新股解讀丨汽車之家：回港二次上市臨門一腳，汽車服務市場還有大故事

2020 年，中概股汽車之家（ATHM.US）回香港二次上市的傳聞受到市場廣泛關注。該事件在近期終於有了突破性進展。智通財經 APP 獲悉，據港交所 3 月 1 日披露，汽車之家通過港交所主板聆訊，中金公司、高盛及瑞士信貸為其聯席保薦人。

在線汽車廣告及線索服務龍頭，近三年業績穩定增長

據汽車之家招股書，公司是中國領先的汽車消費者在線服務平台，根據貴士移動的資料，按截至 2020 年 12 月 31 日的移動端日活躍用户計，在汽車服務平台中排名第一。此外，根據艾瑞的資料，汽車之家是最大的在線汽車廣告及線索服務供應商，就媒體服務及線索收入而言，於 2019 年中國在線汽車垂直媒體廣告及線索市場中公司佔據的市場份額 29.9%，領先第二名超過 13 個百分點。

作為一家互聯網企業，戰略願景對公司的後續的發展策略，以及能達到的市場地位起着重要作用。智通財經 APP 瞭解到，汽車之家的願景為 “打造全球最大的智能生態汽車體系，覆蓋汽車生命週期的每個階段。”

2008 年成立之初，汽車之家為一家內容型垂直媒體公司，專注於媒體服務（1.0 媒體）。2016 年，公司推出 “4+1” 戰略轉型方案（2.0 平台），打造了一個囊括 “車內容”、“車交易”、“車金融” 及 “車生活” 的平台，從內容型垂直公司轉型和升級為數據和技術驅動的汽車平台。

自 2018 年起，公司專注於用人工智能（AI）、大數據及雲技術（統稱 “ABC”）開發全套智能產品和解決方案，透過提供跨價值鏈的端到端數據驅動產品和解決方案，構建一個連接汽車行業所有參與者的集成生態系統（3.0 智能）。

目前，汽車之家的收入來自三大業務板塊，包括媒體服務、線索服務及在線營銷及其他。按截止 2020 年 12 月 31 日計，收入佔比分別為 39.9%、36.9% 及 23.2%。

針對上游汽車製造商的品牌推廣需求，汽車之家的媒體服務業務，就品牌推廣、新車型發佈及銷售推廣為汽車製造商提供有針對性的營銷解決方案。通過公司線上平台汽車消費者用户羣，將汽車製造商的營銷信息實現廣泛傳播渠道。

公司的線索服務主要為經銷商提供服務，使公司的經銷商用户能夠創建自己的在線商店、羅列價格及推廣信息、提供經銷商聯繫方式、刊登廣告及管理客户關係，幫助經銷商接觸潛在客户及向網上消費者推廣汽車並獲得銷售線索。

在線營銷及其他業務則涵蓋，為新車及二手車交易提供便利服務及為新車和二手車買家和賣家提供其他平台化服務等。透過公司的車金融服務，為合作金融機構提供服務，涉及協助金融機構等向消費者及獨立汽車賣家銷售貸款及保險產品。

隨着公司業務規模擴大，汽車之家自 2018 年以來的業績呈穩定增長。淨收入由 2018 年的 72.33 億元人民幣（單位下同）增長 16.4% 至 2019 年的 84.21 元，並進一步增長 2.8% 至 2020 年的 86.59 億元。歸屬淨利潤由 2018 年的 28.71 億元增長 11.5% 至 2019 年的 32 億元，並進一步增長 6.4% 至 2020 年的 34.05 億元。

中國線上汽車服務平台行業將維持快速增長

據汽車之家招股書，中國線上汽車服務平台行業未來仍有較大的發展空間。根據艾瑞報告，於 2019 年，中國的新乘用車總銷量為 2140 萬輛。預期到 2025 年，中國的新乘用車總銷量將達 2580 萬輛。中國的二手乘用車總銷量由 2015 年的 600 萬輛增加至 2019 年的 1110 萬輛，複合年增長率為 16.5%。預期中國的二手乘用車總銷量將由 2020 年的 1080 萬輛增加至 2025 年的 1950 萬輛，複合年增長率為 12.6%。

