Deep Dive into Long-Term Storage Agreements: The Bottom of This Cycle Has Been Raised Above Historical Peaks

存儲行業的定價權正在經歷一次系統性重組。

8 月 4 日，高盛 Giuni Lee 團隊發了一份研報，把三星電子、SK 海力士、美光和閃迪四家原廠的長期協議條款拉了一張橫向對比表。報告的核心判斷是：LTA 條款正在沿四個維度向供應商傾斜——期限更長、覆蓋更廣、定價結構更有利、約束力更強。每一條都指向同一個方向：存儲行業的定價權，正在從買方手中轉移到賣方手中。

（根據高盛表格漢化）

這一變化意味着，存儲行業"週期底部"的定義已被重新書寫，這輪週期的地板，被抬到了過去的天花板之上。

期限：從"一年一談"到"五年起步，可能更長"

存儲行業過去的標準合同週期是一年。每年坐下來談，根據供需調整價格和數量。買方手握主動權——市場好的時候籤長約鎖價，市場差的時候壓價縮量。

從高盛的橫向對比表可以看到：多數供應商表示合同以五年期為主，部分客户為三年期。也就是説，即便最"短"的合同也比過去的標準週期長了三倍。

三星在最近的財報電話會上明確表態，其 LTA 以五年為基礎，帶逐年滾動續約機制。每年續一年，合同永遠不會到期。三星聯席 CEO 全永鉉此前的表述更直白："考慮到 AI 投資擴大帶來的供需不確定性，我們正在從傳統的短期協議轉向三到五年的多年期合同。"SK 海力士 CEO 郭魯正的説法與此呼應，稱客户對 LTA 的需求正在增加。

海力士已覆蓋前十大 LTA 客户及核心客户，大多數期限為五年；美光簽了 16 份戰略客户協議，大多數客户合同期限為五年，汽車客户為三年；閃迪八家長協客户的加權平均期限超過四年、最長五年。

四家原廠同時在把合同週期拉長，買方的彈性被系統性地壓縮——一旦簽約，五年內無法根據市場變化調整採購策略。

覆蓋率：從 20% 到 60% 以上

合同簽得長是一回事，覆蓋多少產能是另一回事。如果只是鎖了 10% 的量，再長的期限也無傷大雅。但數字不在此。

2023 到 2025 年，行業常規的長協佔比在 20% 到 30%。到 2026 年，這個數字發生了躍升。

三星已與全球前五大數據中心客户簽約，並正與另外五家大客户進行最終談判。管理層預計，合同簽署完畢後，多年期訂單量將達到計劃產能的 60% 到 70%。HBM 先進產能的鎖定率更極端——90% 以上已被覆蓋。

SK 海力士完成了約十份長期協議談判，長協佔比約 50% 到 60%。美光簽署了 16 份戰略客户協議，覆蓋約 20% 的 DRAM 出貨量和三分之一的 NAND 出貨量，但管理層明確表示最終目標是 LTA 收入佔比超過 50%。

閃迪的數據更直觀。已籤協議覆蓋 2027 財年超過 50% 的出貨量，2028 財年這個數字將上升到約三分之二。三個月前，FY2028 的覆蓋率還只是三分之一。

當一家公司六到七成的產能被多年合同鎖死，它的定價邏輯就變了。剩下的三到四成產能在現貨市場上兑現超額收益，但基本盤已經被合同錨定。買方失去了過去那種"你不降價我就找別人"的籌碼——因為別人也被同樣的合同鎖住了。

買方並非沒有算過這筆賬。籤長約意味着接受對自己不利的條款，但前提是另一個選項更糟：不籤長約，在 AI 算力軍備競賽中拿不到足夠的存儲芯片。當供應緊張是結構性的時候，"被宰"比"沒貨"的代價小得多。這才是供應商敢於把條款推到極限的底氣所在。

定價：從固定價到"帶保護的價格區間"

