新股前瞻 | 解析天潤雲上市路：“一波三折”，營收增速逐漸趨緩

近日，港股 SaaS 市場恐又添一名闖關新員。

6 月 7 日，來自北京的企業雲服務提供商天潤雲股份有限公司 (簡稱 “天潤雲”) 向港交所提交招股書，擬在香港主板掛牌上市，其中中金公司為其獨家保薦人。

要真正説起來，天潤雲的上市之路也屬於比較 “波折” 的類型。

據悉，天潤雲在境內的可變利益實體為天潤融通科技股份有限公司，在此之前，天潤雲曾以天潤融通為主體在新三板掛牌上市，但最後因種種原因於 2018 年 11 月摘牌。隨後，於 2020 年 10 月天潤融通還擬在深交所創業板上市，但在 2021 年 2 月天潤融通又決定不再尋求 A 股上市，並於同年 4 月終止 A 股上市前輔導。

直至如今，天潤雲才又啓動了上市的 “馬達”，叩響港交所的大門。

營收增速逐漸趨緩，中規中矩的天潤雲？

智通財經 APP 瞭解到，天潤雲最早的歷史可追溯到 2006 年，彼時其成立第一家經營實體企業天潤融通，而後其又陸續成立了迅傳融通科技、欣峯信息科技及冠迅信息科技等子公司，分管銷售、技術及研發等業務活動。

拆分業務結構來看，天潤雲主要是提供基於雲模式為全面部署的綜合客户聯絡解決方案，分為 SaaS 解決方案和 VPC 解決方案這兩大板塊。需要指出是，SaaS 解決方案又是其核心業務，收益佔比常年高達 96% 以上，其中 SaaS 解決方案又包括三種產品，即智能聯絡中心解決方案、遠程座席解決方案、ContactBot 解決方案。

值得一提的是，從市場份額及客户規模的表現來看，天潤雲發展至今似乎已經形成一定的規模優勢。

市場份額上，根據灼識諮詢報告披露，於 2020 年，按收入計，該公司已經是中國最大的公有云客户聯絡解決方案供貨商，市場佔有率達 10.2%;與此同時，於 2020 年，天潤雲亦是中國首家將平台與軟件定義廣域網絡 (SD-WAN) 集成的客户聯絡解決方案供貨商。

客户規模上，據招股書顯示，天潤雲的客户羣涵蓋科技、教育、保險、汽車、旅遊、房地產及醫療等行業。於 2020 年，天潤云為超過 2200 名客户提供服務，其中 61 名為大客户。同期，公司的 SaaS 客户留存率為 77.9%，以金額為基礎的所有 SaaS 客户淨留存率為 105.0%，而大客户 SaaS 客户的淨留存率則高達 114.6%。

那麼，擁有如此廣泛客户羣體及較高市場份額的天潤雲，基本面表現如何呢？

營收方面，從招股書披露的數據來看，近三年來該公司營收雖然保持增長狀態，但增速已經出現放緩的趨勢：2018 年至 2020 年，該公司的營業收入分別為 2.93 億、3.35 億和 3.54 億元，逐年攀升，年複合增長率為 9.9%。不過，從其 2019 年和 2020 年的營收同比增長表現來看，其增速已然出現下滑的情況，分別為 14.33%、5.67%。

淨利潤方面，天潤雲則保持較為穩定的增長態勢，對此其還宣稱公司已經連續 6 年實現盈利。據招股書數據披露，2018 年至 2020 年，該公司實現淨利潤分別為 5769.5 萬、5914.5 萬和 7016.7 萬元，年複合增長率達 10.3%，同時 2019 年和 2020 年分別同比增長 2.51%、18.64%。

(數據來源：天潤雲招股書)

毛利潤方面，該公司亦呈現不斷增長的狀態，報告期內分別實現毛利為 1.52 億元、1.56 億元、1.75 億元，年複合增長率為 7.3%。不過，相較於不斷增長的毛利，天潤雲的整體毛利率則表現比較波動，從 2018 年的 52% 下降至 2019 年的 46.6%，又從 2019 年的 46.6% 增至 2020 年 49.6%。

