The market is worried about Waller restarting QT? But the real tool may be SOMA

特朗普提名 Kevin Warsh（凱文·沃什）擔任下任美聯儲主席，引發市場對資產負債表收縮的擔憂。雖然沃什以資產負債表鷹派立場著稱，但花旗認為完全重啓 QT（量化緊縮）的可能性不大。

花旗分析師認為，真正值得關注的是美聯儲 SOMA 投資組合的加權平均到期期限（WAM）調整——通過將到期券種轉為短期國債，美聯儲可以在不引發市場動盪的情況下實現資產負債表"瘦身"。這一策略可能在 2026 年下半年至 2027 年釋放約 4200 億美元的再投資空間。對投資者而言，這意味着曲線將進一步陡峭化，3 年至 5 年期或成為最佳"避風港"。

凱文·沃什作為前美聯儲理事，在資產負債表問題上一直持強硬態度。

去年 11 月他在《華爾街日報》撰文稱美聯儲資產負債表"臃腫"，並主張"可以大幅縮減。這些慷慨的資源可以通過降低利率的形式重新部署"。

市場對此的即時反應正如花旗預期——牛市陡峭化（前端下行、長端承壓），30 年期互換利差進一步走負。

同時，市場開始在 2027/2028 年定價輕微的加息預期，儘管花旗認為沃什歷來對通脹風險的關注在當前環境下已不太相關。

花旗判斷，完全重啓 QT 在去年回購市場波動後將面臨重重阻力。更可能的操作是：

儲備管理購買（RMPs）的縮減：從目前的每月 400 億美元降至約 100 億美元（花旗預計 4 月中旬後自然降至 200 億美元）。但這對宏觀影響有限。

SOMA 投資組合的 WAM 調整：將到期的美國國債券種轉投短期國債。按每月 300 億美元上限計算，2026 年下半年可實現約 1400 億美元，2027 年可達約 2750 億美元。這一做法將獲得美聯儲內部廣泛支持。

花旗在研報中指出，美聯儲可能將短期國債在 SOMA 持倉中的佔比從當前水平提升至 40%。這一調整在技術上更容易操作，且不會像完全重啓 QT 那樣對儲備水平造成劇烈衝擊。

但分析師承認，完全重啓 QT 的可能性儘管不是基準情景，但也無法完全排除。這需要美聯儲首先完善常設回購便利（SRP）的清算機制，以動態補充儲備。這將大幅降低 SOMA 的 WAM，並增加財政部的融資需求。

花旗認為，從財政部角度看，任何 SOMA 券種的滾動都會增加其融資需求——要麼發行更多短期國債，要麼增加券種規模。但如果財政部繼續傾向於短期國債發行，收益率曲線未必會大幅陡峭化。

分析師警告，真正的風險在於另一次美債"買家罷工"，這可能由市場對 QT 和/或未來券種拍賣規模增加的（或許並不合理的）恐慌所引發。

目前有市場擔心外國需求會暴跌，推高期限溢價。但花旗數據顯示，去年 10 年期國債拍賣的外國認購比例實際在增強。

通常，新發行拍賣的外國需求強弱取決於之前重開拍賣的表現。最近重開拍賣的外國認購比例異常高於新發行拍賣——這一反常模式預示下次拍賣（暫定 2 月 11 日）外國需求可能保持強勁。