The market is overly focused on the so-called "North American market high-frequency data," Morgan Stanley: POP MART is undervalued
摩根士丹利指出投資者過度依賴難以驗證的北美信用卡消費數據，卻忽視了泡泡瑪特在中國和亞洲市場的強勁增長動能，同時非 Labubu IP 產品的增長快速。大摩預計公司 2026 年盈利增長達 21%。若公司能實現每季度約 10% 的環比增長，銷售額將達到大摩的最樂觀的預期——600 億元人民幣銷售額及 198 億元人民幣淨利潤。
大摩認為市場過度關注泡泡瑪特北美市場的高頻銷售數據，嚴重低估了公司的真實價值。
追風交易台消息，1 月 5 日，摩根士丹利Dustin Wei 的研究團隊發表研報，指出市場對泡泡瑪特北美業務的悲觀預期存在嚴重偏差，投資者過度依賴難以驗證的信用卡消費數據，卻忽視了泡泡瑪特在中國和亞洲市場的強勁增長動能。
市場基於信用卡數據推算的 2025 年北美銷售額低至 60 億元人民幣，大摩則預計為 71 億元。更重要的是，研報認為投資者過度關注北美市場和 Labubu 單一 IP，當前公司在中國和亞太地區的基本面強勁，同時非 Labubu IP 產品的增長快速。
大摩預計 2026 年盈利增長達 21%。若公司能實現每季度約 10% 的環比增長，銷售額將達到大摩的最樂觀的預期——600 億元人民幣銷售額及 198 億元人民幣淨利潤，這意味着預期盈利增長 45-50%。一旦泡泡瑪特開始展現明確的環比增長，股價將出現積極反應。
北美銷售預期可能過低
廣泛流傳的信用卡消費數據顯示，泡泡瑪特 2025 年北美銷售額僅為 60 億元人民幣左右的低位。
這些數據顯示 2025 年第四季度北美銷售額較第三季度下降 25-30%，且市場已將這一趨勢外推至 2026 年，定價為北美市場將出現銷售下滑。
但大摩的分析則預計泡泡瑪特 2025 年北美銷售額為 71 億元人民幣，第四季度銷售額與第三季度接近。
大摩預計第四季度線上銷售環比下降，而線下銷售將顯著環比增長。分析師認為，得益於供應增加和更多新品發佈，非 Labubu 產品在第四季度成為更強勁的驅動力。
大摩估計 2025 年北美門店平均年坪效將達到 4500-5000 萬元人民幣，下半年高於上半年。這意味着新店 1-2 個月即可收回投資，遠快於美國大多數零售業務，顯示需求極為強勁。
線上賣爆款線下造鐵粉，未來優勢聚焦亞太
泡泡瑪特北美市場上半年在線銷售佔比約 60%，三季度受 Labubu 預售驅動進一步升至 60-70%。
研報指出，線下銷售的 IP 分佈遠比線上渠道更加多元化。在潮玩領域，實體產品的視覺吸引力優於線上瀏覽。消費者在門店停留時間更長，提升了新 IP 探索和交叉銷售的機會。
此外，泡泡瑪特在中國和亞太地區的經驗表明，實體店是培養回頭客的基礎，這一消費羣體的購買行為比受社交媒體影響的互聯網趨勢追隨者更加穩定。
從更大格局看，分析師認為市場過度強調北美市場，卻忽視了泡泡瑪特在中國和亞太地區的優勢。
公司在這些地區建立了強大的消費者參與度和品牌資產，熱門產品的供應增加以及新 IP/新設計的推出都獲得消費者良好反響，推動業務持續強勁。
大摩認為，2026 年集團整體的盈利動能將成為比北美市場或 Labubu 更強的股價驅動因素。
新年增長數據和 IP 多元化戰略將提振預期
大摩認為市場忽視了泡泡瑪特在 2025 年下半年銷售的是老款 Labubu 毛絨玩具，2026 年將推出更多新產品的背景。
此外，2025 年是泡泡瑪特在美國走紅的第一年，未來將有更多增長舉措來開發 IP 和吸引消費者。
研報認為，恢復環比增長和 IP 多元化的更多證據是改善市場情緒的兩大重要催化劑。
研報指出公司 2025 年二季度和三季度銷售環比均增長約 50%，形成極高基數。因此四季度至 2026 年一季度環比增長放緩屬正常現象。大摩預計 2026 年二季度和三季度環比增長加速將由持續開店、新客户獲取和新品發佈推動，屆時將提升市場對 2027 年的預期。
如果泡泡瑪特一季度能實現 5-10% 的穩健環比增長且區域結構平衡，大摩指出當前對 2026 年銷售的預測（480 億元，同比增長 26%）可能偏保守。
在 IP 多元化方面，市場將在 2026 年越來越認識到非 Labubu IP 的實力。公司表示集團銷售前五大 IP 在四個區域均位列前五。但長期來看，大摩認為不同地區的 IP 偏好將出現差異。
例如，Twinkle Twinkle 在 2026 年中國市場的規模將超過 Labubu 的 50%。此外，Hirono、Hacipupu 和 Nyota 在海外市場獲得的關注度強於中國市場。
長期投資邏輯，全球 IP 收藏品平台
研報指出，泡泡瑪特似乎已做好準備捕捉全球不斷增長的"成人兒童"（kidult）IP 產品需求。
分析師認為泡泡瑪特正演變為一個全球 IP 收藏品平台，融合了三麗鷗的設計驅動 IP、萬代南夢宮的產品開發、樂高的設計主導可重複產品系統，以及迪士尼的體驗/媒體特許經營構建模式。
此外，泡泡瑪特的商業模式資產輕、ROE 高，引領和塑造全球 kidult 浪潮的同時實現長期高質量回報復合增長。
當前估值下，泡泡瑪特以約 16 倍 2026 年市盈率交易，對應 21% 的盈利增長預期。若公司實現大摩最樂觀預期——2026 年銷售額達 600 億元，估值將僅為 12 倍，盈利增速高達 45-50%。
