新股前瞻丨嘀嗒出行再度衝刺港交所 解碼高增長背後的業績底氣

沉寂已久的出行圈，因為近日的一攬子新聞，又重新成為了外界關注的焦點。

先是此前 6 年虧損 390 億元的滴滴出行，傳出已於 4 月 9 日晚間向 SEC 秘密提交 IPO 文件，申請在美掛牌上市；緊接着 13 日晚間，繼去年 10 月港股遞表失效後，嘀嗒出行再次遞交招股書，鐵定心要開車駛入港交所。

智通財經 APP 從招股書中看到，嘀嗒出行是中國最大的順風車平台，同時也是出租車網約市場中的 “老二”。

不過，目前仍無從而知的是，滴滴出行和嘀嗒出行在這一時間節點一道衝擊 IPO 是既定的商業策略還是 “不約而同” 下的巧合，但隨着雙方 IPO 進程的推進，接下來 “共享出行第一股” 名號花落誰家頗具看點，而兩家公司在上市後的市場企圖與動向尤為值得關注。 

“後浪” 搭上 “順風車”

嘀嗒出行成立於 2014 年，起步之初，恰逢國內網約車市場各方勢力鏖戰正酣。彼時，滴滴與快的仍進行着激烈的補貼大戰，而外部市場 Uber 則大舉進入中國，一時間共享出行領域儼然形成了三足鼎立的態勢。

面對這一形勢，嘀嗒出行並沒有選擇 “硬剛” 行業裏的前輩們，反而決定另闢蹊徑發力順風車賽道。當時，嘀嗒出行推出了基於應用程序的順風車平台 “嘀嗒拼車”，將私家車主與海量規模背景下具有相近出行路線的乘客聯結起來，為私人小客車合乘、車主和乘客順路搭乘提供服務。此後僅 2 年時間，嘀嗒出行累計乘客數量便突破了 1000 萬人，規模迅速膨脹。

在經歷多年的發展後，時至今日嘀嗒出行已然由行業裏不起眼的 “後浪”，擠進了共享出行賽道圈裏的頭部位置。根據弗若斯特沙利文報告，按 2019 年順風車搭乘次數計算，公司佔據順風車市場 66.5% 的份額。司機端方面，截至 2020 年 12 月末，嘀嗒出行在全國 366 個城市提供順風車平台，擁有約 2070 萬名註冊私家車主，包括約 1080 萬名認證私家車主。乘客端方面，自嘀嗒出行成立至 2020 年末，公司為約 4200 萬名順風車乘客提供服務。2018 年-2020 年，嘀嗒出行順風車平台分別產生約 4820 萬次、1.79 億次、1.46 億次搭乘，同期交易總額分別為 19 億元、85 億元、81 億元。

在嘀嗒出行的發展歷史上，2018 年是一個重要的時間節點。彼時，滴滴出行因為負面事件導致順風車業務全面下架，而嘀嗒出行藉機加大補貼力度攬客。智通財經 APP 注意到，自 2018 年第二季度開始，公司的順風車搭乘數便顯著放量，此後更是連續七個季度實現環比正增長。期間，嘀嗒出行搭乘數由 2018 年第二季度的 700 萬次，增長至 2019 年第四季度的 5470 萬次，增幅接近 7 倍。

眾所周知，滴滴出行一直是出行市場的龍頭老大，尤其是在它聯姻快的、吞下 Uber 以後，滴滴顯然已經是一隻 “巨獸”。不過，從結果來看，嘀嗒出行深耕順風車，是使它得以在出行圈站穩腳跟邁出的 “關鍵一步”。而 2018 年滴滴順風車業務的 “下架”，則直接讓前者實現了 “彎道超車”，並坐穩了順風車 NO.1 的位置。

在順風車賽道 “上下求索”，不僅讓嘀嗒出行在出行圈收穫了自己的 “一畝三分田”，也讓公司取得了不錯的盈利表現。招股書顯示，2018 年-2020 年，公司的收益分別為 1.18 億元、5.81 億元、7.91 億元，毛利潤分別為 6890 萬元、4.62 億元、6.61 億元，同期毛利率分別為 58.6%、79.5%、83.5%。

解碼高增長背後的 “基本盤” 和 “新引擎”

從招股書中的業務模式來看，嘀嗒出行的業務包含了順風車平台業務、出租車網約業務以及廣告和其他服務三個板塊。智通財經 APP 注意到，2018 年-2020 年期間，公司的營收結構發生了較大的變化。

數據顯示，2018 年-2020 年，嘀嗒出行的順風車平台業務收入分別為 7792 萬元、5.33 億元、7.06 億元，佔同期總營收的比重分別為 66.3%、91.9%、89.2%；廣告和其他服務分別實現收入 3966.5 萬元、4099.4 萬元、4692.6 萬元，佔營收比重分別為 33.7%、7%、5.9%。

值得一提的是，嘀嗒出行的出租車網約業務直到 2019 年才開始產生收入，當年實現收入 626 萬元，佔營收比重僅為 1.1%，但一年之後，該分部的收入就竄升至 3886.5 萬元，佔比升至 4.9%。

智通財經 APP 認為，上述三組數據至少傳遞了兩個積極信號。一方面，藉助 2018 年競爭對手滴滴短暫退出的時間窗口，嘀嗒出行的順風車業務規模順勢擴張，並在之後延續了高增長態勢。另一方面，得益於出租車網約業務的快速發展，過去兩年該業務收入規模迅速膨脹，從收入增速推測未來有望成為推動公司營收規模增長的 “新引擎”。

