美联储过去缩减 QE 后，股债市场如何表现？

随着经济复苏和疫苗推广，人们开始担忧美联储缩减资产购买。鉴于过度量化宽松在一定程度上推动了极端的资产估值，美联储内部也传出质疑金融稳定性的声音。

量化宽松的最终缩减将促使投资者行为发生改变。本文将重点关注债券收益率和一些对利率敏感的股票行业，为固定收益和利率敏感资产在紧缩环境下的表现提供前瞻性指导。

缩减量化宽松与美债收益率

自 2020 年 3 月以来，随着全球投资者风险偏好有所修复，美国 10 年期国债收益率逐步攀升，从 0.318% 上升至 1.6% 附近。而回顾过去美联储 QE 的前后时期，可以看到美联储的缩减计划也将对美债收益率产生重要影响。

具体来看，10 年期美国国债收益率在每次量化宽松期间都有所上升，并在其结束时下跌。如图中所示，当美联储通过量化紧缩 (QT) 逆转量化宽松政策时，10 年期美债收益率都会急剧下降。

(图片来源：Wind 经济数据库)

从量化宽松开始到量化宽松期间，10 年期美债收益率会上升约 1%。同样重要的是，收益率往往会在量化宽松接近尾声时下跌。收益率在量化宽松结束前见顶是因为，投资者往往会在这些时期产生预期，即美联储正接近于缩减或停止量化宽松购买。

根据过去经验，如果美联储真的要缩减量化宽松规模，那么在未来 6 个月到 1 年的时间里，收益率可能会下降 1% 甚至更多。

(图片来源：Wind 经济数据库)

类似地，比较相同量化宽松时期的 10 年期与 2 年期美债收益率和美联储的资产负债表，可以看到：在过去量化宽松期间，短期收益率相对稳定，而长期收益率上升。在所有三个量化宽松的例子中，在量化宽松结束后，收益率曲线迅速变平。

对利率敏感的资产受美联储 QE 力度影响尤为显著。RIA Advisors 投资组合经理迈克尔·莱博维茨 (Michael Lebowitz) 统计金融股、优先股和 REITs 价格走势后发现，在量化宽松期间，当收益率曲线趋陡时，这些资产表现更好。在每次量化宽松期间，这三种资产的平均涨幅为 28%。当量化宽松后收益率曲线趋平时，它们的表现就不那么强劲了。在量化宽松政策之后的 6 个月里，它们平均下跌了近 2%。

莱博维茨指出，当美联储开始缩减购债规模，甚至只是更认真地考虑这一决策时，我们建议谨慎投资这三种资产。

缩减量化宽松与美股走势

双线资本 (DoubleLine Capital) 创始人、有 “新债王” 之称的杰弗里冈拉克 (Jeffrey Gundlach) 近期曾表示：“美联储扩大资产负债表与标普 500 指数的价值之间存在联系，这几乎是美联储执行 QE 以来的铁律。”

冈拉克进一步解释称：“如果你用标普 500 的市值除以美联储的资产负债表，它看起来是一个常数。”

然而，这种关系自去年以来就不稳定了。标普 500 指数和美联储资产负债表沿同一方向运动，但速度不同。在第一轮大规模资产购买中，市场上涨得非常快;但即使美联储的购买速度放缓，美股继续以大约相同的速度上涨。

(图片来源：Wind 经济数据库)

从长远来看，标普 500 指数和美联储资产负债表在某些时段甚至不朝同一方向变动。2008 年危机后，美联储开始加大资产购买力度，市场持续下跌了一段时间。从 2017 年年中到 19 年年中，美联储减少资产购买，股市继续上涨，尽管涨幅不均衡。

山雨欲来风满楼，美联储如何谈论紧缩

美联储主席鲍威尔 (Jerome Powell) 反复重申，美联储 “甚至没有考虑过缩减购债”。当然，作为美联储主席，他的言论比其他成员的意见更重要。然而在近期强劲的通胀数据后，其他美联储成员并不完全赞同鲍威尔的观点。

以下是近期政策制定者暗示政策转向言论的汇总。

美联储副主席理查德·克拉里达 (Richard Clarida)：在即将召开的会议上，我们将开始讨论缩减资产购买的步伐。

圣路易斯联储主席詹姆斯·布拉德 (James Bullard)：美国可能正在 “接近” 疫情结束的时刻，那么人们的注意力可能会转向疫情后的货币政策。

美联储理事布雷纳德 (Lael Brainard)：与风险偏好上升相关的脆弱性正在上升。估值过高加上企业负债水平非常高，值得关注，因为这有可能放大重新定价事件的影响。

达拉斯联储主席卡普兰 (Robert Kaplan)：美联储应该很快开始讨论缩减债券购买。我开始对美联储量化宽松购买计划的优缺点有不同的看法。

美国财政部长珍妮特·耶伦 (Janet Yellen) 在接受媒体采访时说：利率可能不得不有所上升，以确保我们的经济不会过热。这可能会导致利率出现一些非常温和的上调。

本文选编自 “万得资讯”，智通财经编辑：马火敏。