招行：仍有跑贏市場的投資價值

4 月 19 日，千億 “公募一哥” 張坤執掌的基金公佈一季報，讓各方想不到的是，招商銀行 A 股、招商銀行港股、平安銀行成為其旗下管理規模最大的易方達藍籌精選混合型證券投資基金新進前十大重倉股；截至 3 月底，合計持股市值超過 110 億元，這也是張坤第一次如此大手筆佈局銀行板塊。

如此重倉銀行，在現有的基金排名機制下，真的能跑贏同行嗎？這裏我們看看其重倉標的招商銀行。

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業績如何

扣非歸母淨利潤，穩穩地上漲。

2020 年末，加權平均淨資產收益率 (ROAE) 15.73%，為近年來最低水平（疫情期間，銀行業向實體經濟讓利）。ROAE 連年穩穩地超過 15%，對於剛踏入股票投資的初學者來説，這是典型的價值投資標的。

截止目前，招行還未公佈一季報，但從某些信息可以做個大致判斷。

據 4 月 16 日的中國銀保監會新聞發佈會，一季度末，銀行業總資產 329.6 萬億元，同比增長 9.2%。總負債 302 萬億元，同比增長 9.2%；一季度，銀行業新提取撥備 4399 億元，撥備餘額達到 6.6 萬億元，銀行業撥備覆蓋率 183.8%，不良貸款率 1.89%；一季度，銀行業淨利潤同比增長 1.5%。可以説，這個消息基本確認了上市銀行尤其是經營優秀銀行一季度轉好的態勢，次日銀行板塊便開始反彈。

緊接着，平安銀行於昨晚率先公佈一季報，一季度營收 417.88 億元，同比增長 10.2%，環比增長 13.01%，扣非歸母淨利潤 101.11 億元，同比增長 18.9%；私行客户數以及 AUM 環比增速達到 9.1% 和 9.2%。不良率 1.10%，比上季度下降 0.08%，不良覆蓋率 245.16% 比年報的 201.40% 增加 43.76 個百分點，撥貸比 2.69% 比年報的 2.37% 提高 32 個基點。關注類貸款佔比 1.06%，較年報下降 0.05 個百分點。一季度業績優秀，增速超預期，資產質量繼續轉好。從這份簡單的季報可以看出，銀行今年大概率會釋放利潤，而其中的佼佼者更有可能交出滿意的答卷。（銀行素有開門紅一説，從而一季報是最值得期待的。）

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招行的優秀在哪裏？

壓制銀行估值及業績最重要的點可能就是擔憂其資產質量了，但我們看到招行不良貸款率持續下行，遠低於行業水平；撥備覆蓋率 437.68%，遠高於行業水平。招行目前貸款損失準備 2,346.64 億元，隨着經濟復甦、資產質量轉好，未來的資產減值壓力較小，釋放利潤也將更加從容。

貸款在招行生息資產中佔比 59.5%，加上定價最高，目前仍然是最重要的利潤來源。

當然，優秀的資產質量不是沒有原因的，這就不得不説招行優秀的負債結構。2020 年日均口徑上，公司活期（+22%）和個人活期（+17%）增速遠高於公司定期（+10%）和個人定期（+12%），成本率最低的個人活期佔比高達 23%，活期存款日均餘額佔比達到 60.00%(同比提高 2.01 個百分點)。

在日常生活中，其實就能體會到，只有主結算銀行才會留存大量的活期資金，這是一家銀行最重要的核心競爭力之一。而低廉的負債資金更是能讓銀行從容地選擇投放資產客户，並最後以低廉的價格贏得優質資產客户，這個過程最大的魔力在於一旦這個循環開始，不僅利差不會減少，更是降低了信用減值風險。招行的淨利差水平在行業內也是首屈一指的。

從上圖還能看到，招行的非利息淨收入已經佔比 36.30%，而這一塊的增長是不用消耗資本金的，受經濟週期波動也小，最符合招行打造弱週期、低風險、輕資本消耗的財富管理目標。同比平安銀行非利息淨收入佔比 35.10%（與招行不同，2020 年末平安對信用卡分期還款業務收入仍計入手續費及佣金收入），招行依然處於領先水平。

2020 年招行開始代銷友行理財產品，向買方服務轉型，做全市場的產品採購專家和資產配置專家；下一步，招行擬引入全球最大資管機構——摩根資產管理對招銀理財現金增資 10%，以借鑑摩根資產管理作為國際領先資管機構在金融科技、投資研究、風險管理等方面的經驗。這一切，都體現了招行對平台的充分自信以及對服務客户的終極追求。

田行長説招行是離大財富管理最近的幸運兒，要建成一個以金融場景為主的開放生態：對內，打通 “財富管理－資產管理－投資銀行” 價值鏈，構建母行、資管、基金、保險等全牌照融合的格局，形成大大小小的飛輪效應，對外，以客户視角的資產負債表鏈接全社會的資金和資產。目前，招商銀行、掌上生活兩大 App 月活躍用户 (MAU) 達 1.07 億户；在已披露的銀行年報中，招商銀行的私人銀行規模遙遙領先，是目前唯一一傢俬人銀行管理資產規模超 2 萬億元的。户均 AUM 方面，招商銀行私行户均資產 2775.3 萬元，最為豪氣；平安銀行與浦發銀行私行户均資產分別為 1970.2 萬和 1958.3 萬，位列第二、第三。公司的財富管理地位已很難撼動。

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估值

招行的估值在銀行業中幾乎是最高的，且一直在創近年新高。但考慮到其穩健增長的確定性，且仍能保持 15% 左右增速，加上多年不融資且每年 33% 的高分紅，享受溢價不算過分。

2020 年信息科技投入近 120 億元，同比增長 20% 以上，佔營收比重高達 4.45%，這一投入也不比互聯網公司的科技投入少，現在的銀行早就已經向金融科技公司全面轉型，以前給銀行估值的模型也早該調整了。

最近 60 日，招行獲得滬股通資金淨流入近 96 億，另外根據 2020 年年報，公司經營團隊均持有招行股份，其中田行長持有 33.55 萬股。跟着外資和管理層買，長期來看起碼不會錯很遠。

如果還是覺得貴，對於個人投資者來説，作為滬市打新門票或者現金等價物，招行依然是個很不錯的選擇。

考慮到經濟復甦（資產質量轉好、貸款需求旺盛）以及之後可能開啓的加息週期（提升淨利差水平），優秀銀行在估值修復和利潤釋放方面大概率均有好的表現，即便是在招行上也同樣存在着預期差的機會，我想，這可能是坤哥重倉招行的部分原因吧。

格隆匯聲明：文中觀點均來自原作者，不代表格隆匯觀點及立場。特別提醒，投資決策需建立在獨立思考之上，本文內容僅供參考，不作為實際操作建議，交易風險自擔。