先來看順風車業務，如前文所述，公司自 2014 年便推出了基於 APP 的順風車平台，該平台將私家車與出行路線相近的乘客聯結起來，而公司則通過向私家車主收取服務費來實現盈利。

目前，中國順風車市場仍處在一個高速發展的階段。根據弗若斯特沙利文報告，中國順風車平台的交易總額預計將由 2019 年的人民幣 140 億元增加至 2025 年的人民幣 1139 億元，複合年增長率將為 41.8%。按交易總額計算，預計 2025 年順風車的潛在市場總規模將達到人民幣 5229 億元。而按出行距離計算，預計順風車在私家車出行中的滲透率將由 2019 年的 0.19% 上升至 2025 年的 1.00%。

在市場空間不斷擴大的背景下，作為行業先行者與 NO.1 的嘀嗒出行有望深度受益。根據招股書披露，中國的順風車市場高度集中，按順風車搭乘次數計算，前三大市場參與者佔據 94.5% 的市場份額。而其中，嘀嗒出行又佔據了 66.5% 的份額，頗有一家獨大的意思。

而在規模效應之下，嘀嗒出行向外界展示出了極強的盈利能力。2018 年-2020 年，公司順風車平台業務分別實現毛利 4039.4 萬元、4.43 億元、6.16 億元，毛利率分別達到了 51.8%、83.1%、87.3%。

智通財經 APP 認為，嘀嗒出行盈利表現強勁，一方面固然要歸功於互聯網規模效應，另一方面也得益於公司的輕資產模式。從商業模式劃分，網約順風車是典型的 C2C 模式，作為平台方的嘀嗒出行不提供車輛資源，也不擁有車輛的所有權和使用權，更無需承擔車輛的維護和管理成本，這便大大降低了公司在成本端的壓力。

如果説順風車平台業務是公司的基本盤，那麼網約出租車或許將成為引領嘀嗒出行未來可持續發展的 “新引擎”。眾所周知，中國的出租車行業非常龐大。根據弗若斯特沙利文報告，2019 年全國有約 140 萬輛出租車，城內出行接載的乘客量約 348 億，出租車仍然為中國四輪出行市場的最大組成部分。

儘管如此，由於出租車行業未能及時適應移動互聯網時代的數字化革命，未能應對網約車平台的出現所帶來的挑戰，因此始終沒能達到較高的營運效率水平及客户滿意度。在這個背景下，2017 年嘀嗒出行將業務線延展到網約出租車領域。目前，公司已經開發出多種數字化工具，將移動互聯網的便利加入到出租車打車及乘車的體驗之中。同時，公司還開發了鳳凰出租車雲平台，後者是一個建立於雲端供出租車公司使用的出租車管理工具，可幫助出租車公司精簡其車隊的營運及管理。

截至 2020 年末，嘀嗒出行已在中國 86 個城市提供了出租車網約服務，並與 17 個城市的市級或區級出租車協會建立了戰略合作伙伴關係。除此以外，招股書還顯示，嘀嗒出行已與西安地方交通部門及出租車協會開展全面智慧出租車合作，並準備將合作模式複製到瀋陽、徐州、南京、杭州及中山等其他城市。

雖然出租車網約業務直到 2019 年才真正在業績端為公司做出貢獻，但根據弗若斯特沙利文報告，2019 年按已完成出租車訂單計算，中國出租車市場中前五大在線出行平台的合計市場份額為 3.07%，其中嘀嗒出行排名第二，市場份額為 0.55%。2019 年、2020 年，出租車網約業務實現毛利 727.2 萬元、1244.7 萬元，增速約為 71%。考慮到市場較為分散，且嘀嗒出行起步較晚，接下來公司在該領域仍有較大發揮空間。

明星投資機構護航

雖然聲名不及滴滴出行 “響亮”，但是嘀嗒出行背後的投資方陣容亦堪稱豪華。招股書顯示，自 2014 年以來，公司吸引了眾多知名及有影響力的機構或企業投資者投資，其中不乏蔚來資本、IDG 資本、崇德投資、易車網、高瓴資本、京東及攜程。

企查查數據顯示，2014 年 11 月，成立僅數月的嘀嗒出行便獲得了 IDG 資本 1000 萬美元的 A 輪融資；同年，公司獲得易車網 2000 萬人民幣的 B 輪融資。值得一體的是，易車網是國內首家海外上市的汽車垂直網站，而其幕後大佬正是被外界譽為出行教父的李斌，後者自 2015 年 2 月起便一直擔任公司的非執行董事。根據公開資料顯示，在參與嘀嗒出行的 B 輪融資之後，李斌又通過易車網、蔚來資本多次追加投資。

根據招股書內容，IPO 前嘀嗒出行管理團隊通過 5brothers Limited 持有公司 34.43% 的股權，為嘀嗒出行的控股股東。機構股東方面，蔚來資本持股 21.6%，IDG 資本持股 10.23%，崇德投資持股為 7.15%，易車持股為 4.95%，高瓴資本旗下持股 4.14%，京東持股 4.14%，攜程持股 2.86%。

在明星投資機構的 “前擁後簇” 之下，嘀嗒出行能否在與滴滴出行的角力中摘得 “共享出行第一股” 名號頗具看點，而在兩家公司兩地上市後會演繹出怎樣的新故事，亦值得投資者期待。