聊聊老虎證券反彈的邏輯

最近中概股中，老虎證券（TIGR）的表現很好，股價已經從 3 月 30 日最低點 12.87 美元累計上漲 54%（4 月 15 日漲 10.69% 收 19.88 美元，當日成交額 3.6 億美元，總市值 28 億美元）。

2019 年 3 月在納斯達克上市，拉長來看，老虎從去年 12 月開始，就開啓了一飛沖天的走勢。

基本情況

早期投資美股的都比較熟悉，這是一家成立於 2014 年的領先在線經紀公司，一開始是為了解決華人投資美股時開户複雜、費率高、軟件體驗差、沒有本地化服務等問題，企業願景是提供更好用的交易軟件、更友好的社區交流和服務，讓投資變得再輕鬆、簡單、智能一些。這一點可以説和對標公司富途是完全一致，但公司出海更早一些，在很多市場具有一定的先發優勢。2015 年 8 月，公司推出自主研發的交易平台 Tiger Trade。2017 年 11 月，上線美股 IPO 申購服務，打破了機構及高淨值人羣對美股新股申購的壟斷。至今為止，公司推出的美股打新服務項目數量持續領跑業界。2019 年 7 月，老虎證券通過收購美國老牌券商 Marsco 取得自清算牌照，成為最早獲得該牌照的互聯網券商之一。

如今投資者在老虎可通過一個賬户交易美股、港股、A 股（滬港通/深港通）、星股（新加坡股）、澳股（澳大利亞股）、期貨、基金等全球主要市場的金融產品，此外還提供投行、ESOP（股權激勵計劃）等機構服務以及財富管理、投資者教育等多種增值服務。

公司創始人及 CEO 巫天華先生畢業於清華計算機系本碩，創立老虎證券之前在網易有道工作八年，曾任網易有道搜索技術負責人，對技術和客户體驗有着執着的追求。團隊融合了互聯網及金融行業背景，包括來自百度、網易、騰訊、小米等一流公司的互聯網和技術專家，以及花旗集團、高盛、摩根士丹利、瑞銀、盈透等國際知名機構的金融專家。截至 2020 年 10 月，老虎在全球擁有超 700 名員工（近一半的員工為研發人員）。

股東方面同樣豪華，小米集團及美國一流的互聯網券商盈透證券（重要戰略合作伙伴）是主要股東，華爾街著名投資家吉姆·羅傑斯是公司的重要投資人。

瞭解了基本情況後，再看下公司業績。

業績

3 月 26 日盤前，老虎證券發佈了業績，第四季度營收 4724 萬美元，同比大增 136.5%，已連續五個季度實現同比翻倍；Non-GAAP 淨利潤同比大增 2873.4% 達 1026 萬美元，即增長近 29 倍。2020 全年，總營收達 1.4 億美元，同比大增 136.1%；Non-GAAP 淨利潤扭虧為盈為 2227 萬美元。

截至 2020 年末，老虎證券開户客户數達 110.4 萬，同比增長 70.1%，四季度新增 12.9 萬（去年同期 3 倍）；付費客户數 25.9 萬，四季度新增 4.4 萬（去年同期 4 倍）。同期，客户資產總額達 159.6 億美元，同比增長 215.9%，達到歷史新高；其中 Q4 淨增客户資產 50.4 億美元，為去年同期的近 4 倍並創下史上最快季度增速。客户留存率 98%，Q4 交易規模 654 億美元（去年同期 3 倍），全年交易規模 2191 億美元。

CEO 巫天華表示：“2020 年，我們取得了三大里程碑式發展。第一，我們從華人地區走向全球。四季度海外客户比例持續提高，已佔到公司新增付費人數的 40%，其中新加坡地區開户、付費客户數連續三季度環比翻倍。(公司海外目前主要的獲客來源為新加坡市場，於 2020 年 2 月進入新加坡市場，並於 6 月上線新加坡股交易)。第二，我們已從一家單一的零售經紀業務券商逐步發展成為一家涵蓋經紀、投行、ESOP、財富管理等業務的綜合型券商。年內在繼續擴大經紀業務優勢的基礎上再次以承銷 14 家中概股赴美上市的成績領先行業。ESOP 業務兩年來實現從 0 到行業領先，四季度新增 35 家企業客户，累計美港股客户數量達 124 家，繼續保持 ESOP 領域增量市場份額領導者的角色。第三，公司進一步推進自清算進程，真正實現從前台到中後台的自我研發。目前，20% 以上客户的美股訂單現已由 Marsco 自我清算，包括美國本土所有增量客户。”

業績很好，發展路徑清晰，再看下估值。

估值

4 月 14 日股價對應 20 年 PE 為約 127 倍，據中信建投預計，2021 年的收入為 2.95 億美元，Non-GAAP 淨利潤為 4299 萬美元，對應 21 年 PE 為約 65 倍，放在公司的這個發展階段上，估值也屬於相對合理區間。

先看下 2020 年收入結構，佣金佔比 55%，利息 23%，融資服務費 5%，其他收入 16%。我們可以看到，公司的營收與付費客户數相關性很大，可以説，付費客户規模越大，營收越大。

根據老虎證券在業績會上的指引，2021 年預計新增付費客户數將至少達到 35 萬，較 2020 年底付費用户數增長約 135%，其中 50% 以上的新增付費客户來自海外。當然，這裏需要高留存率的配合。

通過年報數據計算，2020 年每個付費用户產生的平均收入 ARPU 為 4200 元港幣，距離富途的 1 萬港幣還有很大提升空間。

淨利率目前仍保持在較低水平的 20%，但季度提升趨勢顯著，一方面，研發和營銷費用隨着用户數增加產生的的攤薄效應及後續研發投入的邊際遞減；另一方面，公司初期主要依賴股東盈透證券進行清算，無法單獨提供融資融券業務，收入來源主要為扣除清算成本後的佣金收入淨值和融資服務費，以後自清算比例的提升也將降低公司成本。

不論是付費用户數、ARPU 值、淨利潤率均有翻倍的空間，公司業績向上的空間很大。公司預計 2021 年 5 月下旬發佈一季報，我們拭目以待。

格隆匯聲明：文中觀點均來自原作者，不代表格隆匯觀點及立場。特別提醒，投資決策需建立在獨立思考之上，本文內容僅供參考，不作為實際操作建議，交易風險自擔。