Tencent once again aims for 7 trillion

作者 | 黃昱

編輯 | 王小娟

正在大手筆投入 AI 的騰訊，又給投資者吃了一顆定心丸。在二季度交出一份超出市場預期的 “戰報” 後，騰訊三季度的成績單依然沒有掉鏈子。

11 月 13 日，騰訊控股（00700.HK）發佈 2025 年第三季度財報顯示，報告期內，騰訊總營收達 1928.7 億元，同比增長 15%，與上一季度增速持平；同時，Non-IFRS 歸母淨利潤高達 705.5 億元，同比增長 18%，遠超市場預期。

隨着騰訊業績的強勢復甦，疊加其在 AI 戰略上的堅定投入等，騰訊也迎來了價值重估。國海證券研報表示，根據 SOTP 估值方法，其給予 2026 年騰訊控股各項業務合計目標市值 6.5 萬億元人民幣/7.1 萬億港元，對應目標價 773 港元，維持 “買入” 評級。

事實上，今年以來，騰訊股價已累計上漲近 60%，並一度接近 2021 年創下的歷史股價最高點，11 月 13 日收盤總市值達到 6 萬億港元，重返 7 萬億港元市值巔峯似乎也並不遠了。

AI 在為這家互聯網巨頭注入增長動力的同時，因為遠離了今年互聯網行業最火熱、最燒錢的 “即時零售大戰”，有券商認為，騰訊預計將是中國上市的互聯網巨頭中在三季度唯一實現利潤同比增長的公司。

在持續的 AI 熱潮中，外界審視騰訊財報的焦點無疑更多落在了 AI 上。

從顯示 AI 投入決心的資本開支來看，騰訊目前相對謹慎。

財報顯示，今年第三季度，騰訊的研發支出達到 228.2 億元，同比增長 28%，創歷史新高；但資本支出達 129.8 億元，同比減少 24%，環比也下降約 32%。

騰訊首席戰略官詹姆斯·米歇爾指出，2024 年騰訊總資本支出同比增長了 221%，約佔之前收入的 12%。對於 2025 年，騰訊曾指引將進一步增加資本支出，且資本支出佔收入的比例為低兩位數百分比。而實際 2025 年的資本支出將低於騰訊之前的指引範圍，但金額將高於 2024 年。

對於投資者擔心的資本支出不如更 “激進” 的公司是否會導致騰訊在 AI 應用市場掉隊的問題，騰訊總裁劉熾平表示，騰訊所有的 GPU 資源實際上足以滿足內部使用，而限制因素主要在於外部雲服務收入方面。

同時，他強調，新的資本支出指引並不反映騰訊的 AI 戰略發生變化，也不是對未來 token 消耗預期的改變，而是由於 AI 芯片供應情況的變化。

與此同時，劉熾平首次披露雲業務今年已經實現盈利。但他也表示，AI 芯片供給變化在一定程度上影響了雲服務收入。

今年 “雲” 無疑是騰訊站在聚光燈下的業務，不僅因為 AI 應用爆發推動雲廠商業績強勁增長，更因為騰訊雲已同時成為騰訊 B 端和 C 端重磅 AI 產品的大本營。

財報顯示，第三季度，騰訊的企業服務收入同比增長十幾個百分點，受益於雲服務的收入增長（其中包括企業客户對 AI 相關服務需求上升帶動的增長），以及由於微信小店交易額擴大而帶動的商家技術服務費收入增長。

C 端 AI 原生應用的商業化雖然還未提上日程，但騰訊對元寶的重視毋庸置疑。

今年以來，騰訊對元寶的發展戰略，已從獨立產品單兵突進，轉向與騰訊生態應用深度融合。

元寶現在已經和騰訊會議、騰訊文檔，以及微信、騰訊視頻、QQ 音樂等 10 多個應用打通，在 9 月，打通進程還迎來關鍵節點：元寶全面上線公眾號與視頻號評論區，用户可通過 @元寶進行互動。

騰訊提供數據顯示，元寶日活已躋身國內 AI 原生應用前三，單日提問量達到年初月總量級別。

在場景化落地快速推進的同時，騰訊持續加強 AI 底座建設，混元大模型能力不斷提升。9 月，騰訊開源混元圖像 3.0 模型，該模型在國際權威榜單 LMArena 的文生圖評測中獲盲測第一。

截至目前，混元圖像、視頻衍生模型總數已達 3500 個，3D 系列模型社區下載量超過 300 萬，顯示出其在產業應用與開發者生態中的活躍度。

騰訊董事會主席兼首席執行官馬化騰表示，對 AI 的戰略投入，不僅為騰訊在廣告精準定向及遊戲用户參與度等業務領域帶來助益，也帶來了編程、遊戲及視頻製作等領域的效率提升。

反映在財報中，騰訊各核心業務處於持續向好趨勢中，主要板塊收入均實現雙位數增長。

作為騰訊的支柱業務之一，遊戲業務今年十分給力，已經連續第四個季度保持 20% 以上的增速，徹底從前兩年的陰霾中走了出來。

具體來看，第三季度騰訊遊戲帶來的收入達到 636 億元，同比增長 22.8%，其中，本土市場遊戲收入 428 億元，同比增長 15%；國際市場遊戲收入 208 億元，同比大幅增長 43%，也是收入規模首次突破 200 億元大關。

騰訊在財報中指出，國際市場遊戲的亮眼表現主要得益於 Supercell 旗下游戲的收入增長，近期收購的遊戲工作室的收入貢獻，以及新發布的個人電腦及主機遊戲《消逝的光芒：困獸》的銷量表現。

國信證券分析師認為，騰訊前期海外工作室積極佈局，當前可以持續將射擊遊戲經驗、GAAS（遊戲商業化）經驗賦能海外，預計騰訊海外遊戲明年延續今年優秀表現。

當然除了遊戲外，騰訊廣告營收收入也保持了較高增速，今年第三季度，在 AI 與微信商業生態持續提振下，騰訊營銷服務業務收入 362.4 億元，同比增長 21%，增速連續十二個季度保持兩位數，並領先行業。

財報指出，該增長乃由於廣告曝光量的提升，這得益於用户參與度及廣告加載率的提高，以及 AI 驅動的廣告定向所帶動的 eCPM（有效千次展示收益）增長。同時，騰訊特別提到，第三季度所有主要行業的廣告主投放均有所增長。

據悉，騰訊廣告已構建起一個 “AI 賦能的全域經營圖景”，在財報同期正式披露的智能投放產品矩陣騰訊廣告 AIM+，支持廣告主自動配置定向、出價及版位，並優化廣告創意，從而提升他們的營銷投入回報。

以途遊遊戲為例，通過騰訊廣告 AIM+，其廣告基建數量與消耗規模實現數倍增長，新素材測試周期縮短 50%–70%。

馬化騰指出，隨着混元基礎模型能力不斷提升，騰訊在推動元寶普及的投入以及在微信內發展 AI 智能體能力所做的努力，將帶來更積極的進展。

在 AI 驅動下，騰訊真正迎來了一個新的擴張週期。