Boeing's Q4 revenue surged 57% year-on-year, with annual deliveries reaching the highest level since 2018, boosted by asset sales, and adjusted EPS hitting a new high in over a decade | Earnings Report Insights

隨着飛機交付量升至 2018 年以來最高水平，波音公司連續第二個季度實現正自由現金流，營收同比大幅增長，調整後每股收益創十多年來單季新高，商用飛機等核心部門虧損收窄，顯示其正逐步走出多年運營與質量危機的陰影。

• 財務表現：第四季度收入 239.5 億美元，同比增長 57%；自由現金流 3.75 億美元，連續第二季度轉正；全年收入 894.6 億美元和 600 架交付量均創 2018 年以來新高
• 利潤結構：第四季度 GAAP 每股收益 10.23 美元主要依賴出售 Digital Aviation Solutions 子公司帶來的 96 億美元一次性收益；剔除該收益後實際每股虧損超出分析師預期
• 生產恢復：第四季度交付 160 架飛機，同比增長 181%；737 產能提升至 42 架/月，787 達到 8 架/月並專注於穩定該產能
• 訂單積壓：總訂單積壓飆升至創紀錄的 6820 億美元，其中商用飛機訂單超過 6100 架，價值 5670 億美元；客户藉助飛機採購改善與白宮關係成為訂單激增的重要推動力
• 業務整合：12 月完成收購 Spirit AeroSystems，強化供應鏈控制；防務部門運營虧損從 22.67 億美元收窄至 5.07 億美元，但 KC-46 項目仍錄得 6 億美元新增虧損
• 認證進展：737-10 獲 FAA 批准進入最終認證飛行測試階段；777-9 進入 TIA 3 認證測試階段，預計 2027 年首次交付
• 未來關注：商用飛機部門仍處虧損狀態（Q4 虧損 6.32 億美元）；三款商用機型認證延遲；10 月面臨 1.6 萬名西雅圖工程師合同到期談判

波音股價盤前抹去早前漲幅，現下跌 1.5%。

波音第四季度交出了一份表面光鮮的成績單，但投資者需要透過數字看到真實的運營狀況。

239.5 億美元的季度收入同比暴增 57%，這主要得益於飛機交付量的大幅提升——第四季度交付 160 架飛機，是去年同期 57 架的近三倍。全年來看，600 架的交付量和 894.6 億美元的收入確實創下了 2018 年以來的最高紀錄，這對於一家剛經歷半個十年質量和運營危機的公司而言，算得上是階段性的恢復信號。

然而，10.23 美元的 GAAP 每股收益背後藏着一個巨大的水分——出售 Jeppesen 數字航空子公司帶來的 96 億美元收益，相當於每股貢獻了 11.83 美元。剔除這筆一次性收益後，波音實際每股虧損幅度比分析師預期的 46 美分還要糟糕。

CEO Kelly Ortberg 在給員工的信中謹慎地表示"我們取得了良好進展"，但同時強調"隨着進展而來的是期望，客户和利益相關者今年會對我們有更多期待"——這顯然是在為持續的運營壓力打預防針。

3.75 億美元的自由現金流是為數不多的亮點之一。這是波音連續第二個季度實現正現金流，13.1 億美元的運營現金流主要反映了更高的商用飛機交付量和營運資本時間差。加上出售 Digital Aviation Solutions 帶來的 106 億美元現金，波音季度末現金及有價證券達到 294 億美元，較季初的 230 億美元大幅增長。

但這不能掩蓋核心業務的持續疲軟。商用飛機部門第四季度仍然虧損 6.32 億美元，儘管運營利潤率從去年同期的-43.9% 收窄至-5.6%，全年該部門虧損 70.79 億美元。這個部門貢獻了 113.8 億美元的季度收入（同比增長 139%），卻仍未能盈利，反映出生產爬坡過程中的成本壓力和 Spirit AeroSystems 整合帶來的影響。

737 項目雖然將產能提升至 42 架/月，並獲得了 FAA 對 737-10 最終認證飛行測試階段的批准，但距離盈利顯然還有距離。787 項目開始向 8 架/月過渡，公司明確表示"專注於穩定在該產能"——這種謹慎的表述暗示着產能爬坡並非一帆風順。777X 項目進入 777-9 認證飛行測試的 TIA 3 階段，首次交付時間仍維持在 2027 年，這距離項目最初計劃已經延遲多年。

