Barclays re-evaluates Baidu: for the first time includes Kunlun Chip in the valuation system, significantly raises the target price by 47%

巴克萊此次上調百度目標價，並非對搜索業務轉樂觀，而是首次承認：百度已經擁有一個可以脱離廣告週期、獨立定價的 AI 硬科技資產。崑崙芯的 “入模”，標誌着百度估值邏輯從互聯網平台，邁向 “平台 +AI 基礎設施” 的拐點時刻。

在 AI 敍事持續升温的背景下，巴克萊最新研報對百度進行了一次關鍵性的估值重構。

據追風交易台，儘管對百度核心廣告業務的判斷依舊偏謹慎，但在即將到來的崑崙芯分拆上市預期推動下，巴克萊首次將百度 AI 芯片業務正式納入估值框架，將目標價從 100 美元大幅上調至 147 美元，上調幅度高達 47%，評級維持 “中性（Equal Weight）”。

巴克萊表示，這意味着百度的估值邏輯正在從 “搜索 + 廣告” 的單一主線，轉向 “廣告基本盤 + AI 硬科技資產” 的雙軌結構。

這不是簡單加一塊資產，而是百度估值 “座標系” 的變化

表面看，巴克萊只是做了一件事：即在原有估值模型中新增了崑崙芯這一資產，並在此基礎上將目標價一次性上調 47%。

但實質上，這是一次估值座標系的切換。

過去市場如何給百度定價？長期以來，百度被放在一個非常 “窄” 的框架裏：

核心錨點：搜索廣告

次級變量：雲業務、自動駕駛（高度折價）

整體定價方式，本質上仍是將百度視為一家進入成熟期的互聯網公司，並在此基礎上疊加政策不確定性與增長放緩的雙重摺價。

在這個體系下，所有 “未來敍事” 都會被問一句話：“什麼時候能補廣告的坑？” 只要廣告不行，其他業務很難真正抬估值。巴克萊這次做了什麼本質變化？

巴克萊第一次承認一個事實：

百度已經擁有一個不依賴廣告、不依賴流量、不依賴 C 端用户行為的 “AI 硬科技資產”，這意味着崑崙芯不是 “業務補充”，而是估值方法的獨立分支。這也是為什麼巴克萊沒有上調廣告和雲的假設，卻仍然大幅抬升目標價。

一句話總結這一步的本質是：百度第一次被允許 “不靠廣告講增長故事”。

很多人會問：崑崙芯不是做了五年了嗎？為什麼現在才重估？巴克萊給出的答案是，關鍵不在 “技術突破”，而在三重外部條件同時成熟。

1、國產 AI 芯片，從 “政策任務” 變成 “真實需求”

過去幾年，國產芯片更多是政策導向、戰略儲備、示範項目，但現在情況變了。隨着大模型推理需求爆發、算力成本成為商業化瓶頸、HBM / 高端 GPU 持續受限，“能用、能交付、能規模化” 的國產推理芯片，第一次成為剛需。

巴克萊在研報中用的關鍵詞是 “國產芯片需求激增（surge in demand for domestically-made chips）”。

這是一個非常關鍵的表述變化。

2、崑崙芯的定位很 “現實”，而不是 “對標英偉達”

巴克萊並沒有把崑崙芯拿去硬碰訓練芯片或 H100 級別的故事，它的隱含判斷是，崑崙芯的優勢在推理端，在百度雲、搜索、自動駕駛、行業應用中形成閉環使用。這意味着不需要成為 “世界最強”，只要成為中國 AI 生態中可持續交付的一環。

這正是 15x 收入倍數的底層邏輯：

不是顛覆者估值，而是高確定性成長型硬科技估值。

3、IPO 不是融資，而是 “定價權外包”

這一點非常重要，但很多人忽略了。崑崙芯 IPO，對百度的意義並不在於募多少錢、緩解多少現金流，而在於一件事：把 “崑崙芯值多少錢” 的問題，從公司內部，交給資本市場。

一旦上市：崑崙芯會擁有獨立財報，會被拿去和寒武紀、壁仞、燧原等進行橫向比較，會獲得一個可被不斷刷新、上修的市場定價。這就是為什麼巴克萊要提前入模，而不是等上市之後再追。

這是很多投資者最困惑的一點。

巴克萊明明説得很清楚：

搜索在被 AI 聊天機器人侵蝕

廣告變現存在結構性下行風險

甚至下調了收入和 EPS 預測

那為什麼還能上調目標價？答案只有一句話，市場開始接受：百度的未來價值，不再只來自 “用户注意力”。

更深一層：這是對 “AI 商業模式” 的重新排序

在舊互聯網時代：用户 → 流量 → 廣告 → 現金流

在 AI 時代，新的價值鏈正在形成：算力 → 模型 → 行業解決方案 → 基礎設施級收入

崑崙芯正好卡在最上游、最難被複制的那一環。這也是為什麼廣告業務用的是 EBITDA 倍數，崑崙芯用的是收入倍數，一個是衰退型現金流定價，一個是成長型資產定價。

如果跳出 “百度這隻股票”，這份研報其實在釋放一個更大的信號。

1、中概科技的 “第二估值曲線” 正在出現

誰能把第二曲線獨立拆出來，誰就有機會打破長期估值壓制。

2、AI 投資的分水嶺：從模型轉向 “能交付的算力”

市場正在逐步意識到：

巴克萊這次對崑崙芯的態度，本質上是在為 “中國 AI 算力資產” 提前定錨”。

3、百度的核心風險，也因此變得更清晰

從此以後，百度最大的風險不再只是廣告下滑，而是崑崙芯能否真正形成外部客户、是否能擺脱 “只在百度體系內用” 的估值折價，上市後是否經得起同行比較。