據悉，天潤雲 2019 年毛利率下降主要是因為其 2019 年調低向某些大客户的報價;2020 年的毛利率增至 49.6%，則主要是其 2020 年對獲取的部分新客户的定價水平較高。由此可見，該公司的毛利率水平在一定程度上受限於客户的壓制。

另外，現金流方面，2018 年至 2020 年，天潤雲的經營活動產生的現金流量淨額分別為 0.49 億元、0.55 億元、0.39 億元;年末現金及現金等價物分別為 0.99 億元、0.17 億元，0.33 億元。從上述數據表現來看，不難看出，該公司目前的現金流似乎也不是處於十分充裕的狀態。

(數據來源：天潤雲招股書)

基於上述數據，不難看出，天潤雲的基本面可謂是 “中規中矩”——雖沒有什麼明顯的硬傷，但也沒有什麼突出的亮點。

競爭激烈，機遇與挑戰並存的客户聯絡 SaaS 市場？

從行業前景來看，近年來，中國基於雲的客户聯絡解決方案行業發展迅速。

據灼識諮詢報告數據披露，中國基於雲的客户聯絡解決方案的市場規模 (按收入計) 由 2016 年的人民幣 32 億元增至 2020 年的人民幣 91 億元，年複合增長率為 29.5%，並預計於 2025 年達到人民幣 274 億元，自 2020 年至 2025 年的年複合增長率為 24.7%。

同時，由於滲透率仍較低的緣故，這一行業的潛在市場規模也較為可期。據灼識諮詢報告，於 2020 年，中國基於雲的客户聯絡解決方案的潛在市場總額估計為 340 億元。未來受益於應用場景拓展、數據安全的更高要求、AI 技術的普及等關鍵行業趨勢的催化，這一行業的市場規模預計還將不斷擴大。

(資料來源：灼識諮詢報告)

需要指出的是，雖然這一行業目前發展迅猛，但實際上天潤雲也面臨着較為激烈的競爭環境。

從招股書披露的信息來看，目前中國公有云客户聯絡解決方案行業高度分散且競爭激烈，天潤雲雖然以 2020 年的收入計， 是中國最大的公有云客户聯絡解決方案供應商，但從前五大同業公司的市場份額來看，該公司的 10.2% 的市場佔有率與其它競爭對手的差距並不是很大，遠遠沒到 “刀槍入庫，馬放南山 ” 的狀態。

(資料來源：灼識諮詢報告)

這一點，也可以從天潤雲與其它競爭對手緊張的定價環境窺出一般。

據瞭解，天潤雲在招股書中直言表示，公司可能無法就公司解決方案制定理想的價格，而價格乃主要視乎競爭情況及市場狀況而定，隨着競爭對手推出與公司競爭的新產品或服務或削價競爭，該公司可能無法根據過往定價吸引新客户或保留現有客户。而需要指出的是，一旦天潤雲調整定價，恐又會對其經營狀況造成一定影響。比如，前文 “忽上忽下” 的毛利率表現便是由客户定價高低引起的。

除此之外，從五大客户的佔比表現來看，天潤雲似乎在客户羣體的開拓上有待提升競爭力。

在招股書中，天潤雲提示風險表示，公司或因因客户集中而受到不利影響。具體而言，該公司 從少數大型客户賺取我們大部分的收入，2018 年至 2020 年，其我五大客户分別佔公司總收入的 26.0%、27.0% 及 33.3%。一旦任何大型客户縮減或終止與其關係，該該公司的業務、經營業績及財務狀況均會受損。

綜上來看，在機遇與挑戰並存的客户聯絡 SaaS 市場中，競爭力不夠強悍，基本面中規中矩的天潤雲，上市之路也恐怕沒有想象中的那麼順利。