The U.S. Supreme Court temporarily suspends tariff ruling, with the market focusing on seven key issues

據央視新聞，當地時間 1 月 9 日，美國最高法院表示，當天不會就特朗普政府依據《國際緊急經濟權利法》（IEEPA）做出的全球對等關税作出裁決。這意味着市場可能要繼續等待下一個 “意見日”。

據追風交易台消息，據美銀 Aditya Bhave 團隊 9 日發佈的研報，儘管博彩市場認為關税被推翻的概率較大，但無論結果如何，政府都可能通過其他法定授權來填補收入缺口，貿易政策對今年經濟增長的支持基調並未改變。

若 IEEPA 關税被法院駁回，美銀預計債券收益率將因財政赤字擔憂而上升，而股市則因零售商利潤率壓力緩解及財政立場的放鬆而上漲。在此情境下，行政當局極有可能迅速啓用第 122 條、第 232 條及第 301 條等替代性法律條款，以試圖挽回部分關税收入，這可能導致特定行業的關税結構出現劇烈波動。

反之，若關税意外獲得支持，市場反應將走向反面，即債券收益率和股市下行。值得注意的是，當前的關税收入已因進口替代和豁免措施而低於預期，實際徵收率僅為 11.2%，顯著低於理論測算的 14.5%，這在一定程度上緩衝了裁決結果對實體經濟的直接衝擊。

在裁決落地的關鍵窗口期，投資者亟需理清從裁決概率、後續政策演變到資產價格波動的核心邏輯。以下是市場最關注的七個關鍵問題：

關鍵問題一：會發生什麼，裁決何時落地？

最高法院在 1 月 9 日美東時間上午 10 點發布意見。據央視新聞，當地時間 1 月 9 日，美國最高法院表示，當天不會就特朗普政府依據《國際緊急經濟權利法》（IEEPA）做出的全球對等關税作出裁決。這意味着市場可能要繼續等待下一個 “意見日”。

據美銀提示，該意見或在未來某個 “意見日” 才公佈。

關鍵問題二：市場押注的結果是什麼？

在美銀報告撰寫時點，Kalshi 給出的 “關税被維持” 概率不足 25%。這一概率在 11 月 5 日口頭辯論前曾處於 35% 至 40% 區間，辯論後數日一度下探至 20%。

關鍵問題三：關税目前為財政帶來多少收入？

美銀估算，關税收入近期大致運行在每月約 300 億美元水平，按年化約佔 GDP 的 1.2%。其中約 55% 至 65%（約佔 GDP 的 0.7% 至 0.8%）歸因於 IEEPA 相關關税。

這一基數決定了裁決不僅是貿易政策事件，也會被市場納入財政與赤字路徑的討論框架。

關鍵問題四：若 IEEPA 關税被推翻，政府可能用哪些替代工具？

美銀判斷，若 IEEPA 關税被推翻，政府可能轉向其他法定授權以追回部分收入，第一步或使用 Section 122，該條款允許在 150 天內徵收最高 15% 的關税，之後需國會延長。

美銀預計，政府可能利用這 150 天窗口期啓動更多 Section 232（國家安全）與 Section 301（不公平貿易行為）調查。即便如此，整體關税收入仍可能出現淨損失，約為 GDP 的 0.3%，摺合每年約 900 億美元。

更重要的是，最終關税結構可能更 “凹凸不平”：部分被認定涉及國家安全的行業，可能在 232 與 301 框架下承受更高關税；而部分行業（如消費相關）則可能出現關税負擔顯著下降。

關鍵問題五：裁決對股債市場的主線影響是什麼？

美銀的基準推演是：若 IEEPA 關税被推翻，市場將計入關税收入減少、赤字擴大，推動長端美債收益率上行；同時，股票可能因零售商利潤率壓力緩解、以及 “隱含財政更寬鬆” 而上漲，且更可能集中在相對不易被 232 或 301 覆蓋的板塊，例如消費類股票。

但市場反應的幅度取決於裁決細節，包括：Fentanyl 關税是否也被推翻，還是僅涉及互惠關税；已徵收關税是否需要退款等。

若關税被維持，美銀預計將出現相反方向，股市與債券收益率回落。由於市場當前更偏向 “推翻”，這一方向的意外性可能更強，價格衝擊也可能更大。

關鍵問題六：對增長、通脹與美聯儲意味着什麼？

美銀認為，無論最高法院如何裁決，今年貿易政策整體都可能更偏支持增長。

若關税被維持，美銀預計政府可能更快降低貿易不確定性，並在中期選舉前推動更 “市場與增長友好” 的結果，潛在舉措包括重新談判美國 - 墨西哥 - 加拿大協議。

若關税被推翻，宏觀層面可能受益於更寬鬆的財政立場（更大赤字），但這一順風會被新一輪貿易不確定性部分抵消。短期通脹影響可能略偏下行：已經將關税成本轉嫁給消費者的零售商，可能更長時間按兵不動，甚至下調部分價格；此前自行吸收成本的企業，也會減少繼續提價的動力。

這可能在邊際上為美聯儲進一步降息提供空間，但美銀同時強調影響或有限，原因包括：FOMC 多數成員傾向 “看穿” 關税對通脹的一次性影響，而更寬鬆的財政立場也可能刺激需求，為後續通脹帶來上行風險。

關鍵問題七：為什麼關税收入已經低於預期，市場該如何解讀？

美銀指出，IEEPA 相關關税徵收低於預期，本身會削弱最高法院裁決對市場與宏觀的淨衝擊。

最新貿易數據對應的有效關税税率在 2025 年 11 月為 11.2%（美銀按慣例假設當月徵收對應上月進口），該水平已連續三個月穩定，且根據 12 月每日財政報表數據，對 11 月進口的有效税率甚至可能進一步下降。這與此前 “夏季宣佈的措施完全反映後税率會明顯上行” 的預期不符。

美銀給出兩點原因：其一，進口商明顯轉向低關税產品與來源地，美銀估算這一替代效應令有效税率下降約 3 個百分點；其二，理論税率與有效税率之間超過 3 個百分點的缺口，可能來自未充分計入的豁免與變通安排，其中歐盟缺口最顯著，理論税率約 16%，有效税率約 9%。類似 “低於理論值” 的情況也出現在瑞士，、巴西，墨西哥與印度等主要貿易伙伴上。

對投資者而言，這意味着無論裁決結果如何，財政收入與價格傳導的 “實際槓桿” 可能都小於模型假設，市場更可能轉向交易 “替代關税路徑” 與行業再分配，而非僅交易總量衝擊。