

比亞迪 10 月在英銷量飆升：新車註冊量幾乎為特斯拉七倍，英國成其海外最大市場。去年，特斯拉在英國的銷量幾乎是比亞迪的六倍，短短一年時間，兩家公司的市場地位發生了根本性逆轉。今年迄今，比亞迪在英國的銷量已達 39,103 輛，較去年同期激增逾五倍，而特斯拉銷量則下滑 4.5% 至 35,455 輛。

受交易量和 IPO 激增推動，港交所三季度利潤猛增 56%。最新財報顯示，港交所三季度核心交易及結算費收入增長 54% 至 75 億港元，股票交易量翻倍，滬深港通交易量增長超兩倍。前九個月 IPO 募資 1883 億港元，遠超去年同期。恒生指數三季度飆升 29%，推動股票和衍生品交易創下歷史紀錄，為交易所帶來豐厚收益。

海外宏觀

美國謀劃關鍵礦產交易俱樂部。據環球時報，美國正聯合日韓、澳大利亞等國籌建 “關鍵礦產交易俱樂部”，旨在重構供應鏈、減少對華依賴，爭奪 AI 與綠色產業主導權。中國專家認為，美國短期內難以建立完整精煉產能，該俱樂部 5 年內難有實質作用，但可能爭奪資源國迫使 “選邊站”。

敏感時刻，美股警報連連！著名估值指標 “史上第二次” 突破紅線，上一次是 1999 年。著名估值指標——經週期調整的市盈率（Shiller P/E）近期已突破 40，這是歷史上第二次觸及該高位，上一次發生在 1999 年互聯網泡沫時期。基於該估值模型的預測顯示，未來十年美國大型成長股的真實回報可能為負。

警惕泡沫，德銀考慮做空 AI 股票進行風險對沖。德銀正在探討如何對沖其在數據中心行業數十億美元的風險敞口，考慮的方案包括做空一籃子 AI 相關股票，以及通過衍生品進行合成風險轉移（SRT）。當前全球對 AI 泡沫的擔憂加劇，新加坡金融監管局和韓國交易所近期均發出警告，而知名 “大空頭” Michael Burry 已大舉做空英偉達和 Palantir。

美股泡沫有多大？瑞銀給出七個觀測指標。當前美股估值高企引發市場對潛在泡沫的擔憂，瑞銀報告指出市場已具備泡沫形成的七個指標："逢低買入"心理、人工智能技術帶來的"這次不一樣"敍事、代際記憶差距、整體利潤增承壓、市場高度集中、散户積極參與以及寬鬆的貨幣環境。不過報告認為市場仍處潛在泡沫早期階段，尚未達到危險頂峯，因估值未達極端水平、科技投資佔 GDP 比重可控，且未出現類似千禧年泡沫時期的極端併購案等見頂信號。

緊隨韓國，新加坡發佈 AI 泡沫預警：科技股估值過高，市場回調風險加劇！新加坡金融管理局指出，AI 相關股票的漲勢主要由估值擴張驅動，而非盈利增長，若市場對 AI 盈利能力的樂觀情緒減弱，可能引發市場大幅回調。就在 MAS 發佈預警之前，由於 Palantir 和 AMD 等公司業績展望沒有滿足市場期待，全球半導體股票已出現一輪拋售，市值蒸發約 5000 億美元。

挪威暫停 “道德投資規則”，避免全球最大主權基金拋售美國科技股。挪威中左翼政府週二緊急推動議案在議會通過，暫停獨立道德委員會的工作，以避免被迫出售亞馬遜、微軟和 Alphabet 等美國科技巨頭的股份。該基金持有的美國七巨頭股份佔其股票投資組合的 15% 以上。

海外公司

特斯拉董事會致股東：要麼付錢給馬斯克，要麼後果自負。特斯拉董事會要求股東批准最高 8780 億美元的馬斯克薪酬方案，警告若拒絕可能導致其離職、股價崩盤。董事會認為只有馬斯克能實現自動駕駛和機器人目標，若成功公司市值將達 8.5 萬億美元。但加州公務員退休系統、挪威主權基金等大股東反對，認為薪酬過高且加劇 “關鍵人物風險”。專家批評這是被 “超級明星 CEO 要挾”，違背公司治理原則。

蘋果計劃 10 億美元買谷歌 AI 服務，1.2 萬億參數模型助 Siri 大升級。報道稱新版 Siri 預計於明年春季推出，谷歌的 Gemini 模型將負責處理 Siri 的信息綜合和任務執行等核心功能。不過蘋果強調這只是過渡方案，並仍在開發自有的 1 萬億參數模型。消息公佈後，兩家公司股價週三短暫跳漲至盤中高點。

AI 訓練引爆散熱革命？高盛：液冷明年全面超風冷，年複合增長超 100%！高盛最新研報指出，全球服務器冷卻市場正迎來結構性增長機遇，預測 2027 年總規模將達 176 億美元。AI 訓練服務器是核心驅動力，預計年複合增長率高達 101%。液冷滲透率預計從 2024 年的 15% 飆升至 2027 年的 80%，增長動能源於高功率 AI 服務器需求激增及液冷方案單機價值量提升。

Anthropic 放豪言，四年營收翻 180 倍，現金流比 OpenAI 提前三年轉正。Anthropic 大幅上調營收預期：2028 年營收將達 700 億美元，較今年增長約 13 倍，較去年增加超 182 倍。更為關鍵的是，Anthropic 預計最早將在 2027 年實現現金流轉正，比 OpenAI 的 2030 年目標提前三年，後者主要受鉅額開發成本的拖累。

麥當勞 Q3 淨利潤小幅下滑，同店銷售超預期，“超值套餐” 推動美國市場復甦。三季度，麥當勞全球同店銷售增長 3.6% 略超預期，其中，美國市場同店銷售增長 2.4%。公司在 8 月份降低了某些套餐的價格，推出 “買一送一” 的促銷活動，涵蓋香腸餅乾和雙層芝士漢堡等產品。

今日要聞前瞻

日本 10 月服務業、綜合 PMI。

美聯儲理事沃勒、美聯儲理事巴爾、紐約聯儲主席威廉姆斯、費城聯儲主席保爾森、克利夫蘭聯儲主席哈瑪克講話、聖路易聯儲主席穆薩萊姆。

英國央行公佈利率決議。

特斯拉年度股東大會。

小馬智行和文遠知行計劃於 11 月 6 日在香港交易所同步掛牌上市。

Airbnb 公佈財報。

2025 年世界互聯網大會烏鎮峯會。