POP MART's craze cools down: scalpers stop hoarding, Labubu's premium myth is collapsing

曾經炙手可熱的 “Labubu 經濟” 正面臨嚴峻考驗，隨着二級市場溢價能力的顯著消退，泡泡瑪特作為資本市場寵兒的光環正在褪色。投資者開始重新審視這家中國玩具製造商能否維持其高增長神話，以及其核心 IP 是否僅僅是一場短暫的流行風潮。

據彭博報道，由於媒體披露倒賣者（黃牛）對 Labubu 玩具的需求減弱，泡泡瑪特股價週二一度下跌 6.2%，創下三週以來的最大跌幅，成為 MSCI 亞太指數中表現最差的股票之一。

拋售潮的直接導火索是有報道稱，中國二級市場的價格劇烈波動已發出需求疲軟的信號，導致部分黃牛暫停了囤貨行為。

這一動態重創了市場信心。自今年 8 月觸頂以來，泡泡瑪特股價已累計下跌約 44%，市值蒸發超過 250 億美元。此前，憑藉 Labubu 玩偶的流行，該公司曾上演了近期市場上最戲劇性的反彈之一，儘管今年以來股價仍翻了一番以上，但近期的數據表明，無論是國內的轉售價格還是海外的假日銷售，均出現了不及預期的跡象。

光大證券國際策略師 Kenny Ng 指出，投資者對其產品熱度可能降温的擔憂揮之不去，關於需求減弱的報道往往會對股價造成沉重打擊。目前，市場核心的擔憂在於，支撐泡泡瑪特自 2022 年低點反彈 3200% 的那隻露齒怪獸，究竟是一個經得起時間考驗的長期 IP，還是保質期已至的快時尚產物。

二手溢價消失與黃牛退場

作為收藏品週期的早期預警指標，二級市場的價格動盪最為敏感。

玩具轉售平台千島的數據顯示，迷你 Labubu 全套或 “坐得住” 系列的平均價格已跌破官方零售價。

在美國轉售網站 StockX 上，雖然 Labubu 仍佔據收藏品主導地位，但溢價神話正在破滅。曾被炒至近 400 美元的 “坐得住” 系列目前售價約 110 美元，遠低於其 168 美元的零售價；部分稀有版本的溢價幅度也較 6 月份的高點大幅縮水。

這種價格倒掛直接導致了黃牛的離場，進而影響了投資者的情緒。晨星公司分析師 Jeff Zhang 表示，部分投資者可能正在從中國的 “新消費” 股票中輪動撤出以鎖定利潤，同屬該板塊的老鋪黃金與蜜雪冰城週二均出現了不同程度的下跌。

增長放緩與 “豆豆娃” 隱憂

除了轉售市場的降温，泡泡瑪特在海外市場的擴張步伐也遭遇質疑。據紐約數據分析公司 YipitData 的數據，截至 12 月 6 日的本季度，泡泡瑪特在北美的收入增長放緩至 424%，較截至 9 月的三個月增速減半。儘管公司在美國進行了包括梅西百貨感恩節遊行和帝國大廈巡展在內的激進營銷，但在谷歌的搜索熱度自夏季見頂後已持續降温。

令人失望的美國 “黑色星期五” 表現，加上轉售需求的冷卻，讓市場重新想起了 1990 年代 “豆豆娃” 泡沫破裂的往事。這也挑戰了泡泡瑪特能否成為中國版華特迪士尼或 Hello Kitty 母公司三麗鷗的敍事。

標普全球數據顯示，自 11 月以來，針對該股的看空押注已增加兩倍，達到 2023 年 8 月以來的最高水平。

浦銀國際首席消費分析師 Richard Lin 表示：“市場非常關注泡泡瑪特的短期數據。最大的問題在於，如果它不能在年底前維持極高的同比增長率，那麼在高基數效應下，明年是否還能實現增長？”

估值分歧與多元化嘗試

面對市場的質疑，部分機構投資者選擇觀望。Financiere de L’Echiquier 亞洲股票主管 Kevin Net 表示，市場情緒已明顯轉為負面，儘管 9 月下旬時估值並不算貴，但目前對未來每股收益存在諸多疑問，因此他選擇等待重新介入的時機。

EFG Asset Management 的基金經理 Daisy Li 也坦言，由於 Labubu 屬於非必需消費品，本質上難以建模，因此很難對其建立堅定的投資信念。

然而，賣方分析師仍普遍持樂觀態度，平均 12 個月目標價較最新收盤價高出約 84%。摩根士丹利分析師 Dustin Wei 等人在一份報告中指出，雖然短期獲利回吐和回調屬正常現象，但將股價推低至谷底估值顯得 “過於先發制人” 且不合理。他們認為市場忽視了泡泡瑪特經常性客户羣的長期擴張。

為應對單一 IP 依賴風險，泡泡瑪特正押注於 Crybaby、Twinkle Twinkle 和 Hirono 等其他 IP，並積極涉足娛樂產業，包括在北京開設主題樂園、與索尼影業達成電影開發協議，以及推出珠寶品牌 POPOP。

但 Edmond de Rothschild Asset Management 基金經理 Xiadong Bao 警告稱，當前最大的擔憂是 Labubu 及其頭部 IP 的勢頭是否正在消退，如果 Labubu 銷售下滑，其他角色 “可能不足以彌補並維持此前股價中已計入的強勁勢頭”。