Goldman Sachs significantly raised its long-term copper price forecast and believes that aluminum prices are too high in the short term

與此同時，高盛維持對鋁價的看跌立場，預計 2026 年四季度鋁價將跌至 2350 美元/噸，並認為直到下個十年初期價格才能恢復到當前水平。高盛預計，新增供應推動市場轉入過剩，鋁需求雖將受益於與銅類似的需求驅動因素以及替代效應，但鋁不會面臨銅所遭遇的資源限制問題。

銅：資源約束推動 2028 年後價格大幅上漲

高盛的創新定價模型指向更高銅價，高盛此次推出了全新的"長期銅激勵曲線"定價模型，這一方法論突破了傳統項目激勵曲線的侷限。新模型綜合考慮了廢料回收、替代效應、礦山壽命延長以及停滯和新興項目的調整因素，預計本十年後期將因資源限制和關鍵領域需求增長而出現供應缺口。

高盛將 2026 年銅價預測小幅上調至 10500 美元/噸，略低於市場共識，主要反映短期市場小幅過剩的預期。但更值得關注的是長期預測：2035 年銅價目標為 15,000 美元/噸 (按 2025 年美元計算為 11,500 美元/噸或 5.20 美元/磅)，顯著高於市場共識和遠期價格。高盛同時上調了 2029 年和 2030 年銅價預測至 12,000 美元/噸和 12,250 美元/噸。

高盛的分析揭示了銅供應缺口形成的三個核心原因：

首先，短期礦山產量衰減速度遠慢於預期，但長期運營成本顯著上升。數據顯示，2024 年礦山產量超出 2014 年預測，主要源於礦山壽命延長。儘管產量得以維持，但這些礦山的銅礦石品位下降了 25%，意味着需要開採 33% 更多礦石才能生產等量的銅，導致運營成本顯著上升。

其次，剛果最近產量增長超預期但面臨制約。該國擁有全球 8% 的銅儲量，目前產量佔全球 14%。過去十年，中國投資推動該國產量大幅增長。雖然高盛在預測中納入了額外 50 萬噸的剛果產量增長，但這一假設面臨三大制約：美國尋求平衡中國在剛果的影響力、該國礦產勘探支出較低、以及非洲僅佔全球未發現銅資源的約 5%，暗示當前 14% 的產量份額難以長期維持。

第三，精煉銅需求低於預期主要源於鋁替代效應加強。高盛估算，如果沒有替代和節約效應，2024 年銅消費量將高出 13% 或 400 萬噸。研究發現，銅鋁價差每擴大 1,000 美元/噸，淨替代率就會增加約 0.1%，這在 2035 年相當於 17.5 萬噸的精煉銅需求減少。

此外，高盛開發的全面廢料供應模型顯示，在扣除流入鋼鐵和鋁價值鏈的銅損失後，過去十年消費後回收率被限制在 75% 左右。高盛的核心假設是回收率上限約為 75%，但估算銅價每上漲 10%，回收率將提高 0.8%。然而，這種關係在接近 80% 回收率時將呈現遞減效應。高盛 2030 年預測的消費後廢料回收率為 74%(對應銅價 12,250 美元/噸)，在長期方法論中，價格需要上漲 12.5% 才能將回收率提高 2%，相當於年廢料供應增加 35 萬噸。

鋁：當前價格過高，供應增長將推動價格回落

高盛維持對鋁市場 12 個月看跌觀點，預計隨着新增供應推動市場轉入過剩，鋁價將在 2026 年第四季度下跌至 2350 美元/噸。雖然此後預期價格回升，但要到下一個十年初才能回到當前價格水平。鋁需求雖將受益於與銅類似的需求驅動因素以及替代效應，但鋁不會面臨銅所遭遇的資源限制問題。

高盛延長了鋁的長期價格預測，預計 2030-2035 年價格將在 2,900-3400 美元/噸區間交易 (約合 2,600 美元/噸的 2025 年美元)。

高盛認為，與銅的全球資源約束不同，鋁面臨的是區域性電力約束而非通脹性約束：

電力成本約佔鋁運營成本的 35%，而鋁土礦仍然豐富且廉價。雖然高盛預計歐洲電價將因液化天然氣供應增加而下降，但鋁生產商在歐洲和北美越來越難以以低價 (<50 美元/兆瓦時) 獲得長期 (數十年) 電力合同，這將削弱部分第一四分位生產商的成本優勢。

未來十年新鋁供應增長可能依賴廉價燃煤發電 (40-60 美元/兆瓦時)，使這些新產能處於全球成本曲線的第二四分位，資本支出水平高於中國但遠低於發達市場。2026-2030 年約 2500 美元/噸的價格 (按 2025 年美元計算) 足以激勵印度和印尼的新產能，然後在 2030-2035 年需要上升至約 2600 美元/噸 (按 2025 年美元計算) 以激勵下一個前沿地區。這將使 2035 年銅鋁價格比從 2025 年的平均 3.8:1 上升至 4.4:1。

其他供應方面，高盛預計全球從 2025 年到 2035 年產量將增長約 1300 萬噸。高盛認為中亞、伊朗和撒哈拉以南非洲將成為下一個鋁生產增長中心。其中，中國東方希望集團正在推進在哈薩克斯坦投資 120 億美元的鋁產業鏈計劃，雲南建設投資集團正在考察塔吉克斯坦的投資機會。