Reviewing the price increase in the lithium battery industry chain: The current point in time is similar to Q4 2020, with both volume and profit expected to rise

在經歷了長達三年的價格下行與盈利擠壓後，鋰電產業鏈正在重新站上一個關鍵時間窗口。

東吳證券在最新行業深度報告中，通過系統覆盤 2020–2022 年鋰電產業鏈的完整漲價週期指出：當前產業所處階段，與 2020 年四季度高度相似——需求超預期啓動、價格處於底部試探期、企業盈利處在歷史低位，但擴產意願顯著受抑。

在這一組合條件下，產業鏈有望重新進入 “量利雙升” 的修復通道，而非簡單的情緒性反彈。

回看 20–22 年：一輪由需求超預期觸發的系統性漲價

覆盤上一輪鋰電漲價週期，其核心並不在於單一材料的供給衝擊，而在於需求連續兩年超出市場預期。

2020 年下半年起，國內新能源車銷量迅速修復並加速放量，滲透率從 4%–5% 快速提升至接近 10%。以寧德時代為代表的龍頭電池廠商，多次上修排產指引，21–22 年行業出貨最終均顯著超出年初預測。在需求持續超預期的背景下，產業鏈價格體系開始自下而上鬆動。

從漲價節奏看，上輪週期呈現出清晰的傳導路徑：

電解液（六氟磷酸鋰）率先啓動 → 碳酸鋰小幅反彈 → 正極、負極加工費上行 → 碳酸鋰進入主升浪 → 電池與整車端全面漲價。

其中，六氟磷酸鋰價格自 2020 年三季度底部 7 萬元/噸起步，至 2022 年初最高觸及 58 萬元/噸；碳酸鋰則在 21 年下半年供需錯配疊加補庫行為下，價格漲幅遠超市場預期，一度衝高至 60 萬元/噸。

更重要的是，在需求強勢的階段，中游對上游漲價具備較強的傳導能力：

• 電解液、電池端利潤顯著擴張；
• 正極材料企業在 “m-1 定價” 機制下，通過庫存收益放大盈利彈性；
• 整車廠在銷量快速放量階段，亦能將成本壓力順利轉嫁給終端消費者。

為什麼説 “現在更像 20Q4”？

東吳證券認為，當前產業所處的位置，與 2020 年四季度在多個關鍵維度上高度相似。

第一，價格與盈利所處位置更低。無論是六氟磷酸鋰、正極加工費，還是碳酸鋰價格，當前均顯著低於上一輪週期啓動前的水平，且行業盈利低位已持續近三年，企業漲價訴求明顯強於 2020 年。

第二，擴產意願顯著弱於 2021 年。與上一輪週期中 “邊漲價、邊大規模擴產” 不同，本輪行業在經歷產能過剩與資本開支收縮後，新增供給釋放明顯放緩。東吳證券測算，2026 年關鍵環節供需緊張度約為 80%–90%，雖然不及 2021 年的極端緊缺，但已足以支撐價格彈性。

第三，需求端的 “超預期” 正在重演，只是結構發生變化。本輪需求增量的核心並非新能源車單一拉動，而更多來自儲能的持續放量。儲能對價格更為敏感，但在當前成本結構下，即便電池價格上漲 4–5 分/Wh，對項目 IRR 的影響也相對有限，這為中游材料與電池端的價格修復提供了現實空間。

需要強調的是，這一輪上漲更可能是 “温和修復”，而非 21–22 年式的暴漲。供需缺口收斂、終端價格敏感度提升，將約束價格上行的斜率，但並不改變盈利底部回升的方向。

不是重演歷史，而是押韻

股價層面，20–23 年鋰電板塊完整經歷了 “利潤與估值雙升” 到 “雙殺” 的過程。當前，多數龍頭公司在假設 2026 年盈利僅恢復至相對合理水平的情況下，估值普遍低於 20 倍；而行業在 2027 年仍有約 20% 的增長潛力。

相比 2021 年中期，在盈利高點、估值切換至遠期高速增長時板塊動輒 30 倍以上的定價，當前鋰電板塊更接近 “盈利底部 + 估值底部” 的組合狀態。這也是東吳證券判斷，當前更適合從產業週期視角而非短期博弈視角重新審視鋰電資產的重要原因。

歷史不會簡單重演，但週期往往押韻。

綜合需求、供給、價格與估值四個維度，當前鋰電產業鏈更像 2020 年四季度：

• 需求開始超預期；
• 價格處在試探性修復階段；
• 企業盈利已在低位充分出清；
• 新一輪資本開支尚未大規模啓動。

在這樣的背景下，鋰電產業鏈並非走向情緒化反彈，而是進入一個以 “量利修復” 為主線的中期上行窗口。對於投資者而言，真正值得關注的，或許不是價格能否複製上一輪的高度，而是盈利曲線是否已經完成向上的拐點確認。

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