Who is Buying U.S. Treasuries?

對沖基金已悄然成為美國國債最大的境外持有主體，其持倉規模甚至超過中國、日本和英國。這一格局在伊朗戰爭爆發、傳統海外買家撤離的背景下愈發關鍵，卻也因高度依賴純金融邏輯而潛藏脆弱性。

伊朗戰爭爆發以來，10 年期美債收益率一度跳升近 50 個基點，多場國債拍賣表現疲軟，市場對非美國政府拋售美債的擔憂持續升温。

據美聯儲託管數據，戰爭爆發後境外央行已累計出售 820 億美元美債，其持倉降至 2012 年以來最低水平 2.7 萬億美元。

然而，真正值得關注的買家並非央行，而是註冊於開曼羣島的對沖基金。截至 2025 年底，對沖基金持有的美債多頭頭寸達 2.4 萬億美元，較三年前近乎翻三倍。美聯儲經濟學家認為仍存在 1.4 萬億美元低估。

然而，對沖基金的持倉以純粹的套利邏輯為基礎，一旦利率走勢或市場條件發生不利變化，大量資金可能同步平倉出逃，引發金融穩定風險。

央行拋售 820 億美元，但影響有限

伊朗戰爭爆發後，境外央行出售美債的動作引發市場廣泛關注。

據美聯儲託管數據，非美央行已累計拋售 820 億美元美債，存量降至 2.7 萬億美元，創 2012 年以來新低。

不過，這一拋售規模在整體格局中仍屬有限。820 億美元相對於美債存量而言微不足道，且該數據與更為權威的 TIC 跨境資本流動數據之間存在一定出入。

更重要的是，央行出售美債更可能出於在動盪時期儲備外匯彈藥的防禦性考量，而非出於反美情緒——波蘭央行近期出售黃金即屬類似邏輯。

對沖基金悄然成為最大境外持債主體

紐約聯儲的研究顯示，自 2018 年以來，槓桿型對沖基金大幅增加了對美債的持倉。據美國金融研究辦公室數據，截至 2025 年底，對沖基金持有的美債多頭頭寸達 2.4 萬億美元、空頭頭寸達 1.6 萬億美元，較三年前近乎翻三倍。

這一擴張主要由兩類交易驅動：利用期貨與現貨價格差異套利的"基差交易"，以及近期規模急劇膨脹的"互換"交易。

更具衝擊性的是，美聯儲經濟學家認為，官方 TIC 數據對對沖基金跨境持倉的統計存在高達 1.4 萬億美元的低估。據此修正後，"開曼羣島實際上已是美國國債最大的境外持有方，持倉規模顯著超過中國、日本和英國。"

美聯儲經濟學家進一步指出，2022 年至 2024 年間，對沖基金"吸收了美國中長期國債淨髮行量的 37%，幾乎相當於其他所有境外投資者的總和"。

對沖基金的雙重角色：穩定器還是風險源

Citadel 創始人 Ken Griffin 等業內人士認為，對沖基金的參與為市場提供了有益的流動性支持，在美聯儲縮減量化寬鬆期間，其買盤曾有效緩衝了債市壓力；

然而，對沖基金的持倉以純粹的套利邏輯為基礎，一旦利率走勢或市場條件發生不利變化，大量資金可能同步平倉出逃，引發金融穩定風險。

據悉，伊朗戰爭爆發之初，部分擁擠的對沖基金頭寸已遭到"清洗"，但目前局勢尚未進一步惡化。保險公司等長期資產持有者也暫未出現顯著離場跡象，市場相對平穩。

無論市場當前如何應對，美國財政部長 Scott Bessent 面臨的再融資壓力不容迴避。明年，美國將有相當於美債總量 33% 的債務到期，需滾動發行約 10 萬億美元的新債。