How to save Japanese bonds? The Japanese Finance Minister's "rhetoric" is useless; only the central bank can "print money."

日本國債市場正在經歷一場令全球投資者心驚肉跳的 “崩盤”。隨着長期國債收益率創下歷史性飆升，市場對日本財政紀律的信心急劇潰散。高盛直言，面對嚴重的供需失衡，日本政策制定者的選項已所剩無幾，儘管財務大臣試圖口頭安撫，但 “邏輯上的終局” 指向了日本央行被迫重新入場干預。

這一危機的嚴重性得到了美國財政部長貝森特的確認。他在達沃斯形容日債出現了驚人的 “六個標準差” 波動，並已產生波及美債市場的 “溢出效應”。 儘管日本財務大臣片山皋月隨即呼籲市場 “保持冷靜”，令 40 年期收益率短暫回落，但分析師普遍認為，僅靠口頭干預無法扭轉這一由結構性失衡和政治不確定性引發的趨勢。

隨着恐慌情緒蔓延，分析師警告稱，若跌勢加深，日本央行可能別無選擇，只能動用其無限量購債工具進行干預。然而，這種 “印鈔救市” 的舉動是一把雙刃劍——它雖然能壓低收益率，但極有可能重創日元匯率，使其跌破 160 這一關鍵心理防線。

高盛的判斷：這不是情緒失控，而是 “結構性破位”

在 20 年期國債標售反應冷淡後，日本國債遭遇了交易員形容為 “所有人、在所有期限、同時拋售” 的行情。30 年期和 40 年期收益率單日跳升逾 25 個基點，遠端利率一度突破 4%。

從表面看，市場將矛頭指向首相高市早苗的競選承諾——下調食品消費税，卻沒有清晰的資金來源。但在高盛 Delta-One 交易台負責人 Rich Privorotsky 看來，這並非簡單的外部衝擊或短期情緒宣泄，而是日本國債市場多年 “缺乏自然需求” 這一結構性問題的集中暴露。

高盛認為，日本國債市場正處於極其脆弱的供需失衡中，這是一種難以逆轉的多年趨勢。此前這一問題被掩蓋，如今在財政政策頭條的刺激下被迅速放大。

這次市場動盪的核心並非地緣政治，而是日本財政能力的極限測試。

高盛：日本面臨兩難，央行干預或是終局

面對收益率曲線後端突破 4% 的壓力，Rich Privorotsky 在報告中指出，日本面臨着兩個艱難的選擇：

1. 大幅削減開支： 這在政治上幾乎是 “劇毒” 的。特別是對於希望在大選中獲得多數席位的高市早苗而言，她正試圖通過減税（如暫停食品消費税）來統一競選綱領。正如 Privorotsky 反問：“誰願意為食品交税？”
2. 日本央行被迫迴歸 YCC（收益率曲線控制）： 這是一個風險巨大的選項，尤其是對日元匯率而言，但這感覺是 “邏輯上的終局（logical endgame）”。

Privorotsky 指出，如果日本接近其財政能力的理論上限，必須有一方做出讓步。前者（削減開支）看起來難以下嚥，因此後者（央行干預）成為最可能的路徑。

Macquarie Bank 駐新加坡策略師 Gareth Berry 表示：“如果拋售繼續，特別是如果它蔓延到全球，我們應該會看到日本央行重新啓用無限量購債工具。”

匯率的代價：160 防線岌岌可危

然而，這種干預並非沒有代價。

AXA Investment Managers Ltd.的高級固收策略師 Ryutaro Kimura 警告稱：“如果日本央行採取激進干預手段壓低利率，美元兑日元匯率可能至少會突破政府的 160 防線。”

目前，日元匯率已徘徊在 158 附近，市場對央行干預引發貨幣貶值的擔憂日益加劇。

高盛總結道，在財政主導的時期，政府往往依賴通脹，而央行則限制名義利率，從而產生持續的低實際利率和結構性疲軟的貨幣。這似乎正是日本目前正在走向的劇本。

為什麼 “嘴炮” 救不了日債：市場定價 “特拉斯時刻”

這也解釋了為何日本財務大臣片山皋月的 “冷靜喊話” 只能短暫緩解波動，卻無法扭轉趨勢。財政部可以強調赤字規模、債務結構與中長期規劃，但無法改變一個現實：市場已經不再願意無條件買入長期日債。

數據顯示，日本人壽保險公司在 12 月是日本國債的淨賣家，這進一步加劇了市場對缺乏 “自然需求” 的擔憂。Aegon Asset Management 的投資經理 Colin Finlayson 表示：“長期債券幾乎沒有自然需求，很難看到短期內有什麼能支撐日本國債。”

多家機構的判斷與高盛形成呼應：

• 超長期日債 “缺乏自然需求”；
• 若無官方干預，拋壓難以自發消退；
• 某種形式的政策 “熔斷器” 可能不可避免。

隨着 2 月 8 日大選臨近，市場恐慌情緒進一步升級。投資者擔心高市早苗激進的財政刺激計劃，可能引發類似英國 2022 年的 “特拉斯時刻”。

瑞銀交易員指出，若日本央行被迫追隨財政政策進行擴張，將在債券收益率和貨幣匯率之間陷入進退維谷的困境，這已不再是單一市場的波動，而是對政策可信度的重新定價。

“這基本上是市場在為日本的特拉斯時刻定價，” State Street Investment Management 高級固定收益策略師 Masahiko Loo 直言不諱地説道。