新股解讀丨越秀服務集團：淨利潤連續兩年翻番 TOD 模式或成新增長極

提交招股書已 3 月有餘，近日越秀服務集團的上市運作又有了新進展。據港交所 5 月 24 日披露，越秀服務集團通過港交所主板上市聆訊，農銀國際、建銀國際、中信建投國際及越秀融資為其聯席保薦人。

智通財經 APP 獲悉，按綜合實力計算，2021 年越秀服務集團在物管服務百強企業中位列第 16 名；而在 2020 年物業服務百強企業中，就非商業物業在管面積而言，公司排名第 45 名，就商業物業在管面積而言，公司位列第 62 名。

從上述數據來看，越秀服務集團似乎顯得有些 “中庸”。不過，公司在 2020 年末向其戰略投資者廣州地鐵收購了廣州地鐵環境工程及廣州地鐵物業管理，並一躍成為 “地鐵環境工程維護 + 地鐵物業管理運營業務” 的複合型物業管理公司。再結合公司的國企背景，越秀服務集團或許能向資本市場講出新的故事。

非商業物業成增長 “主力軍”

以最近三年的業績而論，越秀服務集團自有其可稱道之處。招股書顯示，2018 年-2020 年越秀服務集團實現收入 7.63 億元、8.96 億元、11.68 億元，歸母淨利潤為 4545.8 萬元、9132.7 萬元、1.99 億元，均呈現出積極增長態勢，其中淨利潤規模更是連續兩年實現翻番。

從結構來看，越秀服務集團的收入來源於非商業物業管理及增值服務和商業物業管理及運營服務兩個部分。2018 年-2020 年，非商業物業業務實現收入 4.94 億元、6.03 億元、8.11 億元，佔公司收入比重分別為 64.8%、67.3%、69.4%。

作為對比，越秀服務集團的商業物業管理及運營服務在 2018 年-2020 年分別實現收入 2.69 億元、2.93 億元、3.57 億元，佔公司收入比重分別為 35.2%、32.7%、30.6%。兩相比較之下，不難看出雖然報告期內公司的商業物業收入規模仍然在增長，但是相比於非商業物業業務而言收入規模增速較慢，對應的收入佔比也在持續走低。

盈利表現層面，2018 年-2020 年越秀服務集團的非商業物業業務分別實現毛利 1.05 億元、1.51 億元、2.93 億元，同期該業務的毛利率分別為 21.3%、25%、36.1%，兩組數據均呈現良好增長勢頭。

反觀公司的商業物業業務，表現則遜色不少。2018 年-2020 年該板塊的毛利分別為 9246 萬元、9275.2 萬元、1.10 億元，毛利規模增速顯著低於非商業物業業務；而同期毛利率為 34.4%、31.7%、30.8%，同比更是出現了負增長。

雖然商業物業板塊盈利表現相對疲弱，但好在佔據越秀服務集團收入大頭的非商業物業業務毛利率水平持續大幅走高，並由此推動了公司整體毛利率由 2018 年的 25.9% 提升至 2020 年的 34.5%。

業績倚重控股股東

智通財經 APP 注意到，截至 2020 年年底，越秀服務集團的在管面積為 3264.8 萬平方米，在管物業數量為 215 個。

具體來看，截至 2020 年末越秀服務集團的非商業物業的在管面積合計為 2985.3 萬平方米，佔公司總的在管面積的 91.4%。進一步細分，公司住宅物業的在管面積為 2198.8 萬平方米，公建物業為 567.7 萬平方米，產業園及其他為 218.8 萬平方米。

同期，商業物業的在管面積為 279.5 萬平方米，佔公司總的在管面積的 8.6%。其中，寫字樓的在管面積為 229 萬平方米，購物商城為 23.3 萬平方米，專業市場及其他為 27.2 萬平方米。

綜合來看，在提供商業運營服務的物業服務百強企業中，按在管面積計算越秀服務集團 2020 年的市場份額僅為 0.1%，市場影響力較為有限。此外，智通財經 APP 還注意到公司還存在業績依賴大股東、業務集中在大灣區的情況。

根據招股書披露，2018 年-2020 年越秀服務集團來自於廣州越秀集團和越秀地產（00123）及其各自的合營企業、聯營企業及其他關聯方開發的物業分別佔公司在管項目總數約 86.3%、80.5%、79.5%，同時上述物業管理服務產生的營業收入佔公司相關年度物業管理服務產生的營業收入總額的 91.7%、88.6%、90%。

而上述越秀地產正是公司的控股股東，廣州越秀集團則是公司的間接股東。如此看來，越秀服務集團對於大股東的依賴度可見一斑。

從地域分佈來看，越秀服務集團的在管項目集中在大灣區。招股書數據顯示，截至 2020 年末公司在大灣區的在管面積為 2530 萬平方米，約佔總在管面積的 77.4%。收入角度來看，2018 年-2020 年，越秀服務集團產生自大灣區的收入佔營收總額約 85.4%、84.1%、82.4%，亦印證了大灣區對於公司業績的重要性。

事實上，越秀服務集團將業務重心放在大灣區，與公司的控股股東越秀地產業務大肆押注於此地區不無關聯。公開資料顯示，2020 年越秀地產全年累計合同銷售金額約 957.6 億元，其中來自大灣區的銷售金額為 636.6 億元，佔比達 66.5%。

結合上述數據，顯然越秀服務集團對控股股東的依賴度不輕。而長期依賴股東的項目供給，或許會對公司的成長性產生消極影響。

地鐵管理或成突圍抓手

在尋找新的增長極方面，越秀服務集團並非無所作為。一個例證便是公司積極將業務延申至 TOD 模式。招股書顯示，2020 年 11 月，越秀服務集團收購了廣州地鐵環境工程及廣州地鐵物業管理，一舉新增了超過 500 萬平方米的在管面積，同時也使得公司切入了在管地鐵站線及車輛段地鐵上蓋物業等新的業態。據公司透露，TOD 綜合物業管理模式將成為越秀服務集團未來規模擴張和利潤增長的新動能。

事實上，越秀服務集團大力發展 TOD 的確有其天然優勢。一方面，公司的控股股東越秀地產是國內最大的 TOD 發展商之一，後者坐擁 5 個 TOD 住宅項目，總建築面積近 400 萬平方米，2020 年 5 個 TOD 住宅項目的合同銷售金額約為 170 億元。

另一方面，從行業角度來看 TOD 模式也充滿了想象力。根據中國交通運輸部數據顯示，截至 2020 年末國內共有 44 個城市開通運營城市軌道交通線路 233 條，運營里程合共 7545.5 公里。其中僅 2020 年，中國新增城市軌道交通線路 39 條，新增運營里程 1240 公里，同比 2019 年增長 20.1%。據瞭解，目前日本、新加坡、中國香港等地已形成了較為成熟的 TOD 模式，而國內才剛剛起步。從這個角度看，已經邁出第一步的越秀服務集團或許能憑藉先發優勢在日後脱穎而出。

綜上種種，越秀服務集團的業績表現可圈可點，但它與眾多物企同行一樣存在 “大股東依賴症”。未來若要實現突圍，除了發展 TOD 模式培育新的增長極以外，開拓獨立第三方客户，減少對控股股東的依賴也將是必由之路。