這是四個維度裏最關鍵的變化。

過去的 LTA 以固定價為主。籤一個價，管一年或兩年，買賣雙方各承擔一半風險——漲了買家賺，跌了賣家虧。

新合同的結構完全不同。

三星的條款最具侵略性。美銀美林 8 月 1 日的調研報告披露：三星合同條款設置了明確的非對稱定價——單季度價格跌幅不超過 5%，但上漲空間不設上限，可達 10% 到 20% 甚至更高。三星存儲業務負責人 Jaejune Kim 在電話會上表示，公司根據客户羣體和產品類別採用不同定價模型，併為通用產品設置了底價。

翻譯一下：市場下行時，三星的跌幅被鎖定在每季度 5% 以內。市場上行時，漲幅不受限制。買方承擔了幾乎全部的下行風險，賣方保留了幾乎全部的上漲彈性。

美光的合同結構不同，但方向一致。其最大合同設置了價格上下限，以 2026 年第二季度市價為基準。關鍵在於下限——管理層在電話會上反覆強調，即便以地板價銷售，毛利率仍遠高於歷史上任何一輪週期的峯值。美光過去週期的毛利率峯值在 60% 出頭。

SK 海力士則走了一條更激進的路。據 TrendForce 引用韓國媒體的報道，海力士在最新合同中直接取消了行業標準的價格上限。即便客户簽了長約，一旦市場因供應短缺推高現貨價，合約供貨價也完全聯動市場實際情況上調。高盛在報告中指出，相較於部分已鎖定價格上限的同行，海力士在普通 DRAM 價格彈性方面的暴露更大——如果價格超預期，上行空間更顯著。

閃迪的定價機制介於固定價和浮動價之間，採用定製化的混合模式。CFO Luis Visoso 在電話會上透露，協議結合了"固定定價與浮動定價機制"，按客户實際需求量身定製。

四個玩家，四種結構，但指向同一件事：價格保護是單向的，更利於賣方。

約束力：從口頭承諾到真金白銀

過去的 LTA，約束力有限。簽了約，買方可以縮量、推遲、甚至違約而不付太大代價。

本輪週期最大的不同，是預付款機制。

美光預計將收到約 220 億美元的現金存款及相關財務承諾。閃迪披露財務擔保超過 110 億美元，客户違約保障 165 億美元。三星表示合同中包含大額預付款，目前已收到約四分之一的總合同預付款。

這不是定金。這是買方提前鎖倉的代價。一家雲廠商要想在 2028 年拿到足夠的 HBM 和 DRAM，必須先把幾十億美元放在原廠的賬上。這筆錢不僅鎖住了供應，也鎖住了買方——違約的成本高到不可承受。

高盛將預付款機制稱為"本輪 LTA 區別於以往週期的最大亮點"。

地板價的含義：下限高於歷史峯值

如果把四個維度的變化放在一起看，會得到一個結論：存儲行業正在用合同重新定義"週期底部"。

美光管理層透露，就算價格掉到合同地板，毛利率也遠高於歷史上任何一輪週期的峯值。美光過去週期的毛利率峯值在 60% 出頭。

閃迪的 939 億美元地板價，講的也是同一個方向的故事——雖然沒有明確披露地板價對應的利潤率，但年化約 200 億美元的最低收入已經被合同鎖定，而閃迪當前毛利率處於歷史最高區間。把美光和閃迪放在一起看，得到一個方向性的判斷：這輪週期的地板，很可能被抬到了過去的天花板之上。

高盛報告中的庫存數據提供了另一個視角。截至 2026 年二季度末，三星和 SK 海力士的 DRAM 和 NAND 庫存均在 2 到 4 周，低於約 4 到 5 周的正常水平，遠低於歷次下行週期前的 10 周以上。庫存沒有積壓，原廠沒有降價的動力。合同條款向供應商傾斜，背後是真實的供需緊張。

但合約鎖的是價格，不是產能。NAND 總產能當前約 201 萬片/月，靠現有廠房加設備和技改，今年底能提到 215 萬片左右。真正的增量要等新建廠房和潔淨室——週期一年半到兩年。產業口徑給的時間點是明年中以後釋放，量級約佔總產能的 17% 到 19%。

產能釋放的時間，才是真正考驗 LTA 條款的時刻。當供給追上來的時候，那些簽了五年合同、預付了數十億美元的買家，會不會發現自己在合同裏鎖進了一個已經過時的價格？答案取決於合同條款的細節——而細節完全在供應商的控制之下。