从 “稀缺” 到 “放缓”？“空头” 德银：泡泡玛特 IP 周期见顶，下半年面临更严峻下滑风险

德意志银行发出警告，泡泡玛特的高增长时代或已走到拐点。

据追风交易台，德意志银行 7 月 8 日发布的最新研究报告，该行维持对泡泡玛特的"卖出"评级，目标价港币 140 元，较当前股价 154.90 港元仍有约 10% 的下行空间。

德银分析师在报告中指出，泡泡玛特 2026 年第二季度营收增速料将从一季度的 75%-80% 同比增长降至仅约 1.6%，并预计随着 IP 周期见顶，下半年将面临更为严峻的同比下滑压力。

德银的预测显示，泡泡玛特 2026 年全年营收或同比下降 6% 至约 350 亿元人民币，调整后净利润同比下降 13% 至约 110 亿元人民币，较彭博市场一致预期低约 20%。报告认为，当前股价尚未充分反映营收减速及经营杠杆走弱的风险。

Labubu 4.0 反响疲软，IP 动能减弱信号显现

德银报告将此轮增长放缓的核心归因之一，指向旗舰 IP Labubu 的最新系列表现不及预期。

据德银基于二级市场交易数据、社交媒体反馈及线下库存水平所做的渠道调研，泡泡玛特近期推出的 THE MONSTERS Hair Salon 系列（即 Labubu 4.0）市场反应令人失望。尽管该系列在发售前借助 FIFA 世界杯曝光及 Lisa 代言积累了较高期待，但实际销售提振效果远弱于预期。

报告指出，Labubu 4.0 发售仅一周后，部分标准版产品的二级市场价格已跌至约 50 元人民币，显著低于 159 元人民币的零售定价。德银认为，这一折价幅度相较其他 IP 系列更为明显，而 Labubu 4.0 此前市场预期本属偏高。二级市场定价疲软，在德银看来，意味着收藏者与黄牛的热情均在消退，IP 吸引力正在减弱。

去库存促销蔓延，多市场现折扣压力

德银报告还注意到，与 2025 年下半年新品上架即售罄的供不应求局面形成鲜明对比，目前多个市场已出现去库存促销迹象，这被视为潜在的利润率下行风险。

在中国市场，泡泡玛特于近期 618 购物节期间，在淘宝/天猫官方旗舰店推出阶梯式满减优惠，并上线包含多款产品的"福袋"。德银指出，Labubu 世界杯系列被纳入每四个福袋中，暗示该系列的实际销售转化弱于此前预期。

在海外市场，德银称类似的促销活动已蔓延至印度尼西亚、新加坡、泰国等亚洲市场，当地以福袋形式捆绑多款 IP 产品并给予较大折扣，以消化库存。在欧美市场，销售泡泡玛特产品的第三方零售商普遍提供约 20% 的直接折扣，官方门店亦在主要购物节期间推出优惠活动。德银认为，上述迹象表明促销压力已较为普遍。

二季度增速下降，下半年预测低于市场共识

该行预计泡泡玛特 2026 年上半年营收为 182 亿元人民币，同比增长 32%，调整后净利润 60 亿元人民币，同比增长 27%。其中二季度营收约 83 亿元人民币，同比仅增长 1.6%，环比下降 16.3%。

分地区来看，德银预计二季度中国区销售同比增长约 15%，但随着 6 月 Labubu 4.0 发售反响不佳及销售动能减弱，后续增速或趋于持平甚至转负。海外销售则预计同比下降约 19%，与一季度约 40% 的同比增速形成落差，环比下降约 20%。

展望下半年，报告初步估算，三季度集团营收同比降幅或达 35%，四季度同比降幅约 18%。其中海外销售三季度和四季度分别预计同比下降 50% 和 34%；中国区三季度预计同比下降 22%，四季度在年末电商购物节的潜在提振下，降幅或收窄至约 5%。德银全年调整后净利润预测约 110 亿元人民币，较彭博市场一致预期的 143 亿元人民币低约 20%。