這一次不一樣？本輪 “鋰價牛市” 與歷史不同

鋰市場的老玩家都深知這個行業的殘酷週期性——這是一種 “不成熟” 的大宗商品，需求往往呈兩位數增長，而價格卻極不穩定。然而，德意志銀行認為，雖然歷史總是押韻，但這一次的旋律可能真的變了。

據追風交易台，1 月 14 日，德銀 Corinne Blanchard 團隊在最新研報中指出，鋰在 2025 年夏季（約 8 月）出現了週期的底部。自那時起，鋰現貨價格已從低點攀升了約 160%，期貨更是飆升了 180%。與過去由政府補貼驅動的電動汽車（EV）狂熱和供應鏈衝擊不同，本輪牛市的基礎更為堅實：它建立在一個規模擴大了 11 倍的成熟市場之上，並由 AI 和數據中心對電池儲能系統（BESS）的 “剛性需求” 所驅動。

對於投資者而言，這意味着過去的 “一籃子” 投機策略可能不再奏效。市場正在迴歸基本面，金融工具（如期貨）的豐富增加了透明度，而閒置產能的重啓將抑制價格失控。這是從 “非理性繁榮” 向 “理性增長” 的轉變。

回顧：繁榮與蕭條的輪迴

過去 15 年裏，鋰市場經歷了 5 次 “繁榮” 和 4 次 “蕭條”（定義為波峯波谷變化超過 20%）。

• 平均週期： 繁榮期平均持續 13 個月，蕭條期平均持續 18 個月。
• 超級大蕭條（2021-2022）： 持續了約 25 個月。
• 最近的底部： 2025 年 8 月。

歷史上的價格波動往往源於市場的微小規模和供需的劇烈錯配。例如，2016-2017 年的繁榮是建立在對儲能系統（ESS）過早的樂觀預期上；而 2020-2022 年的 “非理性繁榮” 將現貨價格推高至約 82 美元/公斤的峯值，隨後在 2023-2025 年經歷了 “過度理性化” 的崩盤，價格跌至 8 美元/公斤的低點，跌幅近 90%。

德銀特別提到了 2023 年夏天的 “死貓反彈”，當時價格受情緒驅動短暫回升至 69 美元/公斤，但隨即在 7 月恢復跌勢。

驅動因素：多恩布什超調與政策鞭梢

為何鋰價總是暴漲暴跌？報告指出了三個關鍵因素：

1. 多恩布什超調機制： 類似於外匯市場，鋰價對沖擊的反應往往會 “超調”。現貨價格反應迅速，而企業定價滯後，且新供應對價格信號的反應極其緩慢，導致供需衝擊被放大。
2. 市場規模效應： 儘管現在市場已大幅增長，但在過去，這是一個極小的市場。微小的供需平衡變化就能引發巨大的價格波動。
3. 動態政策影響： 從供應端的政府支持（如中國的反內卷政策）到需求端的 EV 補貼，政策往往在市場過熱時火上澆油，在市場過冷時又加劇產能過剩。

為何這一次不同：AI 與儲能的新敍事

投資者習慣了對大宗商品週期保持謹慎，但德銀認為本輪週期有本質區別，主要體現在以下幾個方面：

• 市場成熟度與規模： 2025 年的預估供應量是 2015 年市場規模的約 11 倍。此外，GFEX 期貨等金融工具的引入，為市場提供了更多的風險敞口管理工具，減少了單純依賴股票敞口的投機行為，有助於在牛市中形成更理性的估值。
• 中國的角色與紀律： 中國在全球生產中的份額已升至 15-20%。更重要的是，近期的 “反內卷” 政策似乎正在抑制投機性或非理性的供應進入市場，這為價格提供了支撐。
• 需求驅動力的切換——從 EV 到 BESS： 這是最關鍵的差異。過去的繁榮部分是由政府補貼的電動汽車強制令推動的，而當前的上漲主要由電池儲能系統（BESS）的純基本面需求驅動。
  • AI 與數據中心主題： AI 和數據中心行業對穩定電源（可再生能源 +BESS）的需求激增，成為了 BESS 普及的關鍵催化劑。
  • 政策不可知論： 這種需求是內生的、有機的，不像過去的 EV 需求那樣依賴政府補貼，因此更具韌性。
• 閒置產能的緩衝作用： 目前維護中的產能（不含寧德時代）約為 11.5 萬噸。這些產能的重啓可能會帶來短期的日間波動，但也充當了 “斷路器”，防止價格像過去那樣失控飆升，從而避免了隨後毀滅性的崩盤。

估值邏輯的迴歸

隨着市場情緒的轉變，投資者開始從 “賽道投資” 迴歸 “基本面投資”。

數據表明，鋰行業的估值倍數（EV/EBITDA）通常在現貨價格上漲之前見頂，而在現貨價格最高時反而下降。這是由於大宗商品的週期性特徵以及分析師盈利預測調整的滯後性所致。

目前，市場正重新關注具體的估值和現金流，而非僅僅是基於政策預期的廣泛主題投資。這種向價值驅動的轉變，進一步印證了本輪週期正建立在更理性的基礎之上。