70% of revenue relies on Tencent, but gross profit is at the bottom? The "aristocratic cost" behind Suiruan Technology's IPO

国产 GPU 厂商正进入批量上市时刻。

随着摩尔线程、沐曦股份等国产 GPU 厂商相继登上资本市场后，又有一家国产 GPU 厂商迈出上市第一步。

日前，上海燧原科技股份有限公司（下称 “燧原科技”）的科创板 IPO 已获得受理，拟融资 60 亿元。

2025 年前三季度，燧原科技的收入、净亏损分别为 5.4 亿元、8.88 亿元。

与其他国产 GPU 厂商最大的不同在于，燧原科技与互联网巨头腾讯实现了深度的绑定。

腾讯不仅是燧原科技的第一大外部股东，更是 2025 年前三季度为其贡献了超 7 成营收的 “超级大客户”。

这种 “带资进组” 的模式，让燧原科技在现金流与落地场景上拥有了令同行艳羡的安全垫，但也使其陷入了 “单一依赖” 与 “低毛利以价换量” 的争议漩涡。

随着此次独立 IPO，燧原科技能否在腾讯的温室之外，证明自己独立生存的造血能力，正受到关注。

目前可用于 AI 加速卡及模组是燧原科技主要收入来源，从 2022 年的 0.37 亿元一路飙升至 2025 年前三季度的 4.12 亿元，期间暴增了超 10 倍。

这当中固然是离不开国内大模型发展对算力的极度饥渴，但燧原科技如今的业绩亦离不开腾讯的支持。

2025 年前三季度，燧原科技向腾讯销售的 AI 加速卡及模组的金额达到 3.3 亿元，占比接近 6 成，后者也成为了第一大客户。

这就不得不说到二者之间的关系。

客户身份的 B 面，腾讯还是燧原科技的第一大外部股东。截至此次 IPO 申报前，腾讯及其一致行动人苏州湃益合计持有燧原科技 20.26% 的股份。

事实上，腾讯的支持力度不仅于此。

一方面，腾讯指定服务器厂商向燧原科技采购，但后者要付出的代价是必须按照与腾讯商定的价格进行销售（以下均统称为腾讯）；

如果这也计为腾讯所贡献的收入，则 2025 年前三季度腾讯占燧原科技的收入比重则骤升至 7 成。

另一方面，腾讯采取预付货款的方式，为燧原科技带来稳定的现金流。

截至 2025 年 9 月末，腾讯预付给燧原科技的货款所形成的合同负债金额达到 3.26 亿元。

这在行业内并不常见。例如沐曦股份与部分客户之间主要采用 “背靠背” 结算方式，即客户向公司付款前应收到最终用户的项目回款，这就导致沐曦股份并未能够形成如此规模的预收货款，相反还不得不承受回款压力，形成一定规模的应收账款。

截至 2025 年 3 月末，沐曦股份的应收账款金额达到 6.4 亿元，是当期收入金额的 2 倍；但同期合同负债金额仅为 0.59 亿元。

摩尔线程情况类似，截至 2025 年 6 月末应收账款金额达到 3.83 亿元，占当期收入比例在 5 成左右，但同期合同负债金额仅为 531.13 万元。

燧原科技亦承认腾讯在未来很长一段时间仍是重要客户，若未来二者合作发生变化，则可能给其业绩带来不利影响。

“互联网行业为国内 AI 算力的主要需求方，公司预计未来一定时期内对腾讯销售占比较高的情形仍将持续。” 燧原科技指出，“若未来新客户拓展不达预期，或腾讯采购策略发生重大变化，亦或双方合作关系被其他供应商所取代等，可能导致腾讯减少对公司产品的采购，从而对公司业务发展及经营业绩产生不利影响。”

这种风险并非不存在。

腾讯在算力布局上从未把鸡蛋放在一个篮子里。

除了采购英伟达、国产芯片以及投资燧原科技之外，腾讯自身也在大力推进自研 AI 芯片的部署。

2025 年 5 月，腾讯公开了三款自研芯片：AI 推理芯片 “紫霄”、视频转码芯片 “沧海” 和智能网卡芯片 “玄灵”。

其中，紫霄于 2024 年完成流片，已投入使用。

不仅如此，互联网巨头 “造芯” 已成趋势，字节跳动、阿里均已下场。

较高的依赖度之下，燧原科技究竟是腾讯生态中不可或缺的 “左膀右臂”，还是随时可被替换的 “外部组件”，将直接决定其生存空间。

“虽然呈现出来的财务结果方面确实对腾讯依赖比较高。但对于互联网大厂这类客户来说，其实他们最关心的还是落地的能力，能够得到这类客户的认可说明公司的产品是能打的。” 北京一家 GPU 公司负责人告诉信风。

对于现阶段的燧原科技来说，先活下来、有粮草、有数据反馈，或许比 “客户多元化” 更具现实意义。

毕竟，在国产 GPU 这场淘汰赛中，只有活到最后的人，才有资格谈独立性。

深度绑定互联网大厂，让燧原科技在获得稳定订单的同时，也不得不面对毛利率显著低于同业的现实。

2025 年前三季度，燧原科技的毛利率为 36.23%。分别低于摩尔线程、沐曦股份超 30 个百分点和 19 个百分点。

据燧原科技的解释，基于互联网厂商需求推出了高性价比的第三代 AI 加速卡，毛利率的走低是为了深化战略合作及在更多业务场景中实现 “持续放量”，具有合理性。

与致力于成为 “全能选手” 的其他国产 GPU 厂商不同，燧原科技选择了 “专才型选手” 的路线，产品线高度聚焦于云端 AI 算力。

目前，燧原科技的核心王牌是第四代训推一体产品 L600。该产品对标英伟达 H20，采用了在国产芯片中尚属稀缺的 FP8 低精度算力技术。

FP 数值精度（如 FP8、FP16、FP32）通常与算力性能挂钩。

在极度消耗资源的大模型训练中，如何在降低精度的同时平衡准确性、效率、内存与能耗，是业界的攻坚方向。

作为新型低精度浮点格式，虽然 FP8 精度不及 FP32 或 FP16，但通过特殊处理，能以微小的精度损失换取更高效的运算和更低的内存占用。

目前，国内仅有摩尔线程 MTT S5000、沐曦股份曦云 C600 等少数几家厂商具备这一技术能力。

此次 IPO，燧原科技计划继续开发下一代 AI 芯片。

燧原科技拟募资 60 亿元，用于支持包括第五代、第六代 AI 芯片在内的持续研发与量产。

这一募资规模在近期上市的国产 GPU 厂商中并不算低。

除了摩尔线程的 80 亿元，但高于沐曦股份的 42 亿元及天数智芯的 33 亿元。

在国产 GPU 的群雄逐鹿中，燧原科技显然走了一条 “以价换量、绑定大厂” 的差异化路线。虽然 60 亿元的募资额为其后续的研发竞赛备足了弹药，但在巨头环伺与毛利承压的夹缝中，如何将 “大厂朋友圈” 转化为长期的造血能力，将是这位 “专才” 上市后必须回答的核心命题。