美联储：部分资产估值偏高，长期利率上升将使新兴市场承压

在本周四发布的半年度 “金融稳定报告”（FSR）中，美联储表示，一些资产估值 “相对于历史正常水平偏高”，一旦市场 “风险偏好下降，可能会出现大幅下跌”。

尤其是今年出现的 GME 等散户抱团热捧小盘股、以及新流行的借壳上市融资模式 “特殊目的收购公司”（SPAC）。FSR 报告发出警告称，这类热捧股和 SPAC 的兴起反映出股市投资者的风险偏好极高。

首次公开募股（IPO）的速度已提高到 1990 年代以来的最高水平，而 SPAC 支撑着 IPO 总量的提升。

指向 2021 年初股市风险偏好上升的指标，包括所谓 meme stock——即因在社交媒体上广为传播而导致交易量激增的股票——的高交易量和剧烈价格波动。通过 SPAC 进行的股票发行量增加，也表明股票投资者的风险偏好高于正常水平。

同时，在多种资产市场，风险偏好转化为高杠杆等形式，不断拉升估值，使得美国的金融系统急剧脆弱性。

当风险偏好处于高位时，投资者可能使用过多的杠杆，或者采用其他形式的冒险动作，这些是美联储的金融稳定框架所提及的脆弱性。

一旦风险偏好从高位回落，范围广泛的资产价格可能面对大跌和骤然下跌不堪一击，这将让金融系统承受更大范围的压力。

但美联储也承认，监管机构缺乏工具来监督 Bill Hwang 这样的交易员的冒险行为。Bill Hwang 通过其 Archegos 家基金在股票上进行了大量高杠杆投资，直至今年 3 月末爆仓，让多家大银行蒙受了巨大损失。

报告认为，目前可用的指标显示，对冲基金的杠杆在一定程度上高于历史均值水平，而 Archegos 事件证明，“对冲基金风险敞口的能见度有限”，它提醒大家，“现有的对冲基金杠杆衡量指标可能不足以捕捉重要的风险”。

在同时发布的声明中，领导美联储金融稳定委员会的联储理事、去年传闻称可能接替鲍威尔成为下任美联储主席的 Lael Brainard 特别强调了几点脆弱之处：

• 与风险偏好高企相关的脆弱性在增加。一系列资产类型的估值去年末就处于高位，现在已经继续增长。股市的指标创新高，预期市盈率已经接近历史高位。“正如 meme stock 所展现的那样，风险偏好普遍增长”。
• “公司债市场也有较高的风险偏好，低质量投机级债券相比美国国债收益率的息差已经处于我们历来所见的最窄水平”。
• 估值过高，加之企业负债水平很高，这种形势值得关注，因为它可能放大重定价事件的影响。

在谈及 Archegos 事件时，Brainard 说，对冲基金经营极为不善的可能性将影响更大范围的金融环境，这种可能性凸显了提高对冲基金信息披露精度和频率的重要性。

Brainard 总结，在投资者对经济强劲反弹的前景满怀信心之时，密切监控金融系统的风险并确保系统的韧性很重要。由于资产的估值和风险偏好都处于高位，若要化解金融稳定风险，并且让货币政策专注于实现充分就业和平均通胀目标，诸如逆周期资本缓冲（Countercyclical Capital Buffer）这类强有力的宏观审慎工具以及一些微观审慎保障将非常重要。

此外，美联储还表达了对全球疫情恶化的担忧，称 “这可能给新兴市场和一些欧洲国家的金融体系造成压力”，如果全球利率 “突然上升”，或将加剧对新兴市场国家的不利影响，甚至波及美国。