US Treasury Expected to Maintain Debt Issuance Guidance, Aiming to Stabilize Long-End Yields Before Midterm Elections

美国财政部本周将公布最新季度再融资计划。市场普遍预计，财政部长贝森特将再次维持现有国债发行前瞻指引，即至少未来数个季度不增加中长期国债发行规模，继续依赖短期国库券（T-Bill）满足融资需求。

这一决定意味着，美国财政部短期内仍将避免释放可能推高长期美债收益率的信号。但随着财政赤字持续扩大、短期债务占比不断攀升，以及市场重新押注美联储未来数月收紧政策，这一融资策略面临的风险正不断累积。

据彭博报道，在当地时间周三公布季度债务融资声明前，多数一级交易商预计财政部不会调整前瞻指引。尽管贝森特过去曾批评这一政策人为压低长期融资成本，但如今特朗普政府同样面临中期选举临近的政治压力，任何可能推动长期收益率进一步上升的政策调整，都不是财政部希望看到的。

与此同时，30 年期美债收益率上周已升至 2007 年以来最高水平，令长期发债成本显著提高，而持续依赖短期国库券虽然能够降低当前融资成本，却也使美国债务更加暴露于短端利率波动风险之下。

前瞻指引是否修改，政治考量压过债务管理

市场争议的焦点，在于财政部是否会调整沿用至今的发行前瞻指引。

这一指引最早形成于拜登政府时期，其核心内容是"至少未来数个季度内"维持中长期附息国债发行规模不变。市场认为，这一承诺有助于稳定长期收益率，但也限制了财政部未来调整融资结构的灵活性。

摩根大通策略师 Jay Barry 团队认为，从债务管理角度来看，财政部应删除声明中的"至少"（at least）一词，为未来扩大附息国债发行预留政策空间。不过，该团队同时指出，在中期选举临近之际，政治因素正在主导决策，避免收益率进一步走高显然更符合政府利益。

RBC Capital Markets 美国利率策略主管 Blake Gwinn 也表示，修改前瞻指引虽然能够增加财政部未来操作灵活性，但市场可能将其解读为未来增发长期国债的信号，从而推高收益率。他认为，这一调整迟早都会发生，但拖得越久，未来取消指引时对市场造成的冲击可能越大。

短期融资占比持续攀升，未来融资压力正在累积

自贝森特上任以来，财政部持续通过增加国库券发行满足融资需求，在当前长端收益率高企的背景下，这一策略有效降低了融资成本。

但越来越多机构认为，这只是将风险向后推迟。美国银行测算，如果财政部维持当前附息证券发行规模直至 2027 财年，国库券占未偿债务比例将接近 25%，创 2004 年以来最高水平（剔除全球金融危机及疫情期间的特殊时期）。

摩根大通预计，美国财政部将在 2027 财年（自 2026 年 10 月 1 日起）开始面临新的融资缺口，并估算 2027 年至 2030 年累计融资缺口约为 3.7 万亿美元。与此同时，经济学家普遍预计，美国未来数年财政赤字仍将维持约 2 万亿美元的年度规模，意味着政府融资需求还将持续增长。

不过，短期国库券目前并不缺乏需求。Crane Data 数据显示，美国货币市场基金规模已升至约 8.3 万亿美元。贝森特此前还表示，稳定币发行机构未来有望成为国库券的重要新增买家。此外，美联储目前也正将到期抵押贷款支持证券（MBS）回笼资金再投资于国库券，为短端融资提供额外需求支撑。

少数机构预计财政部或释放调整信号

虽然市场主流预期财政部将维持现有措辞，但仍有部分机构预计，本次声明可能出现微调。

德意志银行、富国银行以及 CIBC Capital Markets 均预计，财政部可能调整前瞻指引措辞，为最早明年 2 月扩大附息国债发行预留空间。

富国银行策略师 Michael Pugliese 团队表示，即便财政部此次继续维持原有表述，他们也不会感到意外，尤其考虑到 11 月下一次再融资声明将在中期选举结束后次日公布。

不过，该团队认为，无论是财政基本面变化，还是财政部借贷咨询委员会（TBAC）的建议，都意味着发行策略最终仍需调整。

若扩大附息国债发行，市场预计将优先增加短中期限

市场普遍预计，即使财政部未来决定扩大附息证券发行，新增供给也更可能集中在收益率曲线前端，而非 10 年期、20 年期或 30 年期等长期国债。

截至上周末，5 年期美债收益率约为 4.45%，10 年期约为 4.73%，30 年期则高达 5.27%，长期融资成本明显高于短中端。

财政部在 5 月再融资声明中曾表示，正在评估未来附息证券发行方案，重点研究不同发行结构在成本、风险以及结构性需求变化之间的平衡。TD Securities 策略师 Gennadiy Goldberg 和 Molly Brooks 认为，这一表述已暗示财政部更倾向于将未来任何附息证券增发安排在收益率曲线前端。

除发行策略外，市场还将关注财政部是否进一步披露将部分超额现金投资于回购市场的计划。财政部此前已在季度调查中就这一问题征询一级交易商意见。若本次发行规模维持不变，财政部计划于 8 月 11 日发行 580 亿美元 3 年期国债、8 月 12 日发行 420 亿美元 10 年期国债，以及 8 月 13 日发行 250 亿美元 30 年期国债。