新股前瞻丨收入稳增仍难逃亏损 积极扩张的泉源堂大药房冲击港股 IPO

随着公司向港交所主板提交上市申请，香港市场有望迎来国内领先的全渠道智慧零售药房泉源堂大药房。

智通财经 APP 了解到，就业务规模而言，泉源堂大药房已颇具气候。截至 5 月末，泉源堂大药房在国内 13 座城市设立了 369 间线下零售药房，同时还在国内各大电商平台上运营着 38 间线上药房。

就业绩而论，泉源堂大药房则有喜有忧。招股书显示，2018 年-2020 年，泉源堂大药房分别实现营收 5.76 亿元、8.58 亿元、12.49 亿元，收入增势良好；对应年度亏损分别达到-9343.1 万元、-1.66 亿元、-1.55 亿元，盈利状况不甚理想。在收入高增与持续亏损的背后，泉源堂大药房究竟是一家怎样的公司呢？

收入稳步增长

招股书显示，泉源堂大药房的业务包含全渠道零售药房业务、供应链业务、赋能业务三大板块。拆分来看，按收入规模划分，全渠道零售药房业务是公司的支柱业务，2018 年-2020 年该业务分别实现营收 4.62 亿元、6.82 亿元、10.08 亿元，占公司总收入的比重分别为 80.1%、79.5%、80.7%。

进一步细分，泉源堂大药房的全渠道零售药房业务又包含了线下零售药房、O2O 零售业务、B2C 零售业务。根据弗若斯特沙利文的资料，按 2020 年每月每间药房平均订单数计算，泉源堂大药房在中国所有自营线上到线下及线下零售药房中排名第一。

从收入变动来看，线下零售药房和 O2O 零售业务在过去三年保持着高速增长态势。前者收入规模由 2018 年的 4810.1 万元增加至 2020 年的 3.65 亿元，占比由 8.3% 提高至 29.2%；后者收入由 2018 年的 3406.6 万元增加至 2020 年的 2.21 亿元，占比由 5.9% 提高至 17.7%。相比之下 B2C 零售业务的增速稍显逊色，2018 年-2020 年，它的收入分别为 3.79 亿元、3.78 亿元、4.22 亿元，占比为 65.9%、44.1%、33.8%。

泉源堂大药房的供应链业务指的是公司作为医药批发商，向行业客户销售医药产品。根据弗若斯特沙利文的资料，截至 2020 年末，公司与超过 1000 家制造企业开展合作，覆盖了 50 家以上的中国前 100 强制药企业及 15 家全球前 20 强制药企业。

从大类来看，供应链业务的收入占比仅次于全渠道零售药房业务，2018 年-2020 年分别实现营收 1.15 亿元、1.75 亿元、2.26 亿元，收入规模稳步提升；占比分别为 19.9%、20.4%、18.1%，比重保持稳定。

赋能业务是泉源堂大药房于 2019 年才开展的业务，公司通过赋能服务向零售药房行业参与者提供专有的 SaaS 解决方案。截至 2021 年 5 月末，泉源堂大药房向全国超过 18200 间零售药房提供赋能服务。2019 年-2020 年，该业务分别实现营收 40.6 万元、1543.8 万元，占比由 0.1% 提升至 1.2%。

盈利表现欠佳

收入表现可圈可点，那么泉源堂大药房的盈利状况又表现如何呢？智通财经 APP 了解到，2018 年-2020 年，公司的毛利分别为 7738 万元、1.66 亿元、2.59 亿元，对应毛利率 13.4%、19.4%、20.8%。

更进一步来看，报告期内公司的全渠道零售药房业务实现毛利由 2018 年的 4528.2 万元增加至 2020 年的 1.96 亿元，毛利率由 9.8% 提高至 19.5%。同期，供应链业务的毛利由 2018 年的 3209.8 万元增加至 2020 年的 5047.6 万元，但毛利率由 28% 下滑至 22.4%；赋能业务的毛利由 2019 年的 23.7 万元劲增至 2020 年的 1255.1 万元，毛利率由 58.4% 蹿升至 81.3%。不难看出，公司最近 3 个年度的毛利规模和毛利率不断走强，主要得益于公司第一大业务全渠道零售药房表现突出。

毛利和毛利率双增，但这并未能掩盖泉源堂大药房持续亏损的尴尬。2018 年-2020 年，泉源堂的年度亏损分别达到-9343.1 万元、-1.66 亿元、-1.55 亿元。泉源堂大药房连年亏损背后，主要是因为公司持续扩张线下零售药房网络，各项成本居高不下。

智通财经 APP 获悉，报告期内泉源堂大药房新开设或收购的新零售药房数目分别为 62 家、96 家、95 家，积极的扩张策略虽然刺激了公司收入端的表现，但也使得公司的履约费用和行政费用持续走高，其中履约费用由 2018 年的 1.14 亿元增加至 2020 年的 2.92 亿元，行政费用由 1788.6 元增加至 3485.5 万元。

行业 “天高任鸟飞”？

从定位来看，泉源堂大药房是全渠道智慧零售药房。智通财经 APP 了解到，相较于其他全渠道零售药房，全渠道智慧零售药房拥有成熟的 B2C 及 O2O 运营经验，自营零售药房高度数字化且位置优越，线上销售渠道的收入所占比重更高。

根据弗若斯特沙利文数据，2016 年-2020 年全渠道零售药房的市场规模由 149 亿元增长至 1222 亿元，复合年增长率为 69.2%。同时，该机构预测 2025 年该市场规模将达到 4660 亿元，2020 年-2025 年的复合年增长率为 37.9%。与此同时，全渠道智慧零售药房在全渠道零售药房市场的占比由 2016 年的 14.8% 提高至 2020 年的 31.8%，并有望在 2025 年达到 75.2%。

或许正是基于行业高速扩张的预期，才让泉源堂大药房下定决心在近几年加速扩张。如前文所述，2018 年-2020 年公司累计新开设或收购的药房数量超过了 250 家。据了解，接下来泉源堂大药房打算复制此前已被验证的业务模式到更多的一二线城市，从而扩大公司的市场占有率。

除了主业以外，泉源堂大药房的赋能业务亦颇具想象力。根据弗若斯特沙利文报告，2016 年-2020 年中国零售药房赋能服务市场规模从 3 亿元增长至 2020 年的 14 亿元，并有望于 2025 年达到 72 亿元，2020 年-2025 年期间复合年增长率高达 38.2%。

报告期内，泉源堂大药房的研发投入由 2018 年的 207.3 万元增长至 2020 年的 702.7 万元，公司期望通过增加研发投入来拓展 SaaS 服务能力，进而向三线及四线城市的药房提供赋能服务，进而提升公司在当地的市场影响力。

综上，泉源堂大药房主要业务所涉行业未来五年的市场规模料均将保持高速增长。基于行业未来的乐观预期，公司也采取了较为积极的经营策略。然而，大手笔扩张门店在推升收入的同时，也留下了持续亏损的 “后遗症”。而未来公司在将业务推广到更多城市时成效几何，亦犹未可知。接下来，如何扭亏，如何在高速增长的赛道里始终保持竞争优势，或将成为摆在公司面前的必答题。