中國汽車製造商於新乘用車方面的銷售及營銷總開支由 2015 年的 2577 億元增加至 2019 年的 3094 億元，複合年增長率為 4.7%，並預期將由 2020 年的 2493 億元增加至 2025 年的 3776 億元，複合年增長率為 8.7%。

按汽車廣告及線索訂閲方面的總開支計，中國汽車廣告及線索市場由 2015 年的 499 億元增加至 2019 年的 748 億元，複合年增長率為 10.7%，並預期將由 2020 年的 568 億元增加至 2025 年的 1164 億元，複合年增長率為 15.4%。

按線上汽車廣告開支汽車廣告總開支的百分比計，線上汽車廣告滲透率由 2015 年的 33.7% 上升至 2019 年的 45.6%。由於疫情影響，預期線上滲透率將於 2020 年達 59.8%。展望未來，線下營銷預算預期將繼續轉移至線上，而線上滲透率預期於 2025 年將達 58.6%。

按在線上汽車服務平台上汽車廣告及線索訂閲的總開支計，中國汽車廣告及線索垂直平台市場由 2015 年的 104 億元增加至 2019 年的 232 億元，複合年增長率為 22.1%，並預期將由 2020 年的 243 億元增加至 2025 年的 653 億元，複合年增長率為 21.9%。相較其他線上渠道，垂直平台正逐步搶佔更多的線上廣告市場份額。

汽車之家作為唯一一個提供覆蓋汽車生命週期服務的市場參與者。有望在未來獲取最大的行業發展紅利。

警惕業績擴張不達預期風險

值得注意的是，儘管汽車之家業務覆蓋汽車生命週期服務的市場參與者，行業成長潛力較大，但公司依然面臨業務擴張不達預期的風險。

汽車之家在招股書中表示，少數汽車製造商客户已經並預期繼續佔公司收益的大部分。於 2018 年、2019 年以及 2020 年，分別有 103 家、92 家及 92 家中國經營的汽車製造商使用公司的媒體服務。於 2020 年，公司的五大汽車製造商客户貢獻公司媒體服務收益的 22.7%。

通常來講，公司對少數客户的依賴度越強，其議價能力會處於相對弱勢，併產生較大金額的應收賬款。於 2018 年、2019 年及 2020 年，汽車應收賬款的週轉天數（按期初及期末平均應收賬款餘額除以期內淨收入總額再乘以期內的天數計算）分別為 118.3 天、130.6 天及 134.0 天。

週轉天數增加主要由於汽車市場下滑以及受到 COVID-19 的影響公司授予客户的信貸期導致產生應收賬款。截至 2018 年、2019 年及 2020 年 12 月 31 日，公司的應收賬款（扣除壞賬準備）分別為 27.96 億元、32.32 億元及 31.24 億元。上述期間，公司分別確認額外壞賬準備 220 萬元、3670 萬元及 9570 萬元。

當然，為減少對少數客户的依賴，可通過擴張海外市場、收購資產發展新業務等多種形式實現。但運營這些方式擴大業務同樣是一把雙刃劍。以收購為例，汽車之家招股書顯示，截至 2018 年、2019 年及 2020 年 12 月 31 日，公司就於 2008 年 6 月收購齊爾布萊特國際控股有限公司、China Topside Co.,Ltd.及 Norstar Advertising Media HoldingsCo.,Ltd.以及於 2020 年 12 月收購天天拍車或天天拍分別產生商譽 15.04 億元、15.04 億元及 40.71 億元。好的一方面是，截至 2018 年、2019 年及 2020 年 12 月 31 日，公司已經進行減值評估，毋須計提商譽及無形資產準備。

因此，投資者看到汽車之家的成長潛力的同時，也應關注背後潛藏風險，避免人為刀俎，我為魚肉。