February PMI: "Temperature Difference" Signal

2月製造業 PMI 季節性回落並不意外——春節時點偏晚，2 月製造業所受擾動較大，歷史規律使然。然而，0.3 個百分點的環比降幅，明顯小於 “春節效應” 下的波動，若剔除春節擾動，製造業景氣度實則呈改善態勢。這一 “降中有穩” 的背後，是 “十五五” 開局之年的一絲暖意。與此同時，價格指標分化、出口訂單超預期回落、服務業與建築業此消彼長，也共同勾勒出開年經濟的 “温差”。

“春節效應” 下，2 月製造業 PMI 下滑。從歷史數據來看，通常春節時點越晚，2 月製造業 PMI 下降幅度越大。主因在於春節在 2 月的年份，2 月製造業生產會受到較大擾動。因此在今年春節 “落腳點” 位於 2 月的情況下，2 月 PMI 的下降並不意外。

如何解讀 2 月製造業 PMI？比起方向，更看幅度。2 月 PMI 環比增速為-0.3pct，其散點位於圖 1 虛線上側，這説明2 月製造業 PMI 表現好於 “春節擾動” 下的季節性波動。若剔除春節的季節性影響，我們測算 2 月 PMI 環比增速約為 0.48pct，對應數值為 49.8%，呈現環比上升態勢。

從細項數據來看，供需兩側的表現均好於春節帶來的擾動。2 月 PMI 新訂單指數、PMI 生產指數分別錄得 48.6% 和 49.6%，環比雖下降 0.6pct 和 1.0pct，但降幅均小於春節效應下的季節性波動。這間接印證，“十五五” 元年 “開門紅” 訴求下，今年製造業運行受春節擾動的影響弱於往年。

2月 PMI 兩大價格指標表現有所分化。2 月 PMI 原材料購進價格指數環比回落 1.3pct 至 54.8%，主要系節後復工初期需求尚未完全釋放。而 PMI 出廠價格指數則持平於 50.6%，彰顯中下游企業議價能力趨穩，出廠價格的韌性或為後續 PPI 改善提供了積極信號。

2月 PMI 數據顯示，出口端顯現出一定壓力。2 月 PMI 新出口訂單指數環比下降 2.8pct 至 45.0%，降幅超出春節因素可解釋的範圍。與之相呼應，與外貿關聯度更高的小型企業 PMI 環比下降 2.6pct，成為各類企業中景氣回調幅度最大的一類。當前全球需求復甦存在不確定性，需關注外需邊際走弱的潛在風險。

非製造業景氣度呈現 “此消彼長” 的分化態勢。2 月建築業 PMI 下降 0.6pct 至 48.2%，主要受春節假期有效工作日減少、項目休工的影響；相反，服務業 PMI 逆勢回升 0.2pct 至 49.7%，正是得益於春節 “史上最長假期” 對出行、文旅等消費需求的集中釋放。

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