防務、航天與安全部門的表現相對令人欣慰。第四季度運營虧損 5.07 億美元，雖然仍是負數，但較去年同期 22.67 億美元的虧損已經大幅收窄。74.2 億美元的季度收入同比增長 37%，反映出運營表現趨於穩定和業務量提升。

然而 KC-46 加油機項目又錄得 6 億美元的新增虧損，主要由於更高的預計生產支持和供應鏈成本。這個固定價格合同已經成為波音長期的出血點。諷刺的是，就在本季度，波音還從美國空軍獲得了 15 架 KC-46 的新訂單，以及美國陸軍 96 架 AH-64E 阿帕奇直升機的合同。防務部門訂單積壓增長至創紀錄的 850 億美元，其中 26% 來自美國以外客户。

全球服務部門第四季度收入 52.1 億美元，運營利潤率高達 202.4%——當然這完全是因為計入了 96 億美元的資產出售收益。剔除這個因素，該部門實際表現平穩，全年創紀錄的 280 億美元訂單和 300 億美元的訂單積壓顯示出售後服務市場的韌性。

6820 億美元的創紀錄訂單積壓無疑是本次財報最吸睛的數字，其中商用飛機部門就佔了 5670 億美元。第四季度波音獲得 336 架淨訂單，包括阿拉斯加航空的 105 架 737-10 和 5 架 787-9，以及阿聯酋航空的 65 架 777-9。全年商用飛機部門獲得 1173 架淨訂單。

但有個細節耐人尋味：客户通過購買飛機來改善與白宮和特朗普總統的關係。這意味着部分訂單可能帶有政治考量，而非純粹基於商業需求。考慮到波音和空客的交付量仍比十年前的峯值低 20%-30%，供應鏈和勞動力短缺問題尚未完全解決，這些積壓訂單何時能轉化為實際收入和利潤還存在不確定性。

Agency Partners 分析師在 1 月 26 日的報告中評論道："產能在上升，但沒有超出預期，儘管按照以往標準，達到預期本身就是一項重大成就。"這種謹慎的樂觀主義或許最能代表市場對波音當前狀態的真實看法。

12 月完成的 Spirit AeroSystems 收購是 Ortberg 戰略的核心部分，旨在將這家前主要分包商重新納入體系，強化對安全、質量和生產穩定性的控制。但整合一家大型供應商從來不是容易的事，本季度商用飛機部門的業績"也包括與收購 Spirit 相關的影響"。

更緊迫的是潛在的勞資衝突。10 月份代表 1.6 萬名西雅圖地區工程師和技術工人的工會合同將到期，Ortberg 需要在提升產能的同時避免勞資糾紛——這在波音歷史上向來是個棘手的平衡術。

三款商用飛機型號的認證延遲仍是懸而未決的問題。雖然 737-10 進入最終認證測試階段是個進展，但"extensive delays"（大幅延遲）的表述説明這些項目的複雜程度超出預期。

波音確實在恢復，這從連續兩個季度的正現金流、創紀錄的訂單積壓和大幅提升的交付量中可以看出。但真實的盈利能力尚未恢復——剔除資產出售收益後，公司核心業務仍在虧損。

Ortberg 在財報中表示："我們在 2025 年的恢復上取得了重大進展，併為來年保持勢頭奠定了基礎。"這位去年上任的 CEO 將 2026 年定義為"關鍵性的一年"。從目前的數據看，波音正在朝正確的方向前行，但速度並不快，而且路上的坑還不少——從商用飛機的持續虧損，到 KC-46 的成本黑洞，再到即將到來的勞資談判。

對於投資者而言，需要區分資產負債表的改善（得益於資產出售）與運營表現的真實恢復。波音的故事仍是一個多年維度的轉型敍事，而非一個季度就能判定成敗的短期交易機會。294 億美元的現金和 100 億美元未動用的信貸額度提供了足夠的財務緩衝，但真正考驗 Ortberg 的，是能否在 2026 年讓商用飛機部門實現穩定盈利，並證明那 6820 億美元的訂單積壓能夠轉化為可持續